“博格，你能站起来吗？” 巴菲特朝人群喊了一声。來源：晚點LatePost
作者：晚點團隊
過去50年最偉大的金融創新。
2017 年，在美國奧馬哈舉行的伯克希爾·哈撒韋股東大會上，巴菲特向 4 萬參與者介紹了約翰·博格。巴菲特說他爲美國投資者作的貢獻，可能比全美任何一個人都要多。
“博格，你能站起來嗎？” 巴菲特朝人群喊了一聲。
在熱烈的掌聲中，瘦削的博格站了起來，向人群揮了揮手，並向着巴菲特和芒格講臺的方向，躬身致意。
“我估計，博格已經幫助投資者省下了很多很多……隨着時間推移，數字將變得更大，至少數千億美元。週一是博格 88 歲的生日，我只想說，生日快樂！謝謝你爲美國投資者所做的一切。” 巴菲特說。
這一年，巴菲特剛獲得一場 10 年賭局的勝利。11 年前，他提出：一隻簡簡單單跟蹤美股市場的基金，能夠擊敗任何一位自信滿滿的對沖基金經理。普羅蒂傑公司在一年後接受了挑戰，賭注爲 100 萬美元。10 年後，普羅蒂傑挑選的 5 只 FOF （投資超過 100 只對衝基金）平均收益率只有 36%，而追蹤標普 500 的指數基金收益率達 126%。這一隻基金正是博格公司的產品。
如今，指數基金存在 50 多年了，其影響無處不在：它已經是最流行的投資選擇；即便不買指數去買個股，一個人看中的股票也高度被指數所左右；甚至完全不投資，也身在其中。
今年，美國的指數基金資產規模首次超過主動基金。目前，世界上規模最大的股票基金是一隻指數基金，規模最大的債券基金也是一隻指數基金。規模最大的黃金指數基金持有的黃金超過大多數央行，達到 800 噸，接近中國央行黃金儲備的 40%。
據《萬億指數》，截至 2020 年年底，美國公募市場指數基金的規模已經接近 16 萬億美元。除此之外，許多私募基金、大型養老金計劃和主權財富基金採用的是也是指數或者類似指數的策略。這意味着，保守估計，如今大約有 26 萬億美元，所做的僅僅是完全跟蹤某個指數。
巴菲特是投資史上最傑出的主動基金管理人之一，擅長選股和集中投資，但他向普通投資者推薦的永遠是低成本的標普 500 指數基金。他覺得大部分主動基金經理的水平根本配不上投資者支付的高額費用。
奧馬哈上演的這一場面被羅賓·威格斯沃思（Robin Wigglesworth）記錄在著作《萬億指數》中。他在書中講述了指數基金的演化歷史和未來展望。
他認爲，博格在指數基金推廣方面的貢獻可能最大。他在書中詳細解讀了指數基金底層的理論基石、指數基金結構如何被髮明出來，以及是誰使得指數基金進化爲現在的形態。
金融業過去50年最大的創新
威格斯沃思從事財經新聞近 20 年，挪威人，自嘲從其難唸的名字 Wigglesworth 就可以看出他來自哪裏。2015 年，威格斯沃思在紐約擔任《金融時報》美國市場編輯，他問自己：“有哪些內容非常重要，但沒有得到充分報道？”
“顯而易見，那就是被動投資革命。” 威格斯沃思今年 4 月對我們回憶。
雖然很多人覺得被動投資無趣，更關注對沖基金經理或私募股權大亨。但他認爲，被動投資是一股不可忽視的金融趨勢，資產規模在迅速擴大，影響隨之變大。
他開始撰寫相關文章，最重要的一篇名爲《被動攻擊：華爾街革命的故事》（Passive attack: the story of a Wall Street revolution）。這篇文章詳細介紹了被動投資如何誕生，如何重塑金融業。
他燃起了興趣，想寫一本關於指數基金的書，呈現其發展史上的關鍵人物，也發掘到了一些起過重要作用但不曾被注意的人物。
他覺得，了解指數基金非凡的崛起過程，理解它所處的歷史背景，會幫助我們理解未來。
這是一場起源於法國巴黎的革命，但在美國收穫了勝利果實。參與者來自各行各業，包括農場工人、爵士樂手、物理學家、神學院學生、金融業巨人，甚至還有電影明星。這群叛逆者受到公衆冷遇，被金融業主流人士嘲笑，但取得了非凡的成就。
