经济复苏，大宗商品价格回升

2024 年以来，反映大宗商品价格的CRB 综合现货指数温和回升，1-5 月上涨6%；年初同比涨幅-8%，5 月份回升到0%附近。大宗商品价格上涨的背后是经济复苏，2023 年下半年以来，中国、美国、欧盟的制造业PMI指数都在回升，中国、韩国、越南的出口增速也明显回升。如果2024 年中美库存周期回升，那么大宗商品价格有望继续上涨，或将带动大宗供应链板块的经营业绩改善。

商品涨价或将带动盈利上行

大宗商品供应链企业往往把经营商品的货值计入营业收入，收取服务费的模式下毛利率比较稳定，所以利润增速跟随大宗商品价格波动，2016 年以来大宗供应链头部公司的净利润增速与CRB 综合指数涨跌幅明显正相关。2023 年，CRB 综合现货指数同比下跌8%，厦门国贸供应链业务收入下滑8%、毛利润下滑6%。2024 年大宗商品价格上涨，厦门国贸的收入和利润增速有望随之回升。

商品销量稳定，市场份额提升

2023 年厦门国贸供应链业务核心品类金属及金属矿产、能源化工、农林牧渔的合计收入下滑8%，但经营货量仅下滑2%。其中，钢材经营货量超3500 万吨，同比增长超20%；煤炭经营货量超4500 万吨，同比增长超30%；油品、棉花、棉纱等品类经营货量增长约50%。我们估计，2023年厦门国贸大宗商品供应链业务的市场份额小幅上升到1.2%，位居A 股上市公司第三名。

下调盈利预测，维持评级

考虑到2023 年大宗商品价格下跌对业绩的拖累，下调2024-25 年预测归母净利润至23.0、28.3 亿元（原预测41.6、54.2 亿元），引入2026 年归母净利润预测32.1 亿元。如果2024 年分红50%，那么股息率有望达到6.4%，维持“买入”评级。

风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险。