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观点 | 第一季度海外资管中资股持仓规模下降,部分机构加仓

觀點 | 第一季度海外資管中資股持倉規模下降,部分機構加倉

中金點睛 ·  05/23 10:08

來源:中金點睛
作者:劉剛 張巍瀚

中金研究

4月中旬以來,港股市場連續四周收漲,恒生指數自底部以來已累計反彈近20%,一度回到19,600點附近,創去年8月以來新高。根據我們在《港股大漲後的前景分析》中的分析,資金突然且集中流入所帶來的正反饋式的自我實現,疊加港股市場此前低迷的成交額,共同推動了近期市場讓人意外的快速反彈。綜合各方面信息和數據,資金來源主要以交易型資金以及部分再平衡需求的區域配置型資金爲主,而跟蹤全球主要長線配置型資金的EPFR數據卻顯示資金依然持續流出中國市場(《本輪反彈的動力與空間》)。

市場對於外資動向、尤其是頭部機構的行爲較爲關注。除了EPFR數據外,各機構季度披露的持倉信息可以提供更多細節,我們梳理一季度全球頭部基金的持倉情況,發現如下結論。

1Q24趨勢:持倉規模繼續下降,但部分機構逆勢加倉

海外資管持倉規模下降,部分機構加倉。1)一季度海外資管機構(主動+被動)持有中資股市值6,041億美元,較四季度小幅減少74億美元(-1.2%),這一降幅小於同期MSCI中國指數2.2%的跌幅。2)進一步看主動型機構,持有中資股市值下降1.6%至4,347億美元(vs. 四季度4,418億美元),降幅同樣小於指數跌幅,部分頭部機構(如Vanguard、Capital Group、FMR等)中資股持倉規模甚至有所提升。3)一季度中資股的持倉比例(中資股/總資產)爲1.2%,較四季度小幅下滑0.1個百分點,依然處於2016年以來的最低水平。

分區域看,美國機構持有中資股規模較四季度持平,加拿大與澳洲機構持倉增加。主要地區中,美國、英國和中國香港(剔除中資機構)持有中資股規模最大,佔比分別爲51%、17%和16%。相比四季度,美國資管機構持有中資股市值持平於3,063億美元,佔比0.8%,較四季度0.9%小幅下滑。中國香港(剔除中資機構)機構持倉市值下降4.5%至987億美元,佔比從37.2%下降至32.7%,爲2018年以來的最低水平。英國持倉市值小幅下降0.8%至1,051億美元,持倉佔比從2.3%下滑至2.1%(2018年以來均值3.5%,當前已達這一時期以來最低水平)。相比之下,來自加拿大與澳大利亞等國機構雖然持有規模不高(佔比1~2%左右),但持倉卻有所增加,環比上漲3.9%與3.6%,考慮到同期市場指數下跌2.2%,或體現出一定的主動加倉行爲。

圖表1:一季度外資管理機構持有中資股規模約爲6,041億美元,環比小幅下降1.2%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表2:一季度外資主動型管理機構持有中資股規模回落至4,347億美元,環比小幅回落0.2%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
資料來源:FactSet,中金公司研究部

圖表3:一季度配置中資股市場的外資管理機構共2,195家,相比今年四季度的2,223家略有減少

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表4:一季度外資管理機構配置中資股比例1.2%,較四季度下滑0.1個百分點

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表5:一季度美國資管機構持倉佔外資總持倉比例較四季度有所抬升,但中國香港回落明顯

資料來源:FactSet,中金公司研究部
資料來源:FactSet,中金公司研究部

圖表6:一季度美國、加拿大與日本等國的資管機構配置中資股比例已基本接近或者位於2015年以來新低

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表7:截至4Q23,主要國家和地區中美國、英國和中國香港的外資資管機構持有中資股規模較高,分別爲51%、17%和16%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表8:四季度前20大外資管理機構(母公司)持有中資股規模佔全部外資中資股持倉的61.1%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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持倉結構:增持港股,但減持A股;增持必需消費與電信服務,但商業專業服務與保險減持較多

聚焦中資股持有規模前20大的主動型管理型機構(佔整體規模的22.7%),一季度持有中資股1,371億美元,較四季度1,408億美元下降2.7%。進一步分析其持倉行爲,有以下發現,

► 減持A股與中概,但增持港股。上述機構1Q23持有A股、港股與中概股市值分別環比下降1.2%、2.0%與9.0%。剔除價格因素後(1Q24不變價×持股數變動),我們估算上述頭部機構對A股與中概股持倉環比分別減少1.8%與7.8%,但是增持港股,環比增幅約2.5%。儘管一季度對港股增持,但目前港股占上述20家機構總資產規模約爲2.2%,較2020年以來均值3.2%仍處於明顯低位。

從上述機構各市場持倉佔中資股總體比例看,以1Q24不變價計算,一季度港股與A股佔外資持有全部中資股的55.6%和26.3%,分別高於各自2020年以來51.6%和25.4%均值。不過中概股佔比爲18.2%,均明顯低於其2020年以來23.0%的均值。

► 行業偏好:減持商業及專業服務、保險以及軟件與服務等;加倉必需品消費、電信服務以及消費者服務等。剔除價格因素後,我們估算頭部資管機構減持商業及專業服務(主要爲環保、辦公服務等相關,-14%)、保險(-8%)、軟件與服務(-8%)以及家庭與個人用品(-6%)較爲明顯,不過增持必需品零售(+10%)、電信服務(+6%)、消費者服務(+4%)以及交運(+4%)等板塊。配置水平看,外資持有媒體與娛樂(20.4%)、可選品零售(13.9%)、消費者服務(12.0%)和資本品(6.7%)佔比最高;相比而言,電信服務(0.2%)、商業和專業服務(0.2%)以及家庭及個人用品(0.4%)佔比最低。