2021 年，這本名爲《萬億指數》（Trillions: How a Band of Wall Street Renegades Invented the Index Fund and Changed Finance Forever）的著作出版。指數基金的規模也在他報道和寫書的六年間，從 5 萬億美元，發展到 26 萬億美元。“增長速度連我自己都震驚了。” 他說。
聯儲局前主席保羅·沃爾克曾在 2009 年說：“金融業在過去 20 年做出的唯一有價值的創新就是自動取款機。” 威格斯沃思在書中稱，如果時間再往前一些，回顧過去 50 年，那他會說，最大的創新是 1970 年代初誕生的指數基金。
威格斯沃思解釋，幾乎每個人都已經直接或間接地從指數基金中受益。過去 20 年，得益於指數基金的發展，以及指數基金採取低費用的壓力下，美股共同基金的平均費用已經減半。這爲投資者節省下來萬億美元。這些錢，留在了投資者自己的口袋，而不是給了所謂高薪投資專家。
“一直以來，金融業都擅長髮明那些可以賺到更多錢的新產品，而指數基金是一個罕見的例外，並沒有遵循這個規律。隨着貧富差距不斷擴大，這樣一個最初備受非議、被一群自詡爲金融業叛逆者和異端分子所發明的指數基金，卻能在幾十年時間裏產生積極影響，是一件很鼓舞人心的事。” 威格斯沃思在《萬億指數》中寫道。
指數基金在 1970 年代誕生時，沒什麼人相信它能戰勝大部分主動基金。但後來的數據表明，在任何一個滾動的 10 年期，大致只有 10%~20% 的主動基金跑贏了基準指數。“投資是一種罕見的反常行爲，基本上你越是懶惰，越是挑選便宜的被動基金，反而越會得到好的回報。” 威格斯沃思說。
中國經濟和美國經濟佔全球經濟的比例約爲 20% 和 25% ，但中國股市（A 股和港股）市值佔全球股市總市值約 10%，美國股市市值則逼近 50%。作爲最重要也最成熟的資本市場，威格斯沃思覺得始於美國的趨勢也會蔓延到歐洲、亞洲。
除了指數基金，還有被動債券投資的興起、基於規則而非人工選股的投資流行（如機器學習算法根據市場技術和基本面數據不斷篩選出最佳股票），都正在改變市場。至於傳統的價值投資，一般人很難堅持，但正因爲難、逆人性，所以仍有效。
不被承認的學者，奠定創新基礎
法國數學家路易斯·巴舍利耶（1870-1946）是威格斯沃思眼中的 “指數基金思想教父”。他生前默默無聞，但被後世追認爲 “金融數學之父”。
1900 年，曾在巴黎證券交易所兼職的巴舍利耶，憑藉論文《概率演算在股市操作中的應用》拿到博士學位。但導師亨利·龐加萊只給出 “良好” 的評級。當時，想要在學術界獲得一個職位，論文通常需要拿到 “優秀” 才行。威格斯沃思推測，也許是論文研究的領域拉低了他的分數。當時人們普遍認爲，金融是一個骯髒低級的領域，不值得深入研究。
巴舍利耶只能在索邦大學無償講授概率數學，靠臨時獎學金維持生活，直到 57 歲才在一所大學拿到終身教職，1946 年悄然離世。
他去世後 8 年，芝加哥大學的一位教授在圖書館發現了他的作品，驚歎其超前於時代，於是熱情地向美國經濟學界推銷，讓巴舍利耶獲得遲來的榮譽。
威格斯沃思總結，巴舍利耶首次使用嚴謹的數學方法證明了金融證券是如何以不可預測和隨機的方式來運作的。如今，人們更常用的說法是 “隨機遊走”，就好像一個醉漢在深夜走路跌跌撞撞的樣子。總的來說，市場的表現就是這種隨機遊走。巴舍利耶的研究也幫助解釋了投資行業最讓人困惑的問題之一，即爲什麼大多數專業的基金經理的業績如此糟糕。
站在巴舍利耶的肩膀上，三位經濟學家後來將隨機遊走理論構建成一個動態、多層次的模型，來描述市場如何運作、投資者該如何應對。他們爲被動投資的浪潮奠定了學術根基。
