投資要點：
安徽建工是安徽省屬大型現代化建築企業集團，實際控制人是安徽省國資委。公司主營基建、房建等建築工程相關業務，是安徽省內規模大、實力強的綜合性建築業企業集團。公司具備強大的業務實力，連續多年榮登ENR 全球承包商250 強，區域競爭優勢明顯。
優化佈局揚皖所長，安徽投資建設空間廣闊。2019 年12 月國務院印發《長江三角洲區域一體化發展規劃綱要》，將滬蘇浙皖三省一市全域納入長三角規劃之中，安徽發展進入新階段。安徽省“十四五”交通建設規劃投資5000 億元，其中高速公路規劃投資2500 億元，較“十三五”的910 億元大幅增長1590 億元，投資空間廣闊，規劃建設目標清晰。
地方政府化債有序推進，地方國企更具使命和機遇。地方政府化債背景下，財政薄弱地區基建投資節奏放緩，穩增長背景下重點省份更將挑起經濟增長的大梁，安徽成長潛力大。
安徽建工作爲安徽省屬企業兼具使命和機遇，有望受益市場規模擴張+集中度上行雙向維度催化，推動營收和利潤增長，預計公司24-26 年三年營收CAGR 爲9.4%，利潤CAGR爲10.2%。
投資運營板塊日趨成熟，拉長公司經營久期。截至2023 年3 月末，公司在手PPP 項目56 個，已進入運營期項目40 個，除此之外，公司近兩年持續拓展特許經營項目，2022年初至今已中標6 個特許經營項目，其中高速公路類4 個，一級公路工程1 個。我們認爲經過近些年的耕耘，公司投資運營板塊日趨成熟，現金流有望改善，拉長公司經營久期。
新興業務利潤佔比高，有望成爲新增長極。2023 年安徽建工其他業務營業收入佔比13.6%，毛利佔比33.4%，其他業務包括裝配式建築、檢測業務、水力發電、建材、PPP 運營期利息收入等非傳統工程業務。與同類型建築國企相比，安徽建工新興業務毛利佔比處於較高水平，次於隧道股份（38.1%），優於上海建工（21.1%）、四川路橋（10.6%）、浦東建設（1.9%）。我們認爲在傳統建築工程市場逐步進入存量時代的背景下，新興業務有望成爲公司可持續發展的關鍵因素。
投資分析意見：首次覆蓋，給予“買入”評級：預計公司24-26 年歸母淨利潤分別爲17.3億/19.1 億/20.8 億，同比增長11.3%/10.3%/9.2%，對應PE 分別爲5X/5X/4X。公司作爲安徽省建築施工主力軍，充分受益區域發展紅利，同時PPP 項目陸續進入運營期，現金流有望持續改善，在逆週期調節背景下有望形成長短共振，綜合發展前景優於行業平均。
採用市盈率估值法，選取四川路橋、上海建工、浦東建設、隧道股份作爲可比公司，可比公司2024 年估值中樞爲8.7X，遠高於安徽建工。公司所在區域發展前景好，未來有望獲得超越行業平均增速，保守假設安徽建工按照24 年6.5 倍PE 計算，對應市值約112 億，對應空間29%，給予“買入”評級。
風險提示：經濟恢復不及預期；新簽訂單不及預期；PPP 現金回款不及預期；公司及子公司訴訟、仲裁結果不確定。