東吳證券股份有限公司曾朵紅,郭亞男近期對通潤裝備進行研究併發布了研究報告《切入光儲大機市場，打開新增量》，本報告對通潤裝備給出買入評級，認爲其目標價位爲20.50元，當前股價爲14.68元，預期上漲幅度爲39.65%。
通潤裝備(002150)
投資要點
工具箱龍頭轉型新能源，新主業增長蓄勢待發。通潤裝備02年成立，主營金屬工具箱及鈑金件，07年上市中小板。23年5月公司資產重組收購正泰電源進軍光伏逆變器及儲能業務並於23年6月並表，控股股東變更爲正泰電器，同年7月置出存在同業競爭的輸配電業務。正泰電源09年成立，主營組串式逆變器，12年進入美國市場，23年美國收入約佔40%，是市場上少有以自有品牌立足美國市場的企業。通潤裝備23年營收/歸母淨利潤分別爲25.18/0.64億元，同比+50%/-57%，利潤下滑主要系合併後會計調整較多所致。公司逆變器在美國、韓國工商業光伏市場市佔率均居第一，24年美國地面大功率組串和歐洲市場有望形成規模化突破，同時國內業務與集團協同有望增多，業績有較大彈性，全球佈局加速兌現。
基本盤：美韓工商業龍一份額穩中有升，國內與集團協同增長。公司逆變器業務以組串式爲主，由工商業向全場景覆蓋，定位獨特，品牌具備高認可度，23年BNEF可融資性升至第一，達89%。公司出貨以國內+海外高壁壘競爭弱的市場爲主，其中：1）美國工商業市場“小而美”，高壁壘高盈利，23年光伏裝機3GW，23-26年CAGR約7%，公司佔比約30%，穩定格局下份額將保持領先，毛利率始終維持在40%左右，我們預計出貨維持1.5GW，貢獻穩定盈利。2）韓國與現代集團深度綁定，市場規模較小但相對成熟，公司份額穩定30%左右，24年出貨我們預計維持約1GW。3）國內地面光儲基數大，公司依靠集團規模優勢顯著。23年底國內地面光伏規劃達114GW，成本優勢+消納放鬆有望支撐24年裝機在140GW+，同增15%+。國內市場高基數強競爭，盈利較弱，公司憑藉集團旗下地面&戶用開發商賦能，量增較大，我們預計24年逆變器/儲能出貨5-7GW/300MWh，同比45%/50%增長，爲規模優勢提供“安全墊”。
新增量：美歐日多場景延伸，大功率組串鑄就未來增長點。1）美國地面市場體量大+增速高，23年地面光伏裝機22.5GW，同增77%，23-26年CAGR約40%；市場封閉下維持高價高盈利，集中式逆變器佔比超90%。公司發力組串式替代，有望憑藉：a）產品分體式設計，貼合實際運維，並有專利保護；b）美國地面雙面組件超80%，組串式轉換率優勢可更加體現，提升項目收益率；c）本土直銷團隊深耕多年，工商業與地面市場客戶重疊，可複用過往積累快速突破。美國地面組串單價高達4-5美分/W，毛利率超40%，中性預期24年空間達2.5億美元（18%組串式滲透率），目前公司275kW組串已成功應用在Clenera105MW項目，大功率組串技術難度高，24年我們預計出貨1.5GW+，破局有望鑄造長期alpha。2）歐洲23年實現0-1突破，24年增設德國、意大利子公司，差異化發力工商業及小型地面市場，24年我們預計出貨1.5-2GW，逐步覆蓋全歐市場；3）發力美日戶儲，後期可貢獻增量。美日戶儲單價高，毛利率超30%，日本市場通過與東京電力合作，深度培育多年，我們預計24年出貨30-60MWh，25年可實現GWh級出貨，美國戶儲我們預計24年5月發貨，借力加州轉向淨計費後的需求增長，後續有望貢獻業績增量。整體來看，我們預計24年公司逆變器/儲能系統出貨12GW+/400-600MWh，同增58%/128%。
金屬業務外銷貢獻主要業績，深耕多年盈利穩健。公司金屬製品經營多年，海外市場佔比超70%，毛利率常年穩定在25%左右，是國內金屬工具龍頭企業。23H1因公司資產重組訂單有所下滑，H2重組完成後重回正軌，24年海外降息週期拉動需求下有望穩健增長，我們預計24年可貢獻歸母利潤0.7億元+。
盈利預測與投資評級：基於公司在美國品牌渠道優勢顯著，大組串有望實現地面突破，疊加集團賦能下全球迅速開拓、光儲協同發展，我們預計公司2024-2026年歸母淨利爲2.9/4.4/5.8億元，同增344%/54%/33%，對應PE19x/12x/9x，我們給予公司2024年26xPE，對應目標價20.5元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：競爭加劇，國際貿易及行業政策變動，全球化拓展不及預期等。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，海通證券徐柏喬研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值爲79.24%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利2.93億，根據現價換算的預測PE爲18.16。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級2家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價爲16.99。
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