三人之一是哈里·馬科維茨（1927—2023）。1952 年，這位芝加哥大學的博士生髮表了論文《投資組合選擇》，第一次用量化的方式展示出如何更好地平衡風險和收益，成爲 “現代投資組合理論” 的基石。
他用股票波動率表示風險，證明分散配置一籃子相互獨立的股票，確實可以降低投資風險。這一籃子股票，就是後來我們知道的 “投資組合”。他建議，投資者真正應該關心的是一個投資組合的整體表現，而不該執着於其中某隻股票的表現。
“分散配置，比如構建一個被動的全市場投資組合，是投資中唯一 ‘免費的午餐’。” 馬科維茨說。
但馬科維茨的觀點在當時並未受到普遍認可。博士論文答辯時，他說了 5 分鐘就被評審米爾頓·弗裏德曼打斷。弗裏德曼說：“我讀了你的博士論文，裏面的數學推導沒有任何錯誤，但這不是一篇經濟學領域的論文。我們不能因爲一篇跟經濟學無關的論文，而授予你經濟學博士學位。” 馬科維茨的導師和弗裏德曼展開了一場激烈辯論。幸運的是，馬科維茨過關了。
一位叫威廉·夏普的人在博士期間，到蘭德智庫與馬科維茨合作。夏普是當時少數幾位會使用笨重計算機的經濟學家。他寫了個簡化馬科維茨模型的程序。程序裏的公式定義了 “市場整體回報率”（希臘字母 β 表示），方便計算每一隻股票相對於它的變化。後來，β 成爲描述市場整體回報的通用詞，而 α 則用來表示投資者能獲取的超額收益。
這讓夏普拿到了博士學位。他在接下來的研究中建立了 “資本資產定價模型”。模型首次提出 “風險調整後收益”，即應該基於收益的波動情況，來衡量一隻股票或者一位基金經理的表現。模型還表明，對大多數投資者來說，最好的方式就是投資整個市場，因爲它反映了風險和收益之間的最佳平衡。
和馬科維茨受到的否認類似。夏普 1962 年向學術雜誌投了 “資本資產定價模型” 的論文，但被駁回，認爲假設不現實。歷經曲折，論文最後在 1964 年發表，但沒什麼反響。“老天，我剛剛發表了一篇此生最棒的論文，竟然沒有人在意。” 夏普回憶。
哈里·馬科維茨的徒弟威廉·夏普（圖右）的研究發現，股市整體呈現出最佳的風險收益權衡結果。這項研究爲第一隻追蹤市場的被動基金的誕生鋪平了道路。圖片來自：《萬億指數》。
爲了解釋股市的無法預測，一位意大利西西里島來美國的移民二代尤金·法馬提出了 “有效市場” 假說，即在一個有效市場，有那麼多聰明的交易員、分析師和投資者在互相競爭，這意味着在任意時刻，所有已知的相關信息已全部反映在股價中，任何新出現的信息也都會立刻反映到價格裏。
記者威格斯沃思梳理了 “有效市場” 假說的各種爭議，稱最能表明有效市場假說具備長久價值的說法來自英國統計學家喬治·博克斯。他曾打趣道：“所有模型都是錯誤的，但有些模型是有用的。”
“有效市場假說可能不全都是正確的，畢竟市場是由人來構建的，人很容易受到各種行爲偏見和非理性的影響。” 威格斯沃思寫道，“但這個理論，至少近似合理地展現了市場是如何運作的，也有助於解釋爲什麼在實踐中人很難戰勝市場。就連投資大師本傑明·格雷厄姆（注：巴菲特的老師），後來也成了有效市場假說的支持者。”
1992 年，法馬和同事肯·弗蘭奇提出了 “三因子模型”。他們通過分析美國 1963 年—1990 年的股票表現，發現 “價值” 和 “規模” 都能影響股票收益。在價值上，便宜的股票傾向於比貴的股票表現更好；在規模上，市值小的股票傾向於比市值大的股票表現更好。這是區別於股市整體 β 因子的另外兩個因子。
兩人稱，這些因子可以看作對承擔額外風險的獎勵，本質上仍然來源於有效市場假說。威格斯沃思認爲，這是金融史上的標誌性事件。學者此後發現了一系列各種各樣的因子，比如動量（買入漲勢股票，賣出跌勢股票）。但因子（如買小盤股）並非每時每刻有效，可能會經歷一段漫長而痛苦的偏離後，才會像鐘擺一樣回歸。
