爲什麼選擇光伏銀漿：N 型時代銀漿量利齊升，技術壁壘持續提高。1）銀漿成本約佔電池非硅成本的40%，是影響電池效率和成本的關鍵材料。隨着光伏需求增長、N 型電池放量疊加單耗提升，預計2024-2026 年全球光伏銀漿需求量8031/9200/10172噸，同比增長32%/15%/11%；2）漿料配方難度、工藝控制精度等技術壁壘提高帶動銀漿加工費提升，我們預計2024 年N 型高溫銀漿/HJT 銀漿加工費爲500/850 元/kg，相比PERC 銀漿顯著提升。
爲什麼選擇聚和材料：光伏銀漿龍頭地位穩固，多業務佈局打造第二增長極。公司爲光伏銀漿龍頭，2023 年公司光伏銀漿出貨量爲2002.96 噸，成爲行業歷史上首家年光伏銀漿出貨量超過2000 噸的企業，根據投資者問答平台內容，公司目前正面銀漿市佔率40%，背面銀漿市佔率30%，主柵市佔率50%以上，繼續保持光伏銀漿行業領先地位。我們認爲公司穩固的市場份額主要源自三方面優勢：1）銀漿品類佈局全面，產品快速迭代。TOPCon 方面公司成功實現LECO 燒結銀漿等多個新系列產品的量產，24Q1出貨佔比提升至近60%；HJT 方面低溫純銀系列產品和銀包銅漿料產品雙面開花，50%及以下銀含產品實現小規模量產；xBC 和鈣鈦礦方面中高溫漿料和超低溫漿料也取得了重要的技術進展；2）上游佈局銀粉降本可期，下游綁定龍頭率先受益N 型電池放量；3）資金、費控領先同行，研發實力強勁。隨着公司N 型銀漿佔比不斷提升，一體化佈局逐步完善，公司龍頭地位有望持續鞏固。
圍繞新能源、消費電子、汽車電子和光學器件領域，公司成功研發出0BB 光伏組件封裝用新型定位膠、LTCC 導電漿料、光學模組用功能膠水體系等產品，2023 年成功進入電子元器件行業龍頭企業供應鏈。此外，公司計劃投資3 億元建設研發中心研發MLCC、鋰離子電池、半導體等領域所需的納米級粉體材料。憑深厚的研發積累，預計2024 年起公司非光伏業務有望快速放量。
盈利預測、估值和評級
我們預計在銀價維持高位的背景下，2024-2026 年公司將實現營業收入分別爲189/212/229 億元，同比+84%/+12%/+8%；分別實現歸母淨利潤7/9/10 億元，同比+69%/+21%/+11%，對應EPS 分別爲4.51/5.46/6.07 元，給予2024 年15XPE，目標價67.70 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
原材料價格上漲超預期；市場競爭加劇；銀耗持續下降風險。