事件：公司公告2023 年年報及2024 年一季報，受呼吸類產品因2022 年同期高基數及社會庫存高企導致的市場需求下降等因素影響，2023 年實現營業收入103.18 億元（-17.67%），歸母淨利潤13.52 億元（-42.76%），扣非歸母淨利潤12.65 億元（-45.58%）；24Q1 實現營業收入25.23 億元（-35.89%），歸母淨利潤3.04 億元（-74.73%），扣非歸母淨利潤2.92 億元（-75.18%）。
點評：
2023 年呼吸系統類產品實現營收33.05 億元（-51.90%），剔除呼吸類產品來看，公司其他專利產品的銷售保持穩定增長：心腦血管類產品實現營收47.09億元（+12.71%），“通心絡治療CTS-AMI”結果論文發表在《美國醫學會雜誌》上，目前通心絡、參松養心、芪藶強心均有詢證研究處於論文投稿階段；其他專利產品實現營收18.69 億元（+69.72%），精神雙品解鬱除煩和益腎養心23 年合計開戶400 餘家（其中已經覆蓋國內前10 大精神衛生中心的7 家），新獲批的1.1 類新藥通絡名目正在推進入院過程中，八子補腎基於近幾年抗衰老相關研究正在加大推廣力度、調整組織架構及銷售渠道，努力探索銷售模式，我們認爲上述產品均將是24 年收入的重要增量。
2023 年，公司研發支出9.35 億，其中中藥板塊主要投向中藥新藥研發、中藥已上市品種二次開發，少部分投向配方顆粒和飲片的研發；化藥板塊主要投向一類新藥、原料藥/中間體，還有少部分投向化藥ANDA 和一致性評價；此外，還有少部分研發投向健康產品類的研發。中藥新藥方面，23 年治療糖尿病視網膜病變的新藥“通絡明目膠囊”獲批上市、治療持續性變應性鼻炎的“芪防鼻通片”報產獲CDE 受理，治療慢性膽囊炎的“柴黃利膽膠囊”完成臨床III 期，2 個品種“小兒連花清感顆粒”和“絡必通片”處於III 期臨床階段，還有3 個品種處於II 期臨床、1 個品種獲批開展臨床。公司在大呼吸、內分泌、胃腸肝膽、婦科和兒科四個領域多個細分病種方向均有佈局，在五官科、免疫類疾病、類風關、罕見病等方向也有佈局計劃。
盈利預測：我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲15.12 億元、17.96億元、21.30 億元，同比分別增長11.8%、18.8%、18.6%，對應EPS 分別爲0.90 元、1.07 元、1.28 元。公司在心腦血管和呼吸領域擁有多款專利中藥形成獨特產品佈局，同時擁有以絡病理論爲指導的科研競爭優勢，未來還有多款中藥創新藥陸續面世，參考可比公司，我們給予公司2024 年20-25XPE，對應合理價值區間爲18.10-22.62 元，維持“優於大市”評級。
風險提示：中成藥帶量採購的風險，研發不及預期的風險，市場推廣不及預期的風險。