汽車服務連鎖 第一品牌，利潤率快速提升
1）截至2023 年底，公司擁有5909 家途虎工廠店，覆蓋城市超300 個。23Q1 客戶復購率57%，體現客戶對產品和服務的認可。
2）門店擴張帶動收入穩健增長。2019-2023 年途虎工場店數量從1423 家擴張至5909 家門店，CAGR32.94%；公司營業收入由2019 年的70 億元增長至2023 年的136 億元，CAGR17.9%。
3)經調整淨利潤於2023 年首次轉正，達到4.81 億元, 我們認爲利潤率提升主要系規模化+標準化發展下產品結構優化及採購議價力提升。毛利率從2019 年的7.4%提升至2023 年的24.7%。
IAM 市佔率、連鎖化率及集中度存較大提升空間1）2022 年IAM 門店在汽車服務中市佔率僅46.6%，隨着我國車齡逐漸增長，性價比優勢有望推動IAM 門店佔據更大市場份額。
2）2022 年底我國IAM 市場連鎖化率僅7.8%，公司門店數量市佔率不足1%，對標美國市場有極大提升空間，成長空間廣闊。
流量+標準化+規模化構築競爭壁壘，盈利能力有望持續提升
1） 流量優勢：公司最大股東爲騰訊系，公司與騰訊深度合作，接入騰訊“出行服務”，巨額流量加持。截至23Q1，公司線上訂單貢獻70%以上收入，助力新店快速度過爬坡期。
2） 標準化：智能化、數字化工具建立服務標準體系，實現對門店的強大賦能和管控。根據招股書，截至2023Q1, 加盟店盈利門店佔比近90%，良好的盈利能力有望持續推動門店擴張。
3） 規模化：我們認爲公司在產業鏈上具備強大議價能力，專供產品、自有產品性價比突出。自有品牌、專供品牌一般擁有更高的毛利率水平，公司毛利率有望持續改善。
盈利預測與投資建議
我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲
157.4/176.0/193.8 億元，同比增長16%、12%、10%，實現歸母淨利潤8.1/13.4/19.3 億元，分別同比-87.98%（2023 年可轉換可贖回優先股公允價值變動65 億元）、66%、44%，對應EPS 分別爲0.98/1.63/2.35 元/股。按照2024 年5 月24 日收盤價25.05 港元/股（1 港元=0.93 元人民幣）計算，24-26 年對應PE 分別爲24、14、10 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示
行業競爭加劇，門店擴張不及預期，自有產品及專供產品銷售不及預期。