直到今天，許多投資者，不管有意還是無意，都在遵循馬科維茨、夏普和法馬的理論管理組合持倉。這三個學者後來都拿到諾貝爾經濟學獎。
金融業的叛徒和他們的 “曼哈頓計劃”
約翰·麥克奎恩曾是農場工人和海軍工程師，因爲癡迷計算機進入了金融業。他脾氣暴躁，強烈反對金融業的 “偉人理論”——由某個天資超凡的英雄挑選出他認爲會上漲的股票，而當他不可避免地在某次失敗後，投資者就寄希望於另一個英雄。
“整件事情就是一個運氣驅動的過程，根本沒有系統性。” 麥克奎恩說。他希望用更科學的方法投資。在富國銀行的支持下，他召集了一群知名經濟學家開展研究。威格斯沃思說這稱得上金融業的 “曼哈頓計劃”。團隊裏有多位未來的諾貝爾經濟學獎得主，包括馬科維茨、夏普、默頓·米勒，還有法馬的學生邁倫·斯科爾斯。
1971 年，富國銀行推出歷史上第一隻被動管理、追蹤指數的基金，募集規模只有 600 萬美元。基金準備投入等量資金到每一隻在紐約證券交易所上市的股票（約 1500 只），因爲這是最能近似模擬整個美股市場的方式。
但管理人需要根據不斷變化的股價不斷調整成分比例，太難追蹤。富國銀行又推出了一隻更容易管理的基金，只追蹤標普 500 指數。標普 500 指數採用的也不是等權編制，而是市值加權，即每隻股票的權重佔比是根據它在整個股市中的市值來確定的。
指數基金的誕生遭到主流金融業的激烈批評。當時一張印着山姆大叔的海報呼籲：“來一起消滅指數基金吧，指數基金是非美國的！”1975 年，華爾街巨頭摩根大通的兩位員工警告：“證券市場整個資本配置的作用將被擾亂，只有那些被納入指數的股票才有上漲的可能。”
一位主動基金經理向《華爾街日報》抱怨：“如果人們開始相信隨機遊走這種垃圾言論，轉而投資指數基金，那大量 8 萬美元年薪的基金經理和分析師將失業，取而代之的是年薪 1.6 萬美元的計算機職員。這絕不會發生。”
威格斯沃思覺得，這些言論足以證明，指數基金這項創新，來自一些二三線的小金融機構，而非任何一家傳統的華爾街巨頭，是某種必然。
指數基金在早期獲得了一些機構養老金負責人的支持。因爲他們意識到許多主動基金經理不過是 “隱秘的指數投資者”。這些基金經理本質上就是在複製股市整體表現，但收取着不菲的費用，彷彿他們爲了尋找最好的股票付出了很大精力。
保羅·薩繆爾森（1915-2009）是第一位獲得諾貝爾經濟學獎的美國人，也是巴舍利耶 “隨機遊走” 思想在美國的推廣者。他將指數基金的誕生與輪子、字母表、古騰堡活字印刷機、葡萄酒和奶酪的發明相提並論。
1970 年代，薩繆爾森在大衆媒體上撰文，通過列舉學術研究，表明大多數主動基金經理業績比市場差得多。大多數平庸的基金經理頻繁交易，試圖打敗市場，都是在做無用功，還損失了交易費用。
“我也不願相信這是真的。但出於對證據的尊重，我不得不傾向於贊同這樣的推理，即大多數基金經理都應該退出這個行業，換個工作。” 薩繆爾森寫道。他還呼籲更多機構建立追蹤標普 500 指數的大型被動基金。
先鋒領航的創始人、被稱爲 “聖徒傑克” 的指數基金最有名推廣者約翰·博格（1929-2019）在自傳中回憶：“薩繆爾森博士的建議像閃電一樣擊中了我，點燃了我的信念。我相信，先鋒領航有一個極好的甚至是獨一無二的機會，來運作被動的、低成本的指數基金，並且至少頭幾年裏在市場上能獨佔鰲頭。”
1976 年，先鋒領航發行了歷史上第一隻面向個人投資者的指數基金 “第一指數投資信託”。這隻指數基金追蹤標普 500，當時運作費用每年約 0.3%、交易費用每年約 0.2%，大致是一隻主動基金內部運作成本的 1/10。但大多數普通投資者熱衷追捧明星基金經理，“第一指數投資信託” 的規模到 1976 年底只有 1400 萬美元。嘲諷者稱其爲 “博格的蠢事”。
