作爲豬、家禽、牛、羊等主要獸用疫苗的供應商，正業生物(ZYBT.US)更新其招股書，再度向納斯達克發起衝擊。
隨着我國養殖業規模化、集約化程度不斷提升，獸藥產業的行業監管體系也在不斷完善中，行業市場集中度有望提升，行業競爭格局逐步走向寡佔型格局。
近幾年，我國獸用生物製品行業整體呈波動上升態勢。隨着國家加大對畜牧養殖業的支持力度，生豬生產持續加快恢復，市場規模有望迎來持續擴張。
尤其自2018年以來，“減抗”需求、新版GMP修訂等政策相繼推出，進一步促進了獸用化學藥品行業規範化，同時鼓勵企業向高質量促生長藥物領域發展，不斷提升技術創新水平，優質企業通過新技術和創新的服務模式，有望進一步提升行業集中度。
作爲豬、家禽、牛、羊等主要獸用疫苗的供應商，正業生物(ZYBT.US)更新其招股書，再度向納斯達克發起衝擊。
收入、淨利潤同比下滑，經營活動淨現金卻不減反增
智通財經APP了解到，正業生物成立於2004年，但若追溯其歷史，其前身是農業部哈爾濱獸醫生物藥品廠，至今已擁有50餘年歷史，正業生物則是於2004年改制而成。
從2016年於新三板除牌，到2021年報送北交所上市輔導備案申請材料，再到如今赴美衝擊納斯達克，正業生物與資本市場周旋已久。
而就在今年年初公司首次遞表時，證監會還曾要求公司就股權控制架構設立的合規性、森涵生物收購正業生物股份的稅費繳納情況、正業動保取得溫莎控股股權的定價依據、價格公允性及稅費繳納情況等進行補充說明。
此前，我國動物疫苗市場主要以政府招標採購爲主，正業生物爲最早農業部直屬28家獸醫生物製品企業之一，“招採苗”一度佔其銷售額的80%。如今，隨着強免疫苗經營的放開，實行養殖場戶自主採購，市場化對獸用生物製品企業的渠道能力提出了更高要求。
從銷售區域來看，目前正業生物實體產品覆蓋全國29個省份，並出口越南、巴基斯坦、埃及等海外市場，2023年國內分銷商及出口分銷商分別爲210家和2家。在銷售渠道上，公司主要依賴直銷渠道和分銷網絡進行銷售，通過政府招標和採購的渠道收入佔比僅爲1.2%。
2023年度，公司直銷渠道佔比達75.4%，爲最主要的銷售方式；此外，分銷渠道佔比於2023年也有所提升，佔收比同比由18.4%上升至23.4%。
在產品類型方面，豬疫苗爲公司最主要的收入來源，約貢獻近九成收入。
2023財年，正業生物分別實現收入2.61億元及2.12億元人民幣，同比減少18.7%，主要受到獸用疫苗市場調整以及公司爲實現客戶群多元化和降低集中度風險而對銷售做法進行戰略調整後，豬疫苗銷量減少的影響。
淨利潤由2022年的5574.2萬元人民幣降至3750.9萬元人民幣，同比減少32.7%；淨利潤率由21.4%降至17.7%，同比下降3.7個百分點。
在資金面上，2023年，公司經營活動產生的淨現金不減反增，2023年達人民幣4818.4萬元，2022年同期則爲1733.5萬元，主要與應收賬款減少等有關。
若上市成功，是風險還是機遇？
從市場份額佔比來看，2022年，正業生物在國內獸用疫苗公司中市場份額位居第10名，對應收入規模2.60億元；其中，在最主要的豬疫苗賽道，正業生物的市場份額位居第8位，對應豬疫苗收入規模2.36億元。
從行業屬性來看，獸用疫苗作爲行業中的下游環節，動保行業呈現後周期屬性，業績與養殖盈利、存欄量強相關，例如若豬價上漲，使養殖盈利提升，將提振養殖戶養殖意願及補欄量，防疫需求和疫苗銷售也將隨之改善，最終體現在動保企業收入及業績逐步回暖。
據中金研究表示，動保企業業績拐點滯後養殖盈利拐點約1-2個季度，從行業整體層面看，基於上述傳導過程具有一定時滯。2022年4月-2024年2月：動保跟隨養殖行情同步反彈，高點滯後約8個月。從拐點看，進入新週期、豬價正式反轉後，養殖指數與動保指數呈現同步反彈。
在中金研究看來，動保標的蘊含兩段投資機會，分別出現在豬價拐點確認、豬價進入下行週期時。
其中，在豬價拐點確認時，動保行情跟隨養殖行情反彈；另一方面，在豬價進入下行週期時，後周期兌現、主題概念催化或延續動保行情上漲。例如，2022年10月豬價自高點回落，至23年2月下跌約51%，但基於動保後周期業績兌現，同時疊加冬季動物疫病多發、非瘟疫苗進度推進帶來股價催化，動保指數保持逆勢上漲約12%。
另一方面，養殖業景氣度是最主要的影響因素，而從生豬及白雞週期角度分析，目前二者均處於降產能的階段，豬雞價格處於低位。
對此，國投證券認爲，判斷生豬週期將於2024年H2迎來反轉，白雞週期將於2024年Q1迎來反轉，動保作爲後周期行業，有望充分受益養殖景氣度提升，進一步提升業績水平。
此外，由於非瘟嚴重威脅生豬健康，養殖端需求度較高，市場空間廣闊，有望大幅擴容動保市場。目前，多家企業非瘟疫苗項目進展順利，應急評審穩步推進。據國投證券預計，上市初期滲透率在30%，單價爲20元/支，預計市場份額爲91億元，後續隨市場滲透率逐步提升至80%，單價下滑至15元/支，預計對應市場空間達182億元。
從行業宏觀來看，若公司能於近期成功上市，將有望受益於生豬週期下半年的反轉預期。
但與此同時，也仍需關注公司依賴單一客戶的潛在風險。2023年度，公司最大客戶銷售收入由2022年的1.94億下降至2023年的1.10億元人民幣，成爲導致公司2023全年收入下降的重要因素；其中，最大客戶於2022年佔據公司應收賬款總額的比重爲75.0%，雖2023年這一比例下降至53.2%，但依舊對公司收入形成潛在風險。