简评及投资建议。公司發佈2023 年報和2024 年一季報。2023 年實現收入177.63 億元，同比下降2.31%；歸母淨利潤1.36 億元，同比增長127.04%，扣非淨利潤0.99 億元，同比增長275.56%，稀釋EPS 0.25 元，加權平均淨資產收益率5.68%，經營活動現金流淨額16.14 億元，同比增長20.50%。
1Q2024 實現收入51.89 億元，同比增長5.73%，歸母淨利潤1.47 億元，同比增長7.10%；扣非淨利潤1.36 億元，同比增長1.05%，稀釋EPS 0.24 元，加權平均淨資產收益率5.71%。
2023 年分紅預案：每10 股派發現金股利1.90 元（含稅）。
簡評及投資建議。
1. 2023 年收入降2.31%，開店110 家；1Q24 收入增5.73%，開店20 家。
2023 年：①分產品，生鮮收入70.49 億元，同比下降7.49%；食品化洗收入86.87 億，同比增長2.46%；百貨收入6.16 億元，同比下降1.16%。②分地區，山東省內和省外收入同比各增-3.45%、4.49%。2023 年同店收入下降2.17%，其中綜超、社區生鮮超市、鄉村超市、百貨店和其他業態同店變動各-0.24%、-5.84%、-2.23%、-26.01%、-8.41%。
1Q24：①分業態：綜超、社區生鮮、鄉村超市收入各增10.96%、5.16%、4.16%。
②分地區：山東省內和省外收入各增8.63%、9.81%。
2. 聚焦重點區域，進一步優化門店結構。①2023 年，新開門店110 家，其中新開直營店81 家、加盟店29 家；分業態看，新開超市業態37 家，零食店56家，好惠星折扣店7 家，其他業態10 家。②1Q24，公司新開直營店12 家，新增加盟店8 家，新開直營店中綜超2 家、社區生鮮超市5 家、零食店4 家、好惠星折扣店1 家。截至一季度末，公司門店總數1065 家，直營門店999 家、加盟店66 家；分業態看綜合超市261 家、社區生鮮食品超市409 家、鄉村超市227 家、零食店67 家、好惠星折扣店8 家、便利店等其他業態門店93 家。
3. 2023 年毛利率23.88%增0.62pct，1Q24 毛利率24.04%降0.62pct。
2023 年：分產品，生鮮、食品化洗和百貨毛利率分別+0.53、+0.47、+0.81pct。
分地區，山東省內、省外地區分別+0.44、+1.24pct；1Q24：直營門店主營毛利率19.40%，同比減少1.01pct，分業態，綜超、社區生鮮食品超市、鄉村超市、其他業態毛利率分別-0.78、-1.10、-2.17、-2.92pct；分地區，山東省內、省外地區毛利率分別-1.12、-0.55pct。
4. 2023 年期間費用率22.40%增0.15pct，1Q24 期間費用率20.08%降0.44pct。2023年：銷售費用率18.85%增加0.19pct；管理費用率2.12%增加0.07pct；財務費用率1.36%減少0.20pct；研發費用率0.07%。1Q24：銷售費用率16.92%減少0.18pct；管理費用率1.86%減少0.10pct；財務費用率1.24%減少0.12pct；研發費用率0.06%減少0.03pct。
5. 2023 年歸母淨利潤1.36 億增127%，內蒙古扭虧，河北淮北顯著減虧。2023 年利潤總額2.12 億元，同比增長118%；歸母淨利潤1.36 億元，同比增長127%；扣非淨利潤0.99 億元，同比增長276%。主要子公司中，青島維客（100%）收入7.44 億元、營業利潤3067 萬元，河北家家悅（95%）收入5.84 億元、營業虧損2356 萬元，內蒙古維樂惠（70%）收入9.36 億元、營業利潤2715 萬元，安徽真棒（75%）收入8.08億元、營業虧損2064 萬元。我們測算，2023 年河北、內蒙和安徽子公司合計權益虧損減虧超80%。
1Q2024，歸母淨利潤1.47 億元，同比增長7.10%，扣非歸母淨利潤1.36 億元，同比增長1.05%，1Q24 在1Q23 高基數的背景下實現了穩健增長。
6. 加強基礎性管理，降本增效提升經營能力
（1）狠抓基礎性管理，增強高質量發展動力。公司以顧客價值爲中心，突出抓好門店的質量和內涵，根據不同區域的實際情況分區施策，門店運營質量明顯提升，同時繼續加快門店的改造，通過示範店提升項目，不斷優化傳統業態，推進門店提檔升級，改造店實現了較好的業績增長。
（2）紮實推進創新轉型，提高運營效率和消費體驗。公司持續優化信息系統，提高系統使用效率和協同效率，提升運營和管理能力。物流“定時達”項目上線推廣，配送車輛到店準時率達到80%以上，提升了物流對門店的配送服務能力持續加強線上線下融合，到店到家業務協同推進，線上銷售增長23.9%，帶動線下到店客流306 萬人次，到店轉化率達到35%，全渠道運營能力持續增強，爲消費者創造了更好的體驗，截止2023年末超市線上業務銷售佔比5.98%。
（3）強化物流體系和商品力，不斷提升供應鏈能力。淮北、商河物流園繼續強化基礎規模建設，各物流不斷完善功能，增強了物流總部與區域、物流與門店的協同聯動，配送效率和滿足率不斷提高，助力門店去庫存成效明顯，綜合運營效率持續提升。2023年自有品牌營業收入佔比13.5%。
維持對公司的判斷。①核心競爭力強：區域密集佈局、多業態協同、供應鏈建設，構築競爭壁壘；②省外延續減虧趨勢：2022 年以來在有效管控下，三個外省已有顯著減虧趨勢，我們認爲同店企穩+省外減虧有望在未來三年共同釋放公司的利潤彈性。③創新試水新業態：推出零食連鎖品牌“悅記零食”，基於該業態的業務模式基本跑通，已開放加盟合作以加快市場拓展，同時積極打磨“好惠星”硬折扣店模型，增強多業態協同優勢。
更新盈利預測。預計2024-2026 年歸母淨利潤各2.73 億元、3.06 億元、3.34 億元，同比增長100%、12%、9%；當前市值對應2024-2026 年PE 各22 倍、20 倍、18 倍，對應PS 各0.31 倍、0.29 倍、0.26 倍。考慮到公司積極創新業態以及省外減虧趨勢進一步明晰，給以2024 年0.45-0.55 倍PS，對應合理市值區間87 億元-106 億元，合理價值區間13.61-16.64 元，給予“優於大市”的投資評級。
風險提示。開店速度和整合效果低於預期；異地培育期拉長；電商渠道分流；競爭加劇。
