事項：
公司發佈2023 年年度報告及2024 年一季度報告。23 年，公司實現營收85.5億元，同比+10.5%；歸母淨利潤6.6 億元，同比-6.5%；扣非淨利潤5.9 億元，同比+6.8%。24Q1，公司實現營收22.1 億元，同比+20.2%；歸母淨利潤2.7 億元，同比+120.1%；扣非淨利潤2.4 億元，同比+106.0%。
評論：
量增驅動收入提升，23H2 需求明顯改善。23 年上半年原材料價格高位，市場供需均有壓力，下半年產能釋放疊加成本改善，盈利水平持續回暖。1）分產品看，23 年日用消費/食品醫療/商務印刷/菸草行業配套/電氣及工業用紙系列分別實現營收41.1/17.3/7.1/8.1/6.8 億元， 同比+15.5%/+14.6%/-8.0%/+0.8%/+17.9%；銷量46.6/23.0/9.5/9.2/6.3 萬噸，同比+19.3%/+49.0%/-3.0%/基本持平/+22.2%；對應噸價同比-3.2%/-23.1%/-5.1%/+0.8%/-3.5%。2）分區域看，23 年內銷/外銷收入75.3/5.7 億元，同比+11.2%/-5.0%，內銷收入穩步提升，而外銷則成功布局了歐洲、東南亞，中東等全球市場。
原料成本下降帶動盈利提升，費用率基本保持平穩。1）23 年，公司全年毛利率微增0.1pcts 至11.6%；其中，23Q4 實現毛利率18.1%，同比+9.1pcts，環比+8.7pcts，或主要系23 年下半年原料成本下降，疊加需求回暖，新產能釋放帶動盈利能力明顯提升。費用端，23 年公司實現銷售/管理/財務費用率0.4%/1.7%/2.1%，同比+0.04/+0.1/+1.3pcts，基本保持穩定，綜合帶動公司歸母淨利率-1.4pcts 至7.8%。2）24Q1，公司實現毛利率18.0%，同比+8.0pcts，環比基本持平；期內銷售/管理/財務費用率分別爲0.2%/1.6%/2.5%，同比-0.1/-0.2/+1.5pcts，其中財務費用率上升或主要系貸款利息增加及去年同期匯兌收益影響。綜合來看，公司實現歸母淨利率12.2%，同比+5.5pcts。
產能擴張賦能林漿紙一體化，成本優勢有望進一步強化。截至23 年12 月31日，公司擁有特種紙及紙製品的年生產能力160 萬噸，具備林地、化工、製漿、能源、物流、原紙及紙製品等全產業鏈生產能力，產業寬度和產業深度佈局相對完善。24 年初，湖北項目已經率先點火試運行；而廣西項目也將在2024 年中期實施投產。預計隨着產能釋放，公司市佔率和成本優勢有望進一步提升。
投資建議：公司是特種紙行業龍頭，產品體系多元化，林漿紙一體化戰略佈局長遠，隨着後續產能釋放，或進一步增厚公司業績。我們預計24/25/26 年利潤10.85/14.07/16.98 億元，對應PE 爲13/10/8X。參考絕對估值法，給予目標價21.7 元/股，維持“推薦”評級。
風險提示：漿價下行不及預期，市場競爭加劇，下游需求復甦不及預期等。