► 重倉個股:前20大重倉股新增7只;美團、騰訊等增持靠前,百勝中國與阿里等減持最多。一季度上述龍頭資管機構前20大重倉中資股合計共有121支,較4Q23減少一支。具體看,有9支標的新進入到上述機構前20大重倉股,分別爲BOSS直聘、分衆傳媒、信義光能、中國宏橋、瑞幸咖啡、華住、東阿阿膠、洽洽食品以及海天國際。相反,有10支四季度曾在前20大重倉股行列的標的本次未能上榜,分別爲東方財富、思源電氣、翰森製藥、贛鋒鋰業、龍湖集團、韋爾股份、中國鐵塔、比亞迪電子、恒生電子以及廣聯達。個股上,美團、騰訊、攜程以及安踏等增持最多;但百勝中國、阿里巴巴、蔚來以及中國財險等減持最多。

圖表9:一季度外資頭部主動機構對A股與中概股持倉規模環比分別減少1.8%與7.8%,但對港股增加2.5%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表10:配置比例上,一季度港股和A股分別佔外資持有整體中資股的56%和26%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表11:一季度外資主要減持金融與醫療保健等,加倉通訊服務與原材料

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表12:細分行業上,主要減持商業與專業服務、保險等等,加倉必需品零售與電信服務等

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表13:四季度外資在可選消費和通訊服務板塊的配置比例較高

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表14:進一步細分來看,媒體與娛樂、電商零售、消費者服務和食品飲料最高

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表15:1Q24頭部主動型外資管理機構中資股重倉股情況

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表16:4Q23頭部主動型外資管理機構中資股重倉股情況

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表17:剔除股價因素變動後頭部主動型外資管理機構1Q24增配/減配個股

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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前景展望:短期部分外資流入推動市場快速反彈,但長期持續回流仍需基本面作爲支撐

近期港股市場快速上漲,根據我們測算,當前資金來源主要以交易型資金以及部分再平衡需求的區域配置型資金爲主,例如一部分行動較快的對沖基金或空頭回補的交易型資金(當前港股市場賣空成交佔比在一個月內驟降6ppt至14%,爲2024年1月以來最低),以及因爲日本等外部市場再波動後重新再平衡回中國市場的本地和區域型配置資金。截至今年3月,全球各類主動型基金(包括投資範圍覆蓋新興市場、亞洲除日本、全球市場等)對中資股的整體配置比例已經從2020年10月的高點15%降至5%,相比被動型基金也低配1ppt。此外,截至今年一季度,雖然部分對沖基金增加了對中資股持倉,但全球頭部對沖基金整體對中資股的倉位環比依然下降9.3%,超過同期MSCI中國指數2.2%的跌幅。

與此同時,最新的EPFR數據顯示,更多區域性外資轉爲流入海外中資股市場,包括主要投資中國、大中華區、新興市場以及全球除美國的基金尤其是被動資金流入1.7億美元,但海外主動資金流出有所擴大,不排除存在一定獲利回吐。我們測算,如果假設以今年一季度流出的主動外資作爲部分區域型資金再平衡需求的近似,那麼在EPFR口徑下第一階段的流入規模可能約爲50億美元,相當於2023年以來主動外資流出總量的四分之一左右。如果進一步假設上述全部主動外資都從低配轉爲標配中資股,將有望帶來超450億美元的流入,接近2021年下旬以來流出中國市場的總額。不過這一假設中長線資金的再配置需要基本面明顯改善來配合,尤其是財政政策發力以應對當前通脹下行和信用收縮的問題。我們認爲,近期包括地產與超長期國債等政策“組合拳”短期起到了提振預期的作用,但是政策若要有效,尤其是想要反映到基本面上,相比於長期目標,政策發力的整體的力度與推進速度尤爲關鍵。這也是我們判斷外資後續流入,以及市場走勢的主要觀測因素(《本輪反彈的動力與空間》)。

圖表18:EPFR口徑下,海外主動型資金近期依然延續自去年3月以來流出海外中資股的趨勢

資料來源:EPFR,Wind,中金公司研究部
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圖表19:這一流出現象同樣在A股市場延續

資料來源:EPFR,Wind,中金公司研究部
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圖表20:若一季度以來流出資金全部回流,對應49億美元,相當於2023年以來流出規模的26%

資料來源:EPFR,中金公司研究部
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圖表21:若全球各類型基金對中國市場配置比例重新回到標配,將帶來450億美元流入

資料來源:EPFR,中金公司研究部
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圖表22:外資持有中資股結構來看,價值型資金(公募long-only等)佔據明顯主導地位(60-80%)

資料來源:FactSet,中金公司研究部
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圖表23:截至一季度末全球主要對沖基金中資股持倉下降9.3%

資料來源:FactSet,中金公司研究部
資料來源:FactSet,中金公司研究部

圖表24:近期部分再平衡需求的區域配置型資金回流,且以被動資金爲主

資料來源:EPFR,中金公司研究部
資料來源:EPFR,中金公司研究部

圖表25:歷史經驗上看,主動價值型外資受基本面影響大,因此天然是市場和基本面的同步甚至滯後指標

資料來源:EPFR,Bloomberg,Wind,中金公司研究部
資料來源:EPFR,Bloomberg,Wind,中金公司研究部

編輯/jayden

譯文內容由第三人軟體翻譯。


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