多方式推進規模擴張，維持“買入”評級
巨星農牧擬與廣西百色市田陽區人民政府共同推進田陽區1 萬頭優良種豬繁育場養殖集中區項目合作。公司在租賃豬場、定增募投、開發代養戶等基礎上再闢規模擴張新路徑，有望爲2025/26 年出欄700~800/1000 萬頭的目標提供強力加持。同時，公司成本相對優勢仍存，後續成本有望隨德昌項目產能利用率提升、養殖管理深度優化而持續下降。我們預計公司2024/25/26年歸母淨利潤4.34/25.13/20.83 億元，BVPS 分別爲 6.87/11.79/15.88 元。
參考2024 年可比公司Wind 一致預期3.46x PB，考慮到公司以輕資產模式助力規模擴張、成本下降思路清晰，我們維持公司2024 年7.19x PB，對應目標價爲49.40 元，維持“買入”評級。
多方式推進規模擴張，加持出欄量持續快速增長事件：5 月14 日，巨星農牧與廣西百色市田陽區人民政府簽訂戰略合作框架協議，擬共同推進田陽區1 萬頭優良種豬繁育場養殖集中區項目合作，項目建成後預計可貢獻年出欄30 萬頭仔豬產能。同時，合作雙方將繼續推動後續的現場考察，力爭在田陽區佈局規劃年出欄80-100 萬頭生豬產業。點評：截至4 月底，巨星擁有種豬存欄產能約15.5 萬頭，2024 年底種豬產能目標爲24~28 萬頭、其中新增的9 萬頭租賃產能已簽約待交付，定增募投的年出欄近120 萬頭生豬產能亦在持續推進。在通過租賃豬場、定增募投自建豬場、持續開發代養戶等方式快速擴張產能的基礎上，公司再闢規模擴張新路徑、通過與地方政府合作的方式新增養豬產能，有望爲公司2025/26年出欄700~800/1000 萬頭的目標提供強力加持。
降本拓潛思路清晰，輕資產模式助力擴規模
1）降成本：公司養豬完全成本雖短期有所上升、但仍處行業相對領先水平，且後續降本思路清晰、挖潛空間仍大。公司2024 年完全成本目標約14.7~14.8 元/公斤，可實現性較強。主要通過德昌項目形成生豬出欄後降低單頭折舊攤銷費用以及持續通過在種豬端實行優選優配、優化遺傳管理，在育肥端加強養戶分級管理提升生豬成活率等方式降低生豬養殖成本。2）增出欄：2024/25/26 年公司出欄目標分別爲350~400/700~800/1000 萬頭。
產能擴張主要採用租賃豬場、“公司+農戶”等輕資產模式，資金壓力較小。
豬週期反轉在即，公司低成本高擴張優勢明顯
國內能繁母豬存欄在23H2~24Q1 呈現加速去化趨勢，有望帶動豬週期在2024 年反轉、生豬養殖行業進入較爲持續的盈利期。公司是低成本高擴張的優質豬企，有望在豬價上漲階段錄得超額利潤。
風險提示：豬價上漲/成本下降/出欄放量不及預期，突發大規模疫病等。