核心觀點
2023 年Q3 以來，公司主業維生素、蛋氨酸在經歷了長達兩年的下行週期後，隨着行業檢修&不可抗力事件增多，供需格局優化，價格觸底回升，公司24Q1 毛利率環比修復3.6pct。展望後續，隨着供給限制因素仍存，且下游養殖需求有望改善，預計VA、VE等品種將繼續上行；蛋氨酸15 萬噸項目放量在即，18 萬噸液蛋建設中有望貢獻可觀增量；新材料業務多點開花，PPS、己二腈項目持續推進，公司未來增長動力強勁。
事件
公司發佈23 年年報及24 年一季報，公司23 年實現營收151.17億元，同比-5.13%，歸母淨利27.04 億元，同比-25.3%。其中23年Q4 營收41.04 億元，同比+2.0%，環比+14.2%；歸母淨利6.03億元，同比-1.0%，環比-2.4%。24 年Q1 實現營收44.99 億元，同比+24.5%，環比+6.0%；實現歸母淨利8.7 億元，同比+35.2%，環比+44.3%。
簡評
香精香料穩定增長，23Q4 以來主產品價格回暖促進毛利率修復23 年公司香精香料業務實現營收32.74 億元，同比+10.3%，實現毛利率50.5%，同比+1.5pct，香精香料作爲公司的第二大業務貢獻了最多的利潤。隨着公司不斷拓展香料品種以及探索生物基產品，未來業務有望持續增長。
公司23 年實現毛利率33.0%，同比-4.0pct，這主要是因爲蛋氨酸、VA、VE 等公司主產品23 年均價出現了同比下滑；24 年Q1 公司實現毛利率35.0%，環比+3.6pct，開始提升，這主要是因爲由於行業競爭緩和，蛋氨酸、VA、VE 等主產品價格開始回暖。
VA、VE、蛋氨酸供需格局優化，價格有望穩中抬升維生素、蛋氨酸在分別經歷了2021 年以來的下行週期後，價格於2023 年Q3 達到近幾年的地位，隨後海內外各家公司開始輪番停產檢修，且期間供給不可抗力事件較多，行業景氣度開始上行；蛋氨酸：贏創（新加坡）於2023Q4 於2024Q1 進行減產，希傑自2023 年Q2 開始將40%產能轉產其他，日本住友永久性減少8 萬噸產能，國內的新和成、紫光化工分別於2024 年Q1 檢修一段時間；
VA、VE：2024 年1 月國內某廠家發生閃爆，隨後維生素裝置停產（後於4 月復產），2024 年4 月國內某廠家車間發生大火，對生產造成一定擾動；新和成、浙江醫藥分別於24 年1 月、2 月開啓檢修，新和成另宣佈於2024年7 月進行檢修。
去年下半年以來，維生素、蛋氨酸的供給限制因素較多，行業供需改善，價格逐步走出底部；展望後續，供給端限制仍存，隨着下游養殖端盈利逐步修復，VA、VE 價格有望上行，蛋氨酸價格有望高位穩定，爲公司貢獻可觀增量。
諸多在手項目擴產在即，公司增長動力強勁
營養品板塊公司新增的15 萬噸蛋氨酸產能已投產並一次性打通，有望逐步貢獻增量，另與中石化合資建設的18萬噸液體蛋氨酸項目已投入建設；3 萬噸牛磺酸項目於23 年試車，正逐步放量；香精香料板塊盈利水平較高，公司持續拓品類穩步增長；新材料板塊，7000 噸PPS 三期項目已開始放量，己二腈項目中試順利並持續推進項目報批。公司目前三大業務已經形成三叉戟式發展，其中香精香料構建穩定基本盤，營養品、新材料分別貢獻短、中、長期的可觀增量，公司未來增長動力強勁。
盈利預測與估值：隨着維生素、蛋氨酸價格回暖，公司主業持續修復，且新項目逐步放量中貢獻可觀增量。預計公司2024-2026 年歸母淨利潤爲39.68、45.22、51.29 億元，對應PE 分別爲15.5X、13.6X、12.0X，維持“買入”評級。
風險提示：下游需求不及預期；項目投產不及預期；行業競爭加劇。