事件描述
公司發佈年報及一季報：2023 年公司實現收入約31 億元，同比約持平，歸屬淨利潤約0.6 億元，同比下降43%，扣非淨利潤約0.1 億元，同比下降71%。2024 年1 季度公司實現收入約2.9 億元，同比下降40%，歸屬淨利潤約-0.8 億元，扣非淨利潤約-0.9 億元。
事件評論
全年整體收入持平，防水快速增長。公司2023 年收入同比約持平，其中建築塗料、保溫節能、防水材料收入佔比分別爲69%、22%、8%，對應收入增速分別爲-4%、-7%、94%，防水收入實現較快增長。聚焦建築塗料板塊，工程塗料收入同比下降6%（銷量同比增長6%）；家裝塗料收入同比增長8%（銷量同比增長14%）；配套材料收入同比增長4%，家裝塗料與配套材料收入增速高於工程塗料，工程塗料收入佔比下降至79%，建築塗料產品結構小幅優化。防水板塊增長較快，防水卷材收入同比增長85%（銷量同比增長97%）、防水塗料收入同比增長159%（銷量同比增長188%）。分渠道看，全年經銷收入同比下降5%（佔比降至約80%），直銷收入同比增長25%，或部分源於保交樓等項目有所增加。
全年價格整體承壓，而原材料下行對沖，疊加費用下行，盈利能力有所恢復。公司全年毛利率約30.5%，同比下降1.9 個百分點，其中建築塗料、節能材料、防水材料毛利率分別爲37.3%、16.7%、2.2%，同比分別+0.1、-2.3、-5.6 個百分點。全年工程塗料價格下降11%，家裝塗料價格下降6%，但主要原材料乳液價格同比亦下降11%，鈦白粉價格同比下降14%，對沖了價格下行。而防水卷材價格同比下降6%，防水塗料價格同比下降10%，且防水產能發揮尚未充分，導致防水毛利率偏低。公司2023 年期間費率約22.8%，同比下降3.2 個百分點，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別同比變動-3.4、-0.2、-0.1、+0.5 個百分點，表現公司持續降本增效。公司2021 年計提信用減值損失高達7.8 億元，2022 年約1.1 億元、2023 年約2.1 億元，已經相對充分。最終，公司2023 全年歸屬淨利率約1.9%，若加回信用減值損失，則歸屬淨利率約8%，已回升至歷史上中等水平。
此外，公司經營質量持續提升，全年實現經營性現金流約4.4 億元，達到歷史最好水平。
1 季度收入下滑較大，或源於公司主動調整結構、嚴控風險。2023 年1 季度收入同比下降40%，其中塗料收入同比下降52%，保溫收入同比下降26%，防水收入同比增長11%。
1 季度塗料量價均承壓，工程塗料收入同比下降55%（銷量同比下降41%），家裝塗料收入同比下降34%（銷量同比下降27%），配套材料收入同比下降43%（銷量同比下降38%），量下降的因素更大，或主要源於公司主動收縮地產業務和風險地區業務，公司1季度末應收賬款及應收票據降至16.6 億元，環比23 年末下降1.5 億元正體現了這一點。
擁抱新趨勢，打造“第二增長曲線”。公司公告成立子公司“天際高科”，整合優勢研發資源，積極探索前沿技術，從航天航空、新能源、人形機器人骨骼材料與皮膚材料以及關節零部件等爲代表的前沿新材料及關鍵零部件技術起步，加快培育公司第二主業。
公司當前仍處於主動調整期，持續渠道優化，嚴控風險，三大工程建設有望帶來新機遇。
預計公司2024-2025 年歸屬淨利潤1.0、1.7 億元，對應估值28、16 倍。
風險提示
1、地產行業復甦不及預期；2、原材料價格大幅波動。