1980 年代美國的牛市和 401(k) 退休計劃的出現，推動了先鋒領航的崛起。401(k) 退休計劃起源於 1978 年的《稅收法案》，鼓勵每位美國人通過投資股票基金來爲自己存養老金。
“第一指數投資信託”（現改名爲 “先鋒領航 500 指數基金”，也就是巴菲特賭局採用的那隻）的規模在 1988 年達到 10 億美元，在 2000 年超過 1000 億美元，成爲世界上最大的共同基金。先鋒領航也從一個邊緣小公司，變成世界上第二大資產管理公司，管理規模近 8 萬億美元，僅次於貝萊德的 9 萬億美元。
先鋒領航的成功歸功於博格這位魅力型領導人。他以救世主般的熱情推廣指數基金，勸導投資行業，通過低成本的被動投資工具讓更多人得到公平交易的機會，被稱爲 “聖徒傑克”，或者資產管理行業的 “道德之聲”。讚賞者認爲，是他把數千億美元從華爾街貪婪者的口袋裏掏了出來。
威格斯沃思說，博格平易近人，身上散發着正直和權威的氣息。他有着低沉洪亮的男中音和驚人的講故事天賦。他在工作中全力以赴、有核動力般的自驅力，但也兇猛、高傲、自負、不聽反對意見，晚年還熱衷打磨自己的傳奇故事。威格斯沃思覺得，這些特點綜合起來才是一個真實、複雜的博格，而不是沒有缺點的虛假偉人。
博格也是記者威格斯沃思印象最深的受訪者。他回憶，2018 年 12 月底，《被動攻擊：華爾街革命的故事》發表前，博格給他打了電話，問他是否得到了需要的一切內容。因爲博格說自己即將去醫院，可能不會再回來。這讓威格斯沃思非常感動。幾周後，博格逝世。
ETF的發明重塑了錢的流動，但新問題又出現了
交易所交易基金 (ETF) 發明者內特·莫斯特（1914-2004）直到 63 歲時才踏入證券業，擔任美國證券交易所衍生品開發部主管。威格斯沃思稱，莫斯特早年見多識廣的經歷，爲他的發明提供了靈感。
莫斯特的父母是逃離東歐大屠殺的猶太人，他原本攻讀物理學博士，但因爲大蕭條肄業，靠銷售音響設備謀生。“二戰” 中，他在太平洋潛艇上負責開發和測試聲吶。戰後，他從事商品交易。
在太平洋艦艇上工作時，他見識了貨商交易商品倉單的效率，比實體椰子油、原油或實物黃金的交易要便利。
“當你把商品儲存好之後，你就得到了一份商品倉單，之後就可以直接交易倉單……你並不需要一直來回搬運這些實物商品。” 莫斯特回憶。
他覺得美國證券交易所可以建立一種合法倉庫，用來裝標普 500 指數里的股票，然後生成這個倉庫的份額列表，供人們交易。但美國證券交易所無權管理這樣的產品，需要找到合作伙伴。
最終，道富銀行承擔了首隻 ETF 的管理，但由於美國監管機構的層層審查，加拿大多倫多證券交易所搶先在 1990 年發行了全世界第一隻 ETF——多倫多 35 指數參與型基金。3 年後，道富銀行管理的 “標準普爾存託憑證”(SPDR) 也終於過審推出，現已超過 1000 億美元。道富也躋身世界上第五大資產管理公司，規模近 4 萬億美元。
威格斯沃思認爲，如果將富國銀行發明指數基金比作 “曼哈頓計劃” 開發出原子彈，那麼 ETF 的出現則可類比爲氫彈。比起初代指數基金，ETF 對重塑金融業的貢獻要更大。這要歸功於 ETF 像樂高積木一般的特徵，它讓每個人，從散戶到基金經理，都能更好地制定投資策略或構建複雜的投資組合。
“ETF 的迅猛增長，正在改變交易大廳，重組市場，攪動投資行業，甚至開始慢慢地影響到公司治理。” 威格斯沃思寫道，“至於是如何影響的，人們才剛剛開始研究。”
貝萊德董事長兼 CEO 拉里·芬克把 ETF 帶來的影響比作亞馬遜對零售行業的轉變，即更低的價格、更便利的交易、更透明的流程。他說：“資產管理行業天生就不是這麼設計的，它們原本一直都是不透明和複雜的代表。”
