2023 年扭虧爲盈，分紅率達到61%。
我們預測公司2024-26 年營收/歸母淨利潤 CAGR 分別爲26%/ 39%。
維持買入，將DCF 目標價（WACC=8.7%）下調至33.69 元。
2023 年扭虧爲盈：根據康泰生物年報， 公司2023 年實現營收/ 歸母淨利潤34.7 億元/8.61 億元，同比+10%/+749%，業績低於我們此前預期。淨利潤轉正主要由於年內新冠疫苗相關的資產減值損失同比大幅降低。2023 年銷售費用率同比提升1.0ppts 至35.4%，主要由於非免疫疫苗銷量增加，推廣費用增長。研發費用率同比降低11.0ppts 至14.4%，主要由於新產品逐步進入上市階段，測試化驗加工費大幅降低。2023 年，公司已分紅及擬現金分紅金額達5.3 億元，分紅率達到61%。
產品佈局豐富，爲公司持續增長提供動力：1Q24 實現營收/ 歸母淨利潤4.5 億元/ 0.5 億元，同比-40%/ -74%，業績下滑主要由於1Q23 爲高基數以及新生兒數量減少導致總體市場容量縮小。根據公司公告，水痘減毒活疫苗已於2024 年4 月獲批上市，將於今年推進准入工作，我們預計25 年將實現放量。同時，公司重點佈局多聯多價、成人疫苗以及創新疫苗，市場空間廣闊，爲公司持續增長提供動力。
HDCV 已獲批簽發證明；海外拓展加速，有望成爲未來增長點：2023 年， PCV13 疫苗實現批簽發量205 萬劑（同比-58%）。我們認爲受公司生產安排計劃及新生兒人數同比下滑的負面影響。2023 年，公司的四聯苗/ 乙肝疫苗批簽發量爲242 萬劑/ 735 萬劑，同比-31%/ -62%。PPV23 價疫苗迅速放量，2023 年批簽發量同比增長301%至153 萬劑。
2023 年12 月，公司自主研發的人二倍體狂犬疫苗（HDCV）獲得批簽發證明，截至1Q24已完成多省份准入，預計於2025 年放量。海外業務方面，2024 爲公司出海元年，與印尼合作正如期展開，預計將對收入利潤產生積極貢獻。截至2023 年底，公司已與十多個國家簽訂銷售協議。據披露，2024 年4 月，公司已與阿斯利康簽署合作備忘錄，積極推進國際化戰略。
維持買入，將DCF 目標價下調至33.69 元：由於我們下調了2024-25 年盈利預測。我們的目標價對應2024 年 P/E 爲29x，高於可比公司平均值的16x。我們認爲公司的PCV13和HDCV 疫苗市場潛力巨大，海外業務積極開展，有望在未來幾年帶來業績驚喜，因此公司理應享有一定估值溢價。
風險提示：1）市場競爭加劇的風險；2）行業政策變動的風險；3）研發未達預期的風險；4）疫苗不良事件的風險。