事件
揚農化工發佈2023 年年度報告，報告期內公司實現營收114.78 億元，同比減少27.41%；實現歸母淨利潤15.65 億元，同比減少12.77 %；2023Q4 公司實現營收22.04 億元，同比減少18.63 %，環比減少0.14 %；實現歸母淨利潤2.04 億元，同比增長31.09 %，環比減少13.81 %。
原藥銷量保持增長，農藥價格下滑導致利潤下降。
根據公司生產經營數據，2023 年公司原藥產/銷量分別爲9.09 萬噸/9.65萬噸，分別同比-1.88%/+10.43%；公司製劑產/銷量分別爲3.39 萬噸/3.57萬噸，分別同比-7.23%/+2.36%。2023 年原藥、製劑均價分別爲7.65 萬元/噸、4.69 萬元/噸，分別同比下降29.54%、3.5%。報告期內原藥和製劑的毛利率分別爲30.16%和27.39%，分別同比下降1.37pct、19.67pct。
從公司的主要產品來看，根據百川盈孚數據，2023 年功夫菊酯、氯氰菊酯、聯苯菊酯、草甘膦以及麥草畏市場均價分別爲14.13 萬元/噸、6.89萬元/噸、17.96 萬元/噸、3.25 萬元/噸、6.85 萬元/噸，分別同比-33.67%、-22.39%、-38.88%、-47.81%、-9.19%。面對行業景氣下行，公司原藥和製劑銷量仍保持一定增長，但農藥價格的大幅下滑，造成公司盈利水平的下降。目前農藥價格已經處於相對低位，未來下降空間有限，隨着行業庫存去化，農藥價格有望企穩。
優嘉四期二階段完成調試並達產，優創項目全面推進。
公司多個項目同步推進，全年資本支出爲15.18 億元，同比增長30%。
2023 年11 月優嘉四期二階段完成調試並實現達產，同時推進優嘉五期項目。2023 年是葫蘆島優創項目的開工之年，作爲四次創業的重點項目，工程建設穩步推進。2023 年11 月公司按計劃完成37 棟建築封頂，並轉向室內作業。公司具有出色的工程轉化能力，目前項目儲備充足，待行業復甦，有望通過成本和質量優勢提升市場份額。
投資建議：
我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲17.04/19.85/23.28 億元，EPS 分別爲4.19/4.88/5.73 元，對應PE 分別爲15/13/11 倍。公司是菊酯類殺蟲劑龍頭企業，並具備全產業鏈配套優勢，公司堅持農藥產品仿創結合，研發優勢突出，優創項目穩步推進，增量可期，維持“買入”評級。
風險提示：農藥產品下跌，新項目投產不及預期。