有趣的是，莫斯特在尋找合作伙伴時，首先拜訪的是博格，但博格拒絕了 ETF 這種產品。他擔心，ETF 可能會把先鋒領航的指數基金，從一個長期投資工具，變成對沖基金和頻繁交易者的投機工具。他告訴莫斯特：“你想讓人們去交易標普指數，而我只是希望人們能買入後，再也不要賣出。”
博格後來將 ETF 比作最棒的獵槍。“它在非洲獵殺大型動物時非常好用，但用來自殺，效果也是很好的。”
美國公募指數基金細分品類。迄今爲止，股票指數基金是規模最大的一類，但債券指數基金的規模將在接下來的 10 年裏再上一個臺階。圖片來自：《萬億指數》。
ETF 的發展遠遠超出了他的預料。現在它的交易量佔美國交易所全部交易量的 1/3，規模達 9 萬億美元。ETF 的數量從 2000 年的不到 100 只，發展到如今接近一萬隻，讓人眼花繚亂。這些 ETF 的編制思路各異，比如有太陽能、人工智能、千禧一代的崛起、讓更多女性成爲董事會成員、ESG、聖經責任（剔除不符合《聖經》價值觀的公司，如墮胎、色情、LGBT），伊斯蘭（剔除酒、賭場、銀行等）、美國債券市場、高風險銀行貸款、金融波動率。
威格斯沃思覺得，指數基金髮明的初衷，是因爲大多數人都是糟糕的投資者，最好獲取收益的辦法是長揸一個包含大量證券且足夠分散的投資組合。但現在大量激增的 ETF 已經完全抹去了主動和被動之間那條模糊的界限，尤其考慮到基準指數的構建可能相對不透明，因此很有可能出現可怕後果。
他指出現在有一種最新的趨勢，叫作 “主動管理型 ETF”。這類產品使用 ETF 替代傳統結構，可享受 ETF 的費率優惠，但本質上仍是主動基金，有分析師、交易員、組合投資經理等。這類產品甚至衍生出 “主動管理型不透明 ETF”，不是每天，而是隔段時間才披露持倉。
“無論你的投資品位如何，總有一種 ETF 可以滿足你。這也許是真的，但負面影響也真實存在：人們發明指數基金，是爲了消除人類的原罪，而 ETF 的進化和擴散卻讓投資者有機會再次犯下同樣的原罪。” 威格斯沃思評論。
博格晚年感嘆說：“ETF 點燃的火焰，不僅改變了指數基金的形態，也改變了整個投資領域。我可以毫不猶豫地說，莫斯特富有遠見的 ETF 發明，絕對是截至 21 世紀初，最成功的金融市場營銷手段。不過，它是不是 21 世紀最成功的資產管理方式，還未可知。”
但將全部過錯推給 ETF 這種創新工具顯然不公。畢竟，資本市場的主旋律之一就是如何對抗人性，像主題炒作、頻繁交易、追漲殺跌、過度自信、貪婪與恐懼等。ETF 不過是再次打開潘多拉魔盒而已。它能管住基金不輸給市場，但管不住投資者的貪婪和恐懼。
指數編制和基金公司集中的狀況令人擔憂
指數發明至今有 140 年了。起點是 1884 年，財經記者查爾斯·道選取了 11 只股票，計算它們股價的平均數，然後每日在報紙上公佈平均數的上漲和下跌。這就是最早的指數。5 年後，那份報紙更名爲《華爾街日報》。又過了 7 年，道創立了第一隻每日更新的純工業股票指數，即今天家喻戶曉的道瓊斯工業平均指數。
現在許多國家都有自己的指數，如上證、滬深 300、日經 225、富時 100、標普 500、納斯達克。指數的發明使人們可以具體談論資本市場的變化，像上漲 2%、下跌 100 點。它們每天的更新成爲世界各地商業新聞不可或缺的素材。
威格斯沃思說，指數最開始是媒體向讀者提供的一種服務，比如美國的《華爾街日報》、英國的《金融時報》、日本的《日經》。這些指數單調、乏味，沒人想靠它們賺錢。但如今，得益於指數基金的發明，創建基準指數已經成爲一個利潤豐厚的行業。
現存的 “三巨頭” 分別是摩根士丹利、富時羅素、標準普爾道瓊斯指數公司。它們佔據全行業 70% 的市場份額，組成金融業最隱秘的 “權力代言人”。
