平安觀點：
全球光儲逆變器領軍者，業績再創輝煌。陽光電源成立於1997 年，2011年11 月於深交所創業板上市。公司以光伏逆變器起家，逐漸形成了光伏逆變器、儲能系統、新能源投資開發三大主要業務板塊，同時佈局風電變流器、制氫電解槽等產品。公司光伏逆變器、儲能系統全球市場地位領先，2022 年公司光伏逆變器全球市佔率23%，居全球第二位；儲能系統市佔率16%，全球居首。2023 年公司實現營收722.5 億元，同比增長79.5%；歸母淨利潤94.4 億元，同比增長162.7%。2024 年第一季度，公司實現營收126.1 億元，同比增長0.3%；歸母淨利潤20.96 億元，同比增長39.1%。
光伏逆變器：市場空間廣闊，公司穩居頭部。全球光伏裝機增速趨緩，但仍持續增長，我們預測2024/2025 年全球光伏裝機461/544GW，同比增長23%/18%。考慮存量替換和在途庫存需要，我們測算2024/2025 年全球逆變器出貨量分別爲550/651GW，市場體量龐大。公司和華爲是全球光伏逆變器雙龍頭，國內外市佔率領先，頭部地位穩定。公司光伏逆變器產品佈局全面，側重大功率組串式產品。2023 年，公司光伏逆變器全球發貨量130GW，光伏逆變器等電力轉換設備板塊收入276.5 億元，同比增長61.0%；光伏逆變器板塊毛利率37.9%。我們認爲，公司在光伏逆變器領域具備技術、渠道和服務、品牌三大方面優勢，實力超群，有望維持穩固的市場地位，光伏業務將成爲公司業績的穩固支撐。
儲能：海外大儲崛起，公司一馬當先。全球儲能市場蓬勃增長，我們預計2024/2025 年全球新型儲能新增裝機將分別達到64.8/84.6GW，同比增長41%/31%。美、歐洲大儲市場門檻和毛利率都較高，需求高速增長，競爭格局優良，爲國內頭部企業帶來機遇。公司儲能產品覆蓋大儲、工商儲和戶儲場景，側重高價值海外大儲市場。2023 年，公司儲能系統全球發貨10.5GWh，發貨量連續八年居中國企業第一；儲能系統收入178.0億元，同比增長76%；儲能系統毛利率37.5%。公司紮實佈局海外大儲市場，市佔率全球領先，2022 年公司儲能系統全球市佔率16%，位居全球第一；北美市佔率13%；位列第三。公司大儲產品實力強勁，以高性能、高安全、高集成的特徵切中行業痛點；同時具備高質量本土服務能力和充足的項目積累，形成品牌口碑。產品和品牌實力有望支撐公司保持海外大儲市場領先地位，持續分享市場增長紅利。
其他業務：電站開發強勁增長，氫能業務潛力出色。公司圍繞新能源打造業務矩陣，全面佈局“光儲風氫”領域，業務覆蓋光伏逆變器、儲能系統、新能源投資開發、風電變流器、氫能業務等。電站開發方面，公司新能源投資開發收入增長強勁，戶用分佈式業務、海外電站業務拓展順利。風電變流器方面，公司技術實力領先，2023 年風電變流器全球發貨32GW，市佔率全球居首。氫能方面，公司電解槽產品市佔率（以中標規模衡量）居國內第二，規劃產能規模全球領先，是綠氫賽道當之無愧的頭部參與者之一，氫能有望成爲公司未來業績的重要驅動力之一。
投資建議：我們預計，2024/2025/2026 年公司實現歸母淨利潤分別爲111.42/130.33/149.58 億元，EPS 分別爲7.50/8.78/10.07元，對應5 月21 日收盤價PE 分別爲13.3/11.4/9.9 倍，低於可比公司未來三年預期市盈率平均水平。公司作爲光儲行業龍頭，技術和渠道積累紮實，在海外大儲、工商儲需求爆發的機遇下，業績有望持續穩定增長。我們首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：（1）儲能市場需求增長不及預期的風險。在全球碳中和願景下，中國、美國、歐洲大儲市場增勢較爲確定；但如果併網排隊和產業鏈限制等因素導致裝機不及預期，或減稅補貼政策發生變化，可能導致儲能市場增長不及預期，影響公司儲能系統相關業績。（2）海外貿易政策收緊的風險。近期，美國對中國光伏和鋰電產業鏈部分環節的貿易政策有收緊跡象。若後續美國在光伏逆變器、儲能系統等環節提出關稅等形式的制裁，或歐洲市場效仿其做法收緊貿易政策，可能影響公司在上述市場的業務開展。（3）全球市場競爭加劇的風險。若後續光伏逆變器、儲能賽道市場競爭加劇，出現價格戰等情形，公司市場開拓和盈利等可能受到一定影響。（4）新能源電站項目收益模型發生變化的風險。2023 年，公司出於謹慎原則對部分新能源電站計提減值損失。海外電力市場情況多樣，若市場或政策等因素導致公司新能源電站收益模型發生變化，可能對公司盈利產生小幅影響。