整體表現：收入平穩增長，公司大力投入電商等核心業務使得利潤承壓。
4QFY2024，公司實現營業收入2219 億元，同比增長7%，收入平穩。其中國際數字商業集團、本地生活集團、菜鳥集團對增速拉動明顯，淘天集團、雲業務和大文娛增速平淡。本季度公司Non-GAAP 淨利潤244 億元，同比下降11%，Non-GAAP 淨利率11%，經調整EBITA 同比下降5%至240 億元，經調整EBITA 利潤率同比下降1.3pct，主要由於電商業務加大投入以及一次性的菜鳥員工留任激勵。值得一提的是，公司預計2024 年8 月底完成香港聯交所雙重主要上市的轉換。2024 財年（2023/4/1-2024/3/31），綜合考慮回購以及現金股利，公司股東回報率約爲7.7%。
淘天集團：收入增速穩中有升，GMV 實現兩位數增長，公司將持續投入以換取GMV 和份額增長。本季度淘天集團收入同比+4%至932 億元，其中零售客戶管理收入同比+5%，直營及其他收入同比-2%，批發商業同比+20%。本季度淘天經調EBITA 利潤率從43%降至41%，主要原因是公司持續投入用戶，銷售費率持續提升。
雲計算：AI 收入快速增長，帶動業務利潤率顯著提升。本季度雲業務收入同比+3%至256 億元，經調整EBITA 利潤率從1.6%提升至5.6%。本季度AI 相關收入三位數增長，收入佔比持續提升，快速增長趨勢將持續。目前公司逐步降低利潤率較低的項目式合約類收入佔比，預計下半財年（2024 年12 月季度和2025 年3 月季度）收入將恢復兩位數增長，主要由公共雲和AI 相關產品收入帶動增長。
投資建議：維持“買入”評級。公司大力投資核心業務，電商份額趨於穩定，我們預計雲業務、電商收入有望重回增長軌道，非核心業務如淘天自營、大文娛等收入將逐步收縮；加大投資可能影響公司利潤釋放，我們調整公司FY2025-FY2027 收入預測至9953/10694/11471 億元， 調整幅度爲-1.9%/-2.2%/-；調整公司FY2025-FY2027 經調淨利預測至1557/1730/1889億元，調整幅度爲-4.5%/-7.3%/-。目前公司對應FY2025 年PE 爲10 倍，維持目標價95-103 港幣，距當前上漲空間爲15%-25%，繼續維持“買入”評級。
風險提示：政策監管帶來經營業務調整；電商行業競爭格局惡化的風險等。