例如，一家公司的股票或債券是否被納入主流指數，可以改變它的命運。像摩根士丹利 2019 年宣佈旗下一個指數正考慮納入一家大理石開採小公司，導致其股價暴漲 3800%；標準普爾道瓊斯指數公司的一名員工獲得消息，得知哪些公司將被納入指數。於是他提前買入這些公司，淨賺約 90 萬美元。2020 年，他因內幕交易被起訴。
大公司也受其影響。如聯合利華曾考慮將總部從倫敦遷往荷蘭，但後來意識到這將使自己退出英國富時 100 指數，就打消了搬家主意；特斯拉因爲長久以來沒有 4 個季度連續盈利，所以一直沒被納入標普 500。2020 年滿足要求被納入後，股價飆升。標普 500 正式實施納入操作那天，特斯拉股價相比消息剛宣佈時又上漲了 70%。
2017 年，標準普爾道瓊斯指數公司宣佈，旗下標普 500、400 和 600 指數不再納入 “同股不同權” 的公司，但已有的公司如 Google 和 Meta，可以繼續留在指數中。“同股不同權” 存在於許多科技公司，即創始人雖然只有很少股份，但擁有對董事會的控制權。
威格斯沃思覺得，這件事表明指數公司如何通過制定規則，對公司治理核心領域施加壓力。“這也許是一個正確的決定，但也有人會反駁說，這些決策最好是留給立法部門和監管部門來做，而不應該是私人企業來做。”
指數公司的權力不僅能影響公司，還能影響國家。例如，摩根士丹利 2016 年發出警告，打算把秘魯從 “新興市場” 降級爲更低的 “前沿市場”，理由是當地交易所規模太小。評級下調可能導致秘魯的外資環境受到災難性打擊。最終，在秘魯政府積極遊說，並承諾扶持交易所後，摩根士丹利答應停手，不予降級。
“它們的決策，要不要把你放到指數里，在很大程度上影響了投資者的決策。它們確實控制着很多國家和公司在資本市場的命運。” 秘魯財政部長阿方索·塞古拉·瓦辛公開說。
權力過度集中的問題不止在指數編制三巨頭，還有指數基金三巨頭。過去 10 年，投入美股的資金有 80% 都流向了貝萊德、先鋒領航、道富三家公司。指數基金三巨頭持有標普 500 指數里的全部公司股份總和，已經從 1998 年的 5% 左右增加到如今的 20% 以上。
由於並不是每一位投資者都會在年度股東大會上投票，三巨頭大約佔了股東投票總數的 1/4 。而資產管理公司也不是自己投，而是將投票等公司治理工作外包給了諮詢公司。這些諮詢公司被稱爲 “投票顧問”，目前最大的兩家分別是格拉斯·劉易斯公司和機構股東服務公司，基本上壟斷了這個細分行業。
許多人擔憂這些公司的權力過度集中。對沖基金經理保羅·辛格是其中一個。他曾向阿根廷成功追討 24 億美元債務。他說，“越來越多的投資者在做投資決策時，根本不對公司進行研究和評估，不考慮公司治理情況、管理水平，不對公司的長遠前景做實際考察，而是直接把選股的重擔交給了指數提供商和指數基金髮行商。這種行爲，對資本主義來說意味着什麼？增長？創新？”
就連博格這位受益於指數投資規模效應的企業家，也擔心如果行業寡頭壟斷的局面持續下去，那最終所有的美國大型上市公司的投票控制權都將掌握在少數幾家公司手裏。
“美國國家政策應該重視這股日益增長的力量，認真思考這股力量對於金融市場、公司治理和監管所帶來的影響。這將成爲下一個時代要面對的主要問題。我的看法是，這種越來越集權的情況，是不利於國家發展的。” 他在去世前不久說。
埃隆·馬斯克認同博格上述看法，但他認爲的解決方案是 “應該重新轉向主動投資”，“被動投資已經走得太遠”。
威格斯沃思說，指數基金的發展有許多潛在的負面影響需要注意，但他個人最擔心的是公司權力的集中，認爲要時刻警惕。
不過他也援引博格去世前的另外一段話：“我們不能忽視問題的存在。只是，我們也不能爲了解決問題，而毀掉金融史上最偉大的發明。”
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