事件：公司發佈2023 年報及2024 年一季報，2023 年公司實現營收13.81 億元，同比增長1.95%，歸屬母淨利潤8481.96 萬元，同比增長15.01%。其中單四季度實現營收4.98 億元，同比下降2.16%，歸屬母淨利潤4774.58 萬元，同比增長39.30%。2024 年一季度公司實現營收2.69 億元，同比增長29.51%，歸屬母淨利潤1288.67 萬元，同比增長483.00%。
23 年業績維持上行趨勢， 24Q1 大幅增長。（1）營收確認提速：分區域看，境內收入同比增長7.44%，營收佔比 59.02%，境外收入同比下降5.32%，營收佔比 40.79%。2024Q1公司營收同比大幅增長，預計爲公司大額在手訂單正逐步確認爲收入。（2）23 全年毛利率提升，24Q1 毛利率有所下降：2023 全年銷售毛利率28.72%，同比提升1.62 個百分點，其中境內毛利率24.89%，同比提升2.11 個百分點，境外毛利率34.04%，同比提升1.55 個百分點。2024Q1 毛利率25.63%，同比下降3.78 個點。我們判斷24Q1 毛利率下降主要是由於部分低毛利率項目確認的擾動。（3）23 年期間費用率小幅增加，24Q1 下降明顯：2023年公司期間費用率21.31%，同比提升1.38 個百分點，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別爲8.77%、9.29%、2.79%、0.46% ，分別同比上升0.97 、上升0.62 、上升0.16 、下降0.37 個百分點。銷售和管理費用率的增加主要來自員工薪資的增長，財務費用率的下降主要受益於匯兌收益的增加。2024Q1 公司期間費用率 20.90 %，同比下降5.9 個百分點。
其中銷售、管理、研發、財務費用率分別爲 7.81%、11.98%、1.98%、-0.87% ，分別同比下降1.44 、下降1.74 、上升0.27 、下降2.99 個百分點。（4）充分計提輕裝上陣。2023年公司全年計提壞賬準備2950.83 萬元，而2022 年全年計提1503.96 萬。如果均不考慮計提，測算2023 年歸母淨利潤將達到1.14 億元，同比增速將達到25.69%，卸掉包袱後後續有望輕裝上陣。（5）現金流大幅改善：2023 全年經營活動產生的現金流量淨額爲1.97 億元，同比增加2.29 億元。2024Q1 經營活動產生的現金流量淨額爲1025.35 萬元，同比增加2970.63 萬元。
在手訂單、合同負債高增，後續業績彈性可期。公司2023 年末在手訂單36.23 億元，同比增加43.15%，在手訂單規模約是2023 年公司全年收入的2.6 倍。公司2023 年末合同負債達到11.62 億元，同比增長77.38%。2024Q1 公司合同負債繼續增加至15.66 億元，同比增長135.74%，環比增長34.79%。考慮公司訂單確認週期普遍在1-2 年，後續業績彈性釋放可期。
冷卻塔國內技術領跑者，關注核電和液冷國產替代。我們認爲，目前市場對公司在覈電及AI液冷領域的潛在地位和空間認知不足：1）核電：在覈電廠中，有兩個重要的冷卻系統，分別爲常規島和核島，核島內技術門檻高，此前被國外產品壟斷。公司佈局核電冷卻塔多年，憑藉技術先發優勢，2023 年已拿到核島內冷卻塔訂單，開始引領行業國產替代。2）液冷：目前二級市場的關注點主要集中在靠近芯片的二次側，而忽視了一次側必不可少的設備 - 冷卻塔。
目前主要被美資企業壟斷，海鷗作爲國內冷卻塔行業領軍者，正在積極準備相關認證，國產替代空間充分。
盈利預測與估值： 考慮公司在手訂單充足以及核電、AI 液冷、氫能等的增長潛力，我們維持盈利預測，預計公司2024-2025 年歸母淨利潤分別爲1.11 億元、1.43 億元，新增2026 年預測爲1.79 億元，對應4 月26 日股價PE 爲18X、14X、11X，維持“增持”評級。
風險提示：境外業務推進受阻、AI 算力釋放低於預期、綠氫產業發展低於預期