中建旗下唯一港澳工程平台，持續開拓內地投資類業務。中國建築國際系中建集團旗下唯一港澳建築業務平台，2008 年起進入內地市場開拓BT、PPP 等投資類項目，內地收入/業績佔比持續提升，2023 年達58%/81%。2013-2023 年公司營收/業績CAGR 分別達15%/13%（2023 年同增11.5%/15.1%），近年來在宏觀擾動、地產下行等影響下仍維持穩健增長，經營韌性較強，且綜合毛利率、淨利率等指標顯著優於其他建築央國企龍頭，盈利能力優異。
投資業務模式優化，盈利質量持續提升。受長週期PPP 項目承接影響，公司總資產週轉率自2016 年起明顯下行，致ROE 由22%的高點下降至12%，2019 年起公司爲加快週轉、改善現金流，積極創新項目模式，與地方政府開拓保障房定向回購等GTR 類短週期項目，2019-2021 年內地投資業務結構顯著優化，2021 年已無PPP 類項目，GTR 類項目佔比提升至76%，帶動整體訂單轉化明顯提速，2023 年現金流已連續兩年回正，內地現金流首次平衡，ROE 大幅提升至15.3%。
MiC 產品引領裝配式發展，科技賦能加速成長。公司旗下中建海龍佈局裝配式全產業鏈，港澳地區預製件市佔率第一，業務實力強勁；2019 年公司首創MiC 模塊化產品，可將90%施工工序移至工廠完成，工期縮短80%、總用工量減少20%，覆蓋模塊化住宅、學校、酒店公寓等多個應用場景，系裝配式技術迭代至4.0 的集成應用。2020 年公共衛生事件催生港內快速建造需求，MiC 滲透率加速提升，當前港區政府要求300 平米以上公共建築必須採用MiC，內地規劃2025 年裝配式滲透率提升至30%，MiC 發展空間廣闊。除MiC 快速建造技術外，公司另儲備有複雜幕牆施工、複雜環境隧道建造等六大核心科技，2023 年科技帶動類簽單同比高增45%，佔比40%（規劃25 年提升至50%），對比傳統建築業務，科技類項目利潤率更優，且週轉顯著快於投資項目，有望帶動公司商業模式持續改善。
內地保障房政策持續發力，後續建設有望提速。我國保障房體系包括公租房、配售型住房及保障性租賃住房三大類，2021 年《22 號文》出臺，提出加快推進保租房建設，“十四五”住建部規劃新建900 萬套保租房，預計拉動投資額近3 萬億。
2023 年保障房政策持續發力，8 月國常會審議通過《14 號文》，要求加快建設配售型保障房，今年初以來多個重點城市已出臺配售型保障房建設規劃，預計2024年各類保障房投資額有望達6395 億。保障房對於地產行業轉型、穩定投資具有重要意義，後續建設預計顯著提速。公司內地保障房定向回購業務佔比近80%，MiC產品特性與保障房批量化、標準化建設需求較爲契合，後續受益保障房建設提速，內地業務有望較快增長。
政策大力推動粵港澳一體化，區域龍頭盡享灣區融合紅利。近年來粵港澳一體化融合持續加速，帶動互聯互通基建需求上行，2023 年廣東省重大項目中約有6758億投向大灣區建設。2021 年4 月香港提出北部都會區發展策略，2023 年10 月發佈《行動綱領》，計劃於未來10-20 年內大力開發北部都會區，有望貢獻3 萬億港元投資，預計新增超50 萬套住宅單位，房建需求持續旺盛。公司爲粵港澳工程龍頭，港內市佔率約15%、澳門連續三年市佔率超50%，龍頭地位凸顯，後續隨着灣區融合提速、工程需求上行，公司區域訂單有望延續高增。
投資建議：我們預測公司2024-2026 年歸母淨利潤分別106/120/134 億港元，同比增長15%/13%/12%，對應EPS 分別爲2.10/2.38/2.66 港元。當前股價PE 分別4.6/4.0/3.6 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：房建投資大幅下行風險，項目執行進度不及預期風險，MiC 應用不及預期風險等。