能源轉型開啓，煤炭長協價逆勢上漲&電解鋁仍有成長&綠電高成長。電投能源是蒙東及東北地區褐煤龍頭，已發展成爲“煤電鋁”一體經營的綜合能源企業。公司煤炭業務有望受益長協價中樞上移，電解鋁業務仍有較大成長性，同時積極佈局新能源進一步打開公司成長空間，看好公司未來業績增長。
煤炭業務：產量釋放穩定、成本優勢明顯、長協價格提漲。公司煤炭資源豐富，主要集中在蒙東地區，主產煤種爲褐煤，目前核定產能達4800萬噸，產能滿負荷運轉，產量釋放穩定，集團仍有近3500萬噸煤炭產能未上市。公司純露天開採模式造就了遠優於行業的開採成本優勢，噸煤成本常年保持在90元/噸以內，遠低於行業平均水平，奠定穩健盈利基礎。公司長協比例較高（90%），且在2024年年初將公司長協煤價格統一上調至國家發改委規定價格區間上限（300元/噸），今年一季度均價逆勢小幅上漲。
電解鋁業務：自備電造就低成本，高耗能產業提電價不受影響，且有35萬噸產能在建。截至2024年3月，公司共有電解鋁產能86萬噸，未來二期項目貢獻35萬噸產能，預計2025年投產。公司配套自備火電廠180萬千瓦、風電90萬千瓦、光伏15萬千瓦，因此在高能耗行業受到能耗雙控限電限產背景下，公司電力供應及電解鋁生產仍維持正常。同時，自供電也凸顯了公司電力成本優勢，避免了高能耗行業電價上漲衝擊，公司噸鋁毛利及毛利率在行業內具有相對優勢。鋁價短期風險基本釋放，長期受“供改+雙碳”緊供給支撐，我們預計鋁價中樞或將上移，行業進入高盈利時代，利好公司電解鋁板塊業績釋放。
電力業務：新能源裝機快速增長，綠電轉型打開成長空間。公司目前擁有公網機組火電裝機120萬千瓦，同時積極推動新能源發電佈局，近兩年內部分風光電機組陸續投產併網。截至2024年5月，公司擁有新能源裝機455.2萬千瓦，我們預計2024年公司新能源發電量將新增近44億度。公司背靠新能源裝機龍頭央企國電投集團，在新能源項目資源獲取與覈准、裝機建設併網等多方面具備得天獨厚的資源優勢，形成“風光火”多元互補，有望提供遠期增長潛力。
盈利預測與估值：考慮公司煤、鋁、電業務均有增量，盈利持續向好，我們預計公司2024-2026年營業收入分別爲293/304/314億元，歸母淨利潤分別爲55.29/59.19/63.17億元，同比+21%/+7%/+7%；EPS分別爲2.47/2.64/2.82元，以5月22日收盤價計算，公司當前PE低於煤炭可比公司平均12.6倍PE、電解鋁可比公司平均11.6倍PE，也低於新能源運營商可比公司平均11.2倍PE；公司PB爲1.6倍，低於煤炭、電解鋁可比公司平均PB。考慮公司煤、鋁、電業務均有增量，盈利持續向好，維持“買入”評級。
風險提示：（1）煤價超預期下跌風險；（2）安全生產風險；（3）綠電新項目投產不及預期風險；（4）研究報告使用的公開資料可能存在信息滯後或更新不及時的風險；（5）測算誤差風險；（6）二級市場交易風險。