事件描述
千禾味業2023 年度實現營業總收入32.07 億元（同比+31.62%）；歸母淨利潤5.30 億元（同比+54.22%），扣非淨利潤5.30 億元（同比+56.66%）。公司2023Q4 營業總收入8.75 億元（同比-0.82%）；歸母淨利潤1.43 億元（同比-8.47%），扣非淨利潤1.44 億元（同比-7.76%）。公司2024Q1 營業總收入8.95 億元（同比+9.28%）；歸母淨利潤1.55 億元（同比+6.66%），扣非淨利潤1.52 億元（同比+4.69%）。
事件評論
高基數之下增長保持韌性，新品項、新渠道持續突破。分品類看2023 年及2024Q1 收入，醬油20.40 億元（同比+34.85%），2024Q1（同比+9.13%）；食醋4.22 億元（同比+11.75%），2024Q1（同比-6.22%）；其他調味品7.03 億元（同比+39.04%），2024Q1（同比+18.78%）。分銷售模式看2023 年及2024Q1，經銷模式23.44 億元(同比+44.75%)，2024Q1(同比+10.40%)；直銷模式8.22 億元(同比+5.70%)，2024Q1(同比+3.70%)；線上銷售6.31 億元，同比持平略增。截至2024Q1 末，公司經銷商數量達3356個（同比增加38%，環比增加3.3%），流通新渠道拓展帶動了公司核心的收入增長。線上銷售在2023 年基本持平，主要系2022Q4 的同期基數較高，全年銷售佔比降至20%左右，也或導致公司的直銷佔比下降；此外直銷放緩也系直營商超的經營相對承壓，相關子公司四川吉恒在2023 年度實現營收1.65 億元，同比下降15.9%，淨利潤出現虧損。
醬油均價保持穩健，成本端改善有望逐季兌現。公司2023 年度歸母淨利率同比提升2.42pct 至16.54%，毛利率同比+0.59pct 至37.15%，期間費用率同比-0.95pct 至17.94%，其中細項變動：銷售費用率（同比-1.36pct）、管理費用率（同比+0.87pct）。公司2024Q1淨利率同比下滑0.42pct 至17.32%，毛利率同比-3.07pct 至35.96%，期間費用率同比-2.14pct 至15.99%，其中細項變動：銷售費用率（同比+0.12pct）、管理費用率（同比-0.91pct）。2023 年度，公司毛利率穩健略升，醬油均價同比提升1.2%，均成本同比略升0.54%，預計後續隨着成本端改善的來臨（公司核心產品發酵週期多≥180 天致成本變化相對滯後），季度毛利率有望環比改善，全年毛利率有望小幅提升。
公司作爲深度綁定健康定位的品牌，順應調味品健康化升級大趨勢，所處細分賽道的景氣高於行業整體，且公司激勵機制完善，團隊執行力強，全國化滲透仍有較大增長空間，有望實現在行業中份額及地位的提升。預計2024 年公司收入利潤有望延續較快增長。預計公司2024/2025 年實現歸母淨利潤7.03/8.68 億元，對應2024/2025 年EPS 爲0.68/0.84元，對應2024/2025 年的PE 估值分別約24/19 倍，維持“買入”評級。
風險提示
1、需求恢復較慢風險；2、行業競爭進一步加劇風險；3、消費者消費習慣發生改變風險；4、部分原材料價格繼續上行風險等。