（1）市场预期：1）目前船价已处于历史峰值的96%，后续船价上涨动力不足；2）公司产品结构中军船占比较高，军船毛利率低于民船，因此公司盈利能力修复有限，业绩弹性不足。1、一句話邏輯
中國船舶集團旗下唯一“A+H”平台，全球造船核心企業；受益船舶行業週期上行、競爭格局改善，公司盈利持續修復。
2、超預期邏輯
（1）市場預期：1）目前船價已處於歷史峯值的96%，後續船價上漲動力不足；2）公司產品結構中軍船佔比較高，軍船毛利率低於民船，因此公司盈利能力修復有限，業績彈性不足。
（2）我們認爲：
公司主營業務爲造修船、海工、鋼結構等。其中造船爲核心業務，主要產品分爲民船與軍船，民船包括散貨船、支線集裝箱船、疏浚工程船以及公務船等，軍船包括軍用艦船、海警裝備等。公司下屬黃埔文衝、廣船國際兩大造船廠，通過控股黃埔文衝擁有文衝船廠、黃船重工、文船重工等公司，參股廣船國際。
按照中國船舶集團有限公司於2021 年6 月30 日出具的《關於避免與中船海洋防務與裝備股份有限公司同業競爭的承諾函》，中國船舶集團將於本承諾函出具之日起五年內，穩妥推進符合注入上市公司的相關資產及業務整合以解決同業競爭問題。解決同業競爭問題，承諾完成截止時間爲2026 年6 月30 日。公司是中國船舶集團旗下唯一“A+H”平台，結合前期國資委提出的將市值管理納入中央企業負責人業績考覈，我們認爲公司在解決同業競爭、資產整合及市值管理方面有望全面受益。
1）針對船價上漲動力不足的疑問：我們認爲船價仍有較大上漲空間，本輪週期峯值船價有望超過上一輪峯值。截至2024 年4 月，克拉克森新船造價指數報收183.6點，同比增長10%，位於歷史峯值的96%分位；箱船、油輪、幹散新船造價指數分別同比增長10.65%、8.07%、5.02%，位於歷史峯值的88%、85%、71%分位。雖然船價已有較大漲幅，但考慮到船舶平均載重噸位提升“越造越大”、雙燃料升級的表觀因素，以及勞動力成本提升、通脹等隱藏因素之下，船價仍有較大上漲空間。
2）針對公司盈利能力修復有限，業績彈性不足的疑問：我們認爲公司盈利能力拐點已出現，後續盈利能力將持續改善，業績彈性大。①盈利能力改善：因公司主要生產的軍船與民船船型載重噸數差距大，因此軍民船船塢產能不共用。隨着高價值量+高附加值+高毛利率的船型逐步交付，公司盈利能力將持續改善。後續若船價持續攀升，民船產能仍有向上空間；②業績彈性大：截止2024-5-16，中國船舶集團旗下船舶總裝平台中國船舶（A 股）、中船防務（A/H 股）、中國重工（A 股）PB（TTM）分別爲3.36、2.35/1.08、1.41。中船防務（H 股）PB 估值顯著低於可比公司。
3、檢驗與催化
（1）檢驗指標：新接訂單量、造船完工量、手持訂單量、新船造價、新船價格指數、航運指數、產能利用檢測指數。
（2）催化劑：船舶行業新增訂單量持續增長；船價上漲；油運、幹散貨海運價格指數上漲；公司新籤高附加值船舶；集團資產整合、國企改革加速推進。
4、研究的價值
（1）與衆不同的認識：市場認爲公司下屬船廠盈利能力有限。我們認爲公司下屬主要造船廠已經具備較強盈利能力，後續業績有望持續改善。2024Q1 公司實現歸母淨利潤1537 萬元，同比扭虧爲盈；扣非歸母淨利潤2523 萬元，同比扭虧爲盈。單季度盈利能力實現大幅提升，主要原因系高毛利率船型開啓交付期。
（2）與前不同的認識：此前我們認爲未來船東下單可能意願不足，新接訂單增速不及預期。現在我們認爲後續油輪及幹散貨船東下單意願仍舊強勁。根據克拉克森預測數據，2024、2025 年集裝箱船運力供需差預計分別約-3%、-4.2%，未來運力大於需求，後期集裝箱船持續大幅下單可能性較小；原油運力供需差預計分別約3.5%、2.7%；成品油預計分別約4.5%、-1.3%，未來油輪仍有大幅下單可能；幹散貨航運市場供需差基本平衡，暫無明顯大幅新增需求，但運河通行能力下降、地緣政治衝突等因素助力市場，疊加換船週期及環保驅動，後期國際幹散貨航運市場值得期待。
5、盈利預測與估值
預計2024-2026 歸母淨利潤爲7.4、12.5、22.7 億，同比增長1429%、70%、81%，CAGR=76%。對應PE 爲53、31、17 倍，上調至 “買入”評級。
6、風險提示：
1）造船需求不及預期；2）原材料價格波動。