事項：
公司發佈2023 年年報和2024 年一季報，2023 公司實現營收/歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤10.8/0.2/0.2 億元，YoY-8.8%/同比扭虧/同比扭虧；24Q1 實現營收/歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤2.8/0.2/0.2 億元，YoY-11.2%/+65.2%/+85.8%。
評論：
自有品牌平穩增長。全渠道建設進一步完身。1）23 年，分產品看，嬰兒護理產品實現營收3.89 億元（YOY-26.2%），毛利率爲18.28%（YO+5.67pct）；成人護理產品實現營收5.65 億元（YOY+5.5%），毛利率爲16.03%（YOY+3.28pct）；寵物護理產品實現營收0.89 億元（YOY-7.68%），毛利率爲19.52%（YOY+15.65 pct）。分模式看，自有品牌實現營收4.91 億元（YOY+10.1%），毛利率爲16.58%（YOY+1.99 pct）；ODM 實現營收5.61 億元（YOY-21.8%），毛利率爲17.33%（YOY+7.14pct）；其他渠道實現營收0.29 億元（YOY+31.6%），毛利率爲41.87%（YOY-35.21pct）。2）24Q1，公司自有品牌持續提高市場份額，整體保持穩健發展；ODM 業務預計增速仍然承壓，拖累營收同比-11.2%。
成本改善帶動盈利修復，持續推進降本增效。1）23 年，公司實現毛利率17.7%，同比+4.6pct，或主要系原材料成本下跌帶動毛利率提升。費用端，銷售/管理/財務費用率分別爲9.2%/3.3%/-2.6%，同比+1.2/+0.8/+0.6pct，銷售費用率增加主要系公司加大品牌和營銷投入，推動全渠道佈局。綜合來看，公司實現歸母淨利率1.9%，同比扭虧爲盈。2）24Q1，公司實現毛利率20.4%，同比+3.8pct/環比+2.7pct，費用端，銷售/管理/財務費用率分別爲8.2%/3.1%/-3.0%，同比+1.6/+1.1/-2.6pct，綜合帶動歸母淨利率+3.0pct 至6.5pct。展望24 年，公司參股的原材料製造企業已於23 年12 月開始投產，有望降低公司採購成本；同時，隨着公司智慧工廠項目陸續投產，降本增效或進一步貢獻盈利彈性。
成人失禁護理龍頭，全渠道加速拓展。公司堅持ODM+自主品牌雙輪驅動，成人護理產品營收佔比持續提升。渠道端，公司加強線上線下互補型發展，線上渠道將注入更多的品牌推廣和差異化產品，進一步夯實公司在線上渠道的領先優勢；線下渠道將積極擴大布局醫院周邊店、OTC、養老院、特通渠道、政府採購等重點渠道的發展。同時，公司擬成立海外事業部，進一步加強公司國際化拓展能力。我們持續看好公司成人護理產品滲透率提升，我們預計2024-2026年分別實現歸母淨利潤0.45/0.58/0.78 億元，對應當前股價PE 爲55/42/32X；參考絕對估值法，給予目標價11.1 元/股，維持“推薦”評級。
風險提示：線上增長不及預期，嬰兒護理業務恢復不及預期，行業競爭加劇。