事件：
公司公佈2023 年年度報告及2024 年Q1 季度報告。根據公司公告，2023 年實現營業收入233.30 億元（yoy+19.8%），實現歸母淨利潤4.43 億元（yoy+14.1%）；實現扣非淨利潤4.03 億元（yoy+17.1%），2024Q1 實現營業收入33.73 億元（yoy+2.8%）；實現歸母淨利潤1.30 億元；實現扣非歸母淨利潤1.18 億元，公司業績符合市場預期。
點評：
航空主業產品交付量提升，2023 年營收保持增長態勢。根據公司公告，2023 年實現營業收入233.30 億元（yoy+19.81%），我們分析認爲：1）分產品來看，公司航空產品實現營業收入231 億元（yoy+20.4%），營收佔比達98.94%，風機產品實現營業收入4849 萬元，（yoy-21.73%），航空主業帶動整體營收穩增；2）分子公司來看，哈飛航空和哈飛通用（哈爾濱分部）實現營收167.83 億元（yoy+21.49%），佔總營收71.94%，昌河航空和景德高新（景德鎮分部）實現營收55.83 億元（yoy+8.59%），佔總營收的23.93%，保定分部實現營收7.16 億元，佔總營收的3.07%；3）分指標完成度來看，2023 年度營業收入指標完成率105.81%，超額完成預定指標；4）分季度來看，2024Q1 實現營收實現營收33.73 億元（yoy+2.76%），年度收入指標完成10.95%，第一季度保持業績穩增態勢。考慮公司主營業務景氣度回升，產品有序交付，2024 全年營收有望穩步增長。
產品端盈利能力回升，公司業績符合市場預期。根據公司公告，2023 年及2024Q1 公司歸母淨利潤均實現大幅增長。我們分析認爲：1）從毛利率來看，2023 年公司毛利率爲10.13%，較2022 年下降0.17pcts，主要系部分產品價格調整；公司2024Q1 毛利率爲11.60%，較去年同期增加4.54pcts ；2）從淨利率看，2023 年淨利率較去年同期減少0.50pcts 至1.49%，2024Q1 較去年同期增加3.53pcts 至3.81%，公司盈利能力出現明顯回升；3）從費用端來看，公司2023 年/2024Q1 期間費用率爲8.27%/7.65%，較去年同期增加0.05/1.12pcts；4）公司2023 年計提資產減值損失7112 萬元，主要系景德鎮分部存貨跌價與合同履約成本減值損失增加。預計後期隨市場預期向好，公司盈利能力持續優化，公司業績有望加速增長。
合同負債及存貨大幅增長，行業需求上漲保障公司業績。根據公司公告，截至2024Q1，公司合同負債爲82.63 億元，環比增加478.24%；公司存貨爲204.46 億元，環比增加58.26%，我們分析：1）合同負債高增反映公司在手訂單大幅增加，未來業績有所保證；2）存貨增加反映公司生產備貨節奏加快，行業高景氣催生下游需求上漲。
優質資產收購鞏固行業地位，航空核心主機廠收益良多。1）公司是國內目前直升機製造業中規模最大、產值最高、產品系列最全的主力軍。核心產品覆蓋軍民需求，發展前景廣闊；2）公司2024 年3 月完成昌飛、哈飛收購，進一步加強直升機業務整合，鞏固直升機行業核心地位。
下調2024-25E 盈利預測並維持“買入”評級。考慮到公司部分產品價格調整影響，我們下調公司2024-25E 歸母淨利潤預測爲7.24/8.86 億元（前值爲9.34/12.25 億元），新增2026E歸母淨利潤預測爲10.68 億元，當前股價對應PE 爲34/28/23/倍。選取中航沈飛（軍機主機廠）、中航西飛（運輸機主機廠）、航發動力（航空發動機主機廠）作爲同行業可比公司，未來三年行業平均PE 爲46/36/29 倍，公司2024 年PE 低於行業平均水平。考慮公司航空主業在手訂單飽滿，生產交付有序推進，因此維持“買入”評級。
風險提示：軍機採購價格調整；軍機採購進程不及預期；新機型研製進程低於預期