事件：
23 年報：公司發佈2023 年年報及24 年一季報，23 年實現營收302.33 億元，同比+20.34%；歸母淨利潤132.46 億元，同比+27.79%；扣非歸母淨利潤131.50 億元，同比+27.41%。其中，23Q4 實現營收82.91 億元，同比+9.10%；歸母淨利潤26.80億元，同比+24.78%；扣非歸母淨利潤26.61 億元，同比+23.50%。
24Q1：實現營收91.88 億元，同比+20.74%；歸母淨利潤45.74 億元，同比+23.20%；扣非歸母淨利潤45.52 億元，同比+23.41%。
24 年目標：力爭實現營業收入同比增長不低於15%。
報表分析：23 年年報表現較好，24Q1 合同負債同比提升。23 年現金回款315.89 億元，同比+21.91%，高於營收增速(+20.34%)，銷售收現率104%，其中23Q4 現金回款39.45 億元，同比-28.84%，低於營收增速(+9.10%)；合同負債爲26.73 億元，同比+1.07 億元/環比-2.89 億元。24Q1 現金收現約106.41 億元，同比+32.31%，高於營收增速(+20.74%)，銷售收現率116%。合同負債約25.35 億元，同比+8.09 億元/環比-1.38 億元。
投資要點
23 年圓滿收官，傳統渠道亮眼。23 年公司實現營收302.33 億元，同比+20.34%，（其中Q1：+20.57%；Q2：+30.46%；Q3：+25.41%；Q4：+9.10%）。
1） 分產品看，23 年中高檔酒/其他酒分別實現營收268.41/32.36 億元，同比+21.28%/+22.87%，中高檔酒銷量同比+1.24%，噸價同比+19.79%，主要系產品結構提升、國窖系列提價。23 年毛利率88.30%，同比+1.71pct，主要系產品結構優化帶動噸價提升。
2） 分渠道看，23 年傳統渠道/新興渠道分別實現營收286.57/14.20 億元，同比+22.98%/-2.97%，傳統渠道增長亮眼。23 年末公司境內經銷商總數達1710家，淨增加7 家。23 年公司有條不紊推進春雷行動、秋收計劃等工作。24 年公司堅定“千一萬三”雙124 工程建設目標，持續推動區域市場下沉深耕和渠道終端擴容提質。
費效持續優化，盈利能力提升。23 年銷售/管理費用率分別爲13.15%/3.77%，同比-0.58/-0.86pcts，全年費用率相對穩定但投放結構有所變化，銷售費用中廣告宣傳費/促銷費分別同比-14.15%/+107.62%。綜合來看，23 年歸母淨利率同比+2.56pct 至43.81%，盈利能力提升主要系毛利率改善及費用投入優化。
24Q1 經營分析：24Q1 實現營收91.88 億元，同比+20.74%；毛利率同比+0.28pct至88.37%，Q1 仍延續較優表現。24Q1 銷售/管理費用率分別爲7.85%/2.49%，同比-1.23/-0.79pct，費效持續優化。24Q1 歸母淨利率同比+0.99pct 至49.78%，盈利能力小幅提升。
24 年展望：渠道精細管控靈活，數字化營銷賦能。1）量：公司雙品牌持續發力，高度國窖品牌力強、低度國窖在多地形成濃厚氛圍；瀘州老窖系列窖齡、特曲等品牌發展勢能足，多價位帶產品持續發力。2）價：公司渠道管控精細費用投放靈活，五碼關聯體系上線有望進一步提高費效投入比，產品投放節奏、渠道利潤分配管控精細，價盤有望逐步提升。3）營銷：公司市場營銷活動和費用規劃將圍繞數字化掃碼開瓶制定，有望精準觸達消費者，促進動銷及開瓶，我們預計公司費效優化將進一步提升帶動盈利能力提升。
中長期展望，品牌規劃清晰，區域拓展潛力足。產品層面，公司延續“雙品牌、三品系”策略。一方面國窖品牌堅定推進高端化，聚焦消費者建設、強調互動式消費體驗；另一方面瀘州老窖品牌進一步完善產品矩陣，24 年春糖期間公司發佈窖系列、天府糧倉系列產品，加強佈局大衆價位帶。區域層面，當前公司在全國市場分佈不均衡，將繼續強基礎築糧倉。實施“挖井工程”堅定打造強勢市場，同時重點拓展薄弱市場挖掘增長空間；其次根據各市場實際情況，“一城一策”推進“百城計劃”，下沉至區縣、鄉鎮市場。此外，公司當前加強團隊儲備、推進文化產業園及會員系統等項目建設，爲後續品牌認知強化、消費者培育夯實基礎。
投資建議：短期來看，公司渠道精細化運作，量價增長可期。一方面公司核心產品已具備較強品牌力及消費氛圍，多價位帶持續發力；另一方面數字化賦能下公司渠道管控精細，重視消費者培育。中長期看，國窖品牌堅定高端化戰略，瀘州老窖品牌完善產品矩陣；區域維度公司強基礎築糧倉，增長潛力可期。我們預測公司24年至26 年營業收入爲363 億、429 億、499 億元，分別同比增長20.2%、18.1%、16.2%；歸母淨利潤爲162 億、194 億、228 億元，分別同比增長22.0%、20.0%和17.6%，EPS 分別爲10.98 元、13.17 元、15.48 元，對應PE 分別爲16.6X、13.8X、11.8X，首次覆蓋，給予“買入-B”建議。
風險提示：宏觀經濟恢復不及預期，市場競爭加劇，食品安全風險等。