業績底部，修復可期。2024 年一季度行業供需矛盾突出，光伏玻璃價格承壓下行，同時原、燃料成本仍在年內高位，雙重擠壓下公司Q1 實現收入14.4 億元，同比增長0.8%，扣非淨利潤-0.1 億元，同比下滑419.4%，整體毛利率8.2%，同比下降0.4pct，盈利下探至底部，而4 月以來行業供需出現邊際改善，同時公司自身擴規模、降成本效果逐步顯現，盈利有望迎來修復。
供需邊際改善，價格企穩盈利向上。政策約束疊加利潤壓縮，供給增速放緩，2024年Q1 點火及復產日熔量合計1.1 萬噸/日，考慮到新建產能存在爬坡期，因此實際產量增加有限，同時裝機需求預期上調，組件排產較爲堅挺，行業供需邊際改善下，4 月初玻璃價格小幅上調，成本回落下盈利逐步修復。根據卓創資訊統計，Q2 約有8 條產線有點火預期，合計日熔量約9200T/D，6 月起新產能達產下，供給有增長預期，但裝機也逐步進入旺季，全年整體供需處於動態緊平衡狀態，預計Q3 價格企穩，Q4 價格面臨下行壓力，全年均價預計與2023 年持平，純鹼降價帶來的利潤空間有望留存在光伏玻璃企業體內。
規模進入擴張快車道，成本優化盈利彈性釋放。1）規模增：截至2023 年底，公司在產光伏玻璃原片產能5270T/D，同比增長約13%，根據公司規劃，2024 年洛陽新能源（2*1200T/D）以及北方玻璃（1200T/D）3 條產線有望點火，全年產量預計超5 億平。未來公司還有8 條1200T/D 產線在建或規劃中，同時託管企業資產也有望注入，產能擴張提速。2）成本降：原料方面，2023 年公司通過集採純鹼、硅砂等原輔材料、設備等10 餘種物資，累計降本5800 餘萬元，未來公司將強化集中採購進一步降低成本。產線方面，公司對小噸位產線進行冷修技改，新建產線均爲1200 噸大窯爐，單窯規模提升下能耗及成本有望降低，並且新線投產後費用也將得到攤薄。工藝方面，公司2023 年光伏玻璃綜合成品率85.88%，較2022 年提升2.11pct，在行業內處於領先水平，2024 年目標原片總成品率達到87%，成品率提升下成本有望持續壓降。原料成本優化、規模效應強化、成品率提升，公司盈利潛力有望釋放，縮小與頭部企業的差距。
盈利預測：公司光伏玻璃規劃產能逐步落地，同時規模效應、集中採購、良品率提升下成本管控能力持續提升，我們預計公司2024-2026 年營收分別爲83.25 億元、108.16 億元、124.53 億元，歸母淨利潤分別爲5.19 億元、7.01 億元、8.21億元，分別同比增長31.5%、35.1%、17.1%。三年業績複合增速爲25.8%，對應PE 分別爲15.0X、11.1X、9.5X，維持“買入”評級。
風險提示：光伏裝機量不及預期風險，原材料、燃料價格持續快速上漲風險，光伏玻璃產能過度釋放風險，假設和測算誤差風險。