粉笔：起家线上题库，逐步成长为线上公考培训龙头。粉笔脱胎于在线教育龙头猿辅导，于2013 年开展线上培训业务，在经历线下快速扩张抢占份额、但业绩被拖累后，积极变革，通过率优先良性扩张，探索OMO 教学模式，叠加AI 提效，公司盈利能力显著提升，2022 年公司经调整净利润转正，2023 年经调整净利润同比显著增长134%至4.5 亿元。目前小班课在占公司营收50%以上，后续仍为发展重点、探索规模增长。

行业：公职类考试热情持续高涨，参培意愿有望进一步提升，行业龙头有望受益。①需求端：公务员退休潮释放大量岗位需求，而延迟退休对此影响不大，公共部门就业增长潜力巨大。②供给端：国考报名和招录规模不断扩大，考生参培意愿稳步增强。2024 年国考报名及招录人数分别为303.3/3.96 万人，同比增长17%/7%，创历史新高。

通过率优先良性扩张，OMO 模式叠加AI 赋能提质增效。公司提供以通过率为核心的优质教学服务，依靠其教研、产品等方面优势，全面满足学生线上及线下参培需求。OMO 模式相较于传统线下模式的优势在于，前期的基础阶段通过线上大班直播的模式学习，突破地理限制、师生比更优，后期的进阶阶段AI 赋能提高老师教学效率，人效提高的同时教学质量仍可保障。

盈利预测与投资建议：宏观弱复苏背景下，公职类岗位培训需求旺盛，招录报名人数增长及参培率提升，有望不断驱动行业规模增长；公司为我国在线招录类考试培训龙头，教研、产品等方面优势显著，且拥有庞大的用户流量池。我们看好行业景气度和公司业务发展共振，我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为5.7/7.5/9.2 亿元，经调整净利润分别为6.2/7.8/9.4 亿元，维持“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧，招录考培需求不及预期，政策不确定等风险。