化药板块走出集采影响，中药板块稳定增长：化药板块核心品种文拉法辛和阿立哌唑已经参与第五批和第七批集采，对于业绩最大的影响已经在2021-2023 年化药板块业务有所体现，预期后续影响逐步削弱，且化药板块草酸艾司西酞普兰口服液/片、氢溴酸伏硫西汀片等新品刚刚上市，有望在2024 年贡献新增量，化药板块整体负面影响趋弱；中药板块整体较为稳健，受益于舒肝解郁的持续放量潜力，预期中药板块有望保持稳定增长水平。投資要點：
康柏西普RVO 新適應症有望帶動24 年業績快速增長，長期來看有望成爲十億量級現金流品種：康柏西普新適應症視網膜靜脈阻塞(RVO)於2022 年通過談判納入醫保目錄，於2023 年3 月1 日正式執行，2023 年全年康柏西普實現了快速增長（同比增長41.7%）。2024Q1 康柏西普延續了良好的增長勢頭（同比增長49%），預計全年有望保持高增長。雖然目前國內抗VEFG 在研品種較多，但康柏西普具備適應症（覆蓋完備）、依從性（使用支數較少）、治療費用（低於雷珠單抗和阿柏西普）等明顯優勢。
此外從滲透率來看，假設按照人均使用3 支，我們預計康柏西普自上市以來整體覆蓋人數不到100 萬人，考慮到國內眼底治療千萬人群的市場空間，目前治療率還處於極低的水平，此外2023 年第四次醫保談判康柏西普未降價，價格體系有望維持，暫時不用擔心競爭格局惡化問題。我們判斷康柏西普遠期有望成爲一款十億量級的現金流品種。
化藥板塊走出集採影響，中藥板塊穩定增長：化藥板塊核心品種文拉法辛和阿立哌唑已經參與第五批和第七批集採，對於業績最大的影響已經在2021-2023 年化藥板塊業務有所體現，預期後續影響逐步削弱，且化藥板塊草酸艾司西酞普蘭口服液/片、氫溴酸伏硫西汀片等新品剛剛上市，有望在2024 年貢獻新增量，化藥板塊整體負面影響趨弱；中藥板塊整體較爲穩健，受益於舒肝解鬱的持續放量潛力，預期中藥板塊有望保持穩定增長水平。
創新管線豐富且有差異化，潛在空間較大：公司在研創新藥聚焦眼科、腦科和腫瘤領域，相關產品的臨床具有巨大的市場潛力，且部分產品年內或有臨床數據讀出催化。（1）眼科領域：第一代眼底病基因治療產品KH631和第二代基因治療產品KH658 臨床有序推進，同類品種曾有艾伯維17 億美金收購先例，品種潛力巨大，此外海外對標品種艾伯維ABBV-RGX-314品種2024 年Q3 或有新數據讀出。（2）腦科領域：中藥創新藥五加益智顆粒（KH110）目前處於臨床Ⅱ期階段。（3）腫瘤領域：公司合成生物學平台第一個創新藥KH617 治療腦膠質瘤曾獲得FDA 孤兒藥認證，目前處於臨床1 期階段。
盈利預測與投資建議
我們預計公司2024-2026 年收入增速分別爲20%/15%/14%，歸母淨利潤增速分別爲21%/17%/14%，EPS 分別爲1.37 元、1.61 元、1.84元。採用可比公司估值法，2024 年可比公司平均PE 倍數爲22 倍，公司PE 僅爲17 倍。我們認爲，公司康柏西普仍然處於快速增長期且公司創新藥臨床管線豐富具備差異化，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示
康柏西普市場競爭加劇的風險；市場準入及銷售價格下降的風險；藥品研發風險；人才缺乏的風險
