蘋果的大部分收入仍然來自硬件。
作者 | Yuval Rotem編譯 | 華爾街大事件
蘋果（NASDAQ：AAPL）股價今年迄今持平，大幅落後於其他大型科技股。經過大幅復甦後，該股目前比歷史高點低6%。這家iPhone製造商表現不佳的原因是自2021年以來增長乏力，過去六個季度中有五個季度收入同比下降，並且有幾個季度淨利潤下降。蘋果投資者有很多需要擔心的事情，包括市場飽和、監管、缺乏創新以及該公司最大股東和堅定支持者之一禾倫·巴菲特出售股票。儘管如此，蘋果還是能夠讓人對其即將舉行的開發者大會產生足夠的興奮，並克服這些擔憂，上個月13%的增長就反映了這一點。蘋果公司一直是歷史上最偉大的投資之一，這一事實對任何人來說都不會是重大新聞，但截至最近，該公司一直在苦苦掙扎，其股票也是如此。
今年迄今爲止，蘋果的表現落後於市場10%以上，而這一年對於其他大型科技公司來說總體來說是非常好的一年。
事實上，自2021年牛市結束以來，蘋果一直無法跟上市場的步伐，因爲該公司未能在2022年後維持持續的增長。這一切都取決於蘋果的業績，更具體地說，取決於收入。自23年第一財季以來，蘋果的收入同比增長如下：-5.5%、-2.5%、-1.4%、-0.7%、2.1%和-4.3%。對於一家以二十多倍市盈率交易的公司來說，這些增長數字顯然是一個問題。增長乏力很大程度上歸因於漫長的更換週期。蘋果的大部分收入（超過75%）仍然來自硬件。蘋果的硬件質量是一把雙刃劍，因爲用了5年的iPhone仍然可以正常工作，舊的AirPods、iPad等也是如此。再加上蘋果公司缺乏材料創新，導致該公司在相當長的一段時間內經歷了最糟糕的更換週期。
我們可以看到，2023年每臺活躍設備的產品收入爲135美元，較2021年和2022年大幅下降，因爲該公司的每個產品類別都出現了下降。儘管如此，包括我自己在內的分析師認爲，銷售額的再次上升只是時間問題，預計當背景改善且典型的三年週期成爲現實時，銷售額將會有所改善。然而，隨着2024年的開始，投資者開始質疑蘋果是否有能力跟上生成式人工智能熱潮。
此外，來自在華市場的一系列壞消息增加了人們對蘋果加速增長能力的擔憂。在華市場佔該公司2023年銷售額的約19%。
服務業是一個異常的類別，蘋果在過去三個季度中保持了19.6%的複合年增長率和中雙位數的增長速度。然而，該公司正在對其應用商店費用和政策進行更嚴格的監管審查，尤其是在歐盟，其與服務收入最大貢獻者谷歌的關係也是如此。這讓投資者擔心，即使是該公司“好的部分”也會開始表現出疲軟。不僅如此，該公司第二季度業績不佳，僅由於加速回購而超過了每股收益預期，收入略高於公告前的普遍預期，但遠低於幾個月前的預期。所有這些擔憂最終導致禾倫·巴菲特出售股票，這可能不是什麼大事，但肯定不會對該股產生積極的推動作用。到目前爲止，我們討論的任何內容都不應該導致股價今年迄今持平。不僅如此，蘋果公司的市盈率一直保持在二十多歲的歷史高位。
蘋果上個季度宣佈了1100億美元的回購計劃，但實際上，這樣的股票回購速度對於蘋果來說並不意外，因爲蘋果已經擁有900億美元和1000億美元的授權，並且已經連續六年回購股票。回購金額達700億美元或更高。我認爲幾乎全部復甦都可以歸因於投資者對蘋果全球開發者大會的興奮。關於不同類型的GenAI新功能的報道如此之多，而且管理層將此次活動稱爲該公司歷史上最具創新性的活動之一，因此投資者想要“相信謠言”是合理的。爲了讓蘋果股票發揮作用，投資者需要看到收入增長。我估計，如果蘋果公司展示出在未來幾年實現中高個位數收入增長的明確路徑，那麼它的市盈率可以高達30倍。這樣的道路會是什麼樣子呢？嗯，這將主要依賴於iPhone的強勁發佈。最後一款表現強勁的iPhone是2020年11月發佈的iPhone 12。2021財年，蘋果的iPhone銷售額爲1,920億美元，大環境推動的銷售持續到22財年，當時該公司的iPhone銷售額爲2,050億美元。
距離上一次強勁發佈還有三年多的時間，蘋果遠遠領先於iPhone 16，即使沒有GenAI的貢獻也是如此。因此，潛在的OpenAI合作伙伴關係、改進的Siri以及照片編輯、寫作、音樂等領域其他令人興奮的AI功能應該足以創造一個強勁的iPhone 16週期。話雖如此，需要提出幾個問題。首先，這是否是金融界更流行的主題，而大多數蘋果用戶並不真正有升級手機的需求？其次，其中有多少是結構性增長？或者，對於蘋果股東來說，這是否是新的現實：iPhone每三到四年就會出現一次強勁的週期，而其間的增長卻乏善可陳，從而導致市場在一段時間內的平均增長？蘋果的財年與日曆年不一致。我將使用日曆年數字進行更方便的比較分析。根據目前的共識預測，蘋果24年每股收益預計爲6.70美元，同比增長3.7%，是28倍。25年每股收益預計爲7.39美元，增長10.5%，市盈率爲25倍。收入增長應分別爲1.5%和6.2%。在我看來，考慮到當前標準普爾500指數的市盈率爲20.7倍，蘋果的估值範圍爲23倍至30倍。低端反映低個位數增長（1%-3%），高端反映高個位數增長（7%-9%）。未來十年，我認爲最合理的預期是蘋果處於中間位置，增長4%-6%。因此，我估計蘋果的合理市盈率將在26倍至28倍範圍內。目前，GenAI令人興奮不已，它足以克服收入下降的局面並維持28倍的增長。然而，隨着時間的推移，這種情況不會持續下去，預計如果WWDC不夠激動人心，就會導致銷量下降。
在目前的水平上，蘋果公司是持有的。只有在會議完美執行併發布非常令人興奮的公告的情況下，股票才不會經歷拋售消息而下跌。隨後，投資者將再次關注該公司的實際業績，預計短期內業績不會太好。蘋果定義未來的WWDC將在不到一個月的時間內舉行，投資者對此感到非常興奮。這種興奮情緒清楚地反映在股價上，因爲儘管收入下降且存在一長串問題，但蘋果目前的市盈率仍處於歷史高位。我們已經看到蘋果的管理層在發佈的公告乏善可陳的情況下產生了很高的期望，我擔心今年的WWDC可能會成爲另一種拋售新聞的情況。從長遠來看，即使下一個iPhone週期取得巨大成功，蘋果實現高於市場收入增長的道路仍不明朗。