2023 年收入復甦，虧損持續收窄。按持續經營業務口徑，微盟2023 年收入約22.3 億，同比增長21%。其中，訂閱解決方案、商家解決方案收入爲13.5 億元、8.8 億元，同比增長4.5%、60.5%。
毛利率方面，2023 年公司毛利率爲66.6%，同比提升7.3pct。其中，訂閱解決方案毛利率由2022 年59.5%提升至2023 年的66.1%，主要由於收入增長以及降本增效等；商家解決方案毛利率由58.7%提升至67.3%，主要由於高毛利精準營銷收入佔比提升。銷售費用率由89%降至70%，行政費用率由54%降至32%。調整後歸母淨虧損爲4 億元，較2022 年虧損14 億元大幅收窄。
訂閱解決方案：智慧零售高增，推進大客化、行業化。截至2023 年微盟SaaS 付費商家爲9.6 萬個，同比下降3.3%，流失率同比增長0.8pct 至26.8%。ARPU 爲14007 元、同增8%，主要受益於大客化的推進。其中，智慧零售同增19.5%至6.13 億元，剔除海鼎後內生增速達32%，佔訂閱解決方案的比例提升至45.5%。
2023 年品牌商戶數量提升至1306 家，商家平均訂單收入19.5 萬元。微盟的大客戰略及行業化戰略的推行，有效加強了商家粘性和ARPU、提升了未來變現能力。
我們預計2024 年訂閱解決方案收入保持穩健增長。
商家解決方案：微信商業化提速，毛收入強勁增長，返點差持續改善。2023 年微盟精準營銷毛收入爲145 億元、同比增長44.5%，增長強勁，主要由於廣告需求強勁復甦、視頻號廣告及新渠道增長。2023 年微盟視頻號業務增長了近10 倍、毛收入達約26 億。此外新渠道方面，快手、小紅書年度消耗同比增長164%、259%。
我們預計隨着微信視頻號商業化推進，微盟作爲騰訊廣告頭部代理商有望充分受益。根據公司業績會，微盟目前在微信視頻號的份額約爲25%、公司預計今年視頻號業務毛收入將翻倍至50 億，快手和小紅書業務能夠達到15-20 億，全年毛收入預計同比增長20%以上。我們預計隨着渠道價格競爭趨緩、返點差有望改善，望推動商家解決方案盈利提升。
SaaS 減虧、廣告盈利釋放，預計2024 年將實現盈虧平衡。我們預計公司2024年將實現盈虧平衡，動力來自於：1）毛利端，預計今年SaaS、廣告業務的收入增長及結構改善將帶來毛利提升。2）費用端，過去幾輪人員優化帶來薪酬支出減少。我們預計今年SaaS 業務持續減虧，廣告業務盈利將釋放，推動2024 年實現經調整盈虧平衡。
維持“買入”評級。我們預計公司2024-2026 年收入達24.9/27.9/30.9 億元，同比增長12%/12%/11%。考慮到利潤端持續優化，我們上調預測，預計調整後歸母淨利潤爲0.6/3.8/6 億元。基於訂閱解決方案1x 2025e P/S，商家解決方案10x2025e P/E，給予微盟集團目標價2.0 港元，維持“買入”評級。
風險提示：SaaS 付費商家數不及預期；廣告需求不及預期；銷售費用超預期；互聯網監管帶來行業環境不利變化風險。