投資要點
投資邏輯：優質出海平台：憑藉20 餘年出海經驗，對所有人口過億和GDP 排名前三十的新興市場國家實現全覆蓋，達成13 項海外項目授權合作，有望陸續登陸海外上市，迎來第二增長曲線。
目標新興市場國家，深耕海外商業化平台建設：需求方面，新興市場國家經濟增速快，人口基數大，人口增速快，且城鎮化率有待提升，醫藥市場潛力大。未來五年，藥品將發生由人口驅動的銷量增長、以及追求價格更昂貴的產品組合的轉變。供給方面，國家政策多次強調醫藥國際化競爭力，我國CDE 總局目標達成國際GMP 認證的多邊互認，助力藥企出海路程；伴隨我國近年來醫藥產業的蓬勃發展，藥品出口結構優化，由原料藥轉型高附加價值的西藥製劑及生化藥。公司把握時代機遇，前瞻性佈局海外戰略，已經覆蓋40+個國家和地區，佈局60+個國家，覆蓋所有人口過億和GDP 排名前三十的新興市場國家，覆蓋人口數量超越中國，覆蓋區域經濟總量接近中國，海外商業化平台建設較爲成熟。
達成13 款產品合作，海外商業化平台價值兌現：公司擁有20 年海外商業化經驗，順利達成13 款產品海外商業合作，主要聚焦於抗腫瘤和免疫調節劑大類。針對乳腺癌治療領域，公司已引進7 款產品，從輔助治療到晚期二線，覆蓋了乳腺癌治療全週期；在化療藥方面，公司已有白蛋白紫杉醇、艾立布林；靶向藥方面，則有曲妥珠單抗、貝伐珠單抗、奈拉替尼；在內分泌方向上，則有覆蓋更大市場的哌柏西利、奧拉帕利。其中，公司敏銳察覺白紫在歐洲需求上升的市場情況，且歐洲藥企供應方產能受限帶來機遇，加快公司白紫產線建設，並於2024 年5 月取得白紫產線的歐盟GMP 認證，我們預計該品將於2024 年正式進入歐盟銷售，成爲歐美成熟市場突破口。
原有業務構築公司營收中流砥柱，貢獻穩定現金流：公司原有業務包含四大拳頭產品，各產品收入穩定，毛利率穩定維持較高水平，銷量仍在增長，在各細分領域的市場份額領先。2023 年，賽若金?國內短效注射用人干擾素的市場佔有率多年保持排名第一；依普定?在國內人促紅素的市場佔有率排名第二；白特喜?在短效人粒細胞刺激因子市場排名第五；常樂康?長期在京東排行榜“腹瀉用藥榜”中排名前三。
盈利預測與投資評級：公司合作產品中多款生物類似藥及西藥製劑已完成多個國家及地區GMP 檢測，我們預計該類產品將於2024 年正式上市銷售，因此，我們預測公司2024-2026 年營收分別爲14.8、17.8、23.7 億元，歸母淨利潤分別爲23.9、141.0、232.9 百萬元。考慮公司原有業務持續貢獻穩定收入，且聯盟集採影響已經出清，海外業務擁有20 年海外經驗助力商業化進展快速落地，疊加出海平台稀缺性，我們判斷科興製藥成長潛力較大。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：物料供應風險；海外商業化進度風險；行業競爭加劇風險；醫藥政策不確定性風險。