隨着出行持續恢復，行業格局優化，公司全球化、多品牌佈局有望驅動業績穩健增長、市場份額提升。在產品&渠道結構持續改善、費用嚴格控制下，利潤率有望持續上行。預計公司2024-2026 年淨利潤分別爲4.70 億美元、5.29 億美元、5.90 億美元，同比增速分別爲13%、13%、11%。對應24PE10.6X，25PE9.5X，估值具備性價比優勢，維持“強烈推薦”評級。
公司看點1：出行持續恢復，公司多品牌、多品類、多渠道業態、全球化佈局，驅動穩健增長。全球出行逐漸恢復並趨於穩健增長，我國國際航線民航客運量仍有恢復空間，箱包作爲強關聯的消費品預計可實現同步增長。公司堅定全球化、多品牌、全渠道發展，24Q1 亞洲/北美洲/歐洲收入佔比40%/33%/20%，新秀麗/Tumi/美旅佔比51%/23%/18%，DTC/批發渠道佔比37%/63%。全球化佈局有利於平抑單一地區的風險波動，差異化品牌構建了完善的產品矩陣，驅動公司業績穩健增長。2009-2019 年公司總收入CAGR 爲13.5%，增長較爲平穩；2020-2023 年收入CAGR 爲33.8%，2023年收入36.8 億美元、2024Q1 收入8.6 億美元，均超2019 年同期水平。
公司看點2：行業競爭格局優化，多元品牌矩陣助力公司份額提升。2020年起旅行箱市場集中度持續上升，2022 年公司在全球旅行箱市場中以15.9%份額位列第一，具備絕對優勢。公司通過美旅、新秀麗、Tumi 三個品牌實現從大衆到高端定位的全覆蓋，我們認爲新興互聯網箱包品牌、高端奢侈品牌都難以對公司產生長期衝擊，龍頭地位依然穩固且有份額提升空間。
1）高端品牌日默瓦更具奢侈品與時尚屬性，而Tumi 定位高端商務品牌、注重產品功能性；日默瓦的主要產品價格帶也高於Tumi。因此從品牌定位、價格帶與目標客群均有明顯區分，難以形成直接競爭。
2）中低價格帶互聯網品牌成長空間受限，且與新秀麗不直接競爭。第一、產品力的差異：互聯網品牌拉桿箱價格帶集中在500 元以內，主要使用PC面料、鋁合金拉桿，缺乏產品迭代能力。美旅500~1900 和新秀麗1500~5000的定價價格帶高、利潤空間更大，在產品研發上得以持續深入，僅材料一項新秀麗就有Curv、Roxkin、Recyclex 等，在產品細節的積累和研發上優勢明顯。第二、商業模式的差異：旅行箱是低頻耐用消費品，更換週期較長。對於走性價比路線的互聯網品牌來說，投流獲客幾乎相當於一次性投入，並且在這一價格帶面臨激烈競爭，若沒有品牌溢價支撐很難長久存活。因此，我們認爲互聯網品牌在長期對新秀麗的影響有限，其更多在於對同價格帶產品的競爭和低價白牌的整合，但成長空間受限。
公司看點3：結構改善&靈活控費，利潤率有望持續上行。公司高毛利Tumi/新秀麗品牌、DTC 渠道以及亞洲區域收入佔比持續提高，24Q1 實現毛利率60.4%，自2021 年起毛利率穩步上行，已達到歷史最高點。費用端靈活管控，目前處於歷史低位。管理費用率自2021 年起穩定下降，24Q1 爲6.6%，基本恢復至2019 年以前水平（6%~7%）。營銷費用端，以廣告支出爲例，基本隨着經營環境及銷售規模進行調整， 整體處於較爲穩定的範圍（5%~7%）。固定SG&A 佔銷售淨額比例自2021 年起持續下降，24Q1 爲24.9%，較2019 年同期的29.7%有明顯下滑。綜合來看，2023 年及2024Q1公司經調整EBITDA 利潤率均創新高，2023 年達19.3%，24Q1 達18.8%，而2019 年前水平普遍處於15.5%~17.5%。2023 年、24Q1 分別實現歸母淨利潤4.17 億美元、0.8 億美元，均創歷史新高。
維持“強烈推薦”評級。預計公司2024 年-2026 年收入規模分別爲39.82億美元、43.63 億美元、47.47 億美元。淨利潤規模分別爲4.70 億美元、5.29億美元、5.90 億美元，同比增速分別爲13%、13%、11%。對應24PE10.6X，25PE9.5X，估值具備性價比優勢，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：需求不及預期的風險， 地緣政治及國際貿易風險，市場競爭加劇導致品牌份額下降、利潤率下滑的風險，匯率波動風險，港股系統性波動風險。