事件描述
2023 年公司營收367.8 億（-7.1%），歸母淨利-14.7 億（去年同期-28.8 億），扣非後歸母淨利-37.6 億（去年同期-29.5 億），綜合毛利率26.5%（+2.4pct）。2024Q1 歸母業績-9376 萬元。
事件評論
結算資源減少導致收入下降，減值拖累歸母業績表現。2023 年公司營收367.8 億（-7.1%），其中開發業務收入290.4 億（-13.3%），自持業務收入53.9 億（+24.4%），酒店收入9.7億（+75.1%），收入下滑主因開發業務結算規模降低。歸母淨利潤虧損14.7 億，主因計提減值46.1 億（去年計提15.7 億），此外期間費用率同比提升2.2pct 至14.7%也一定程度拖累業績。即使綜合毛利率提升2.4pct 至26.5%，處置長期股權投資而實現投資淨收益45.9 億（去年同期虧損21.6 億），仍難以彌補公司業績虧損的壓力。2023 年扣非後歸母淨利-37.6 億（去年同期-29.5 億），扣非後業績虧損加大主因處置非流動性資產獲得非經常性損益。2024Q1 公司歸母業績爲-9376 萬元。截至2023 年底公司賬上預收款319.9億元（+3.8%），預收賬款/2023 開發業務收入=1.1X，有效保障後期結算收入。展望後期，收入維持穩健展望，但毛利率承壓，需求疲弱下減值壓力仍存，業績改善仍需進一步努力。
銷售投資審慎，購物中心業務平穩發展。2023 年公司全口徑銷售額461 億元（-18.8%），銷售量（-1.8%）價（-17.4%）齊降，行業排名第29 位（較2022 年逆勢提升4 位）。2023年公司共獲取3 個項目，分別位於南京、西安和上海，全口徑拿地額63.3 億元（-34.0%），樓面價3.8 萬元/平（+211.3%），樓板價大幅提升主因佈局城市能級較高，平均溢價率1%。
金額與面積維度的拿地強度分別同比下降3.2pct、27.4pct 至13.7%、7.5%，在銷售持續低迷，資金鍊邊際趨緊的環境下，公司拿地投資順勢趨弱。截至2023 年底公司可售貨值1526 億元，土儲充裕保障後期銷售。公司購物中心業務平穩發展，截至2023 年底商業項目全國佈局45 個（重資產30+輕資產15），在營項目34 個（含輕資產和非標準化產品），總商業面積374 萬方，其中21 個大悅城購物中心（含輕資產），2 個大悅匯。2023年公司購物中心銷售額347 億（+37%）；客流量超3 億人次（+66%），平均出租率 95%。
有息負債與融資成本下行，短債佔比提升。截至2023 年底公司有息負債餘額735.1 億元（-3.8%），負債規模小幅下降，其中短債佔比提升13.6pct 至29.8%，短期償債壓力提升。綜合融資成本同比下降0.2pct 至4.61%，融資成本持續下行。三道紅線指標來看，淨負債率同比下降5.1pct 至91.6%，剔除預收的資產負債率同比提升0.3pct 至72.2%，現金短債比同比下降0.88 至1.4X，資金鍊邊際趨緊。
投資建議：收入與減值拖累業績，改善仍需進一步努力。公司響應號召，盤活資產，積極轉讓上海、北京等核心城市核心地段的自持物業。但在行業銷售持續低迷的背景下，公司經營與業績改善仍需進一步努力。預測公司2024-2026 年歸母淨利1.2/1.8/2.8 億元，2025-2026 年業績增速55%、53%，給予“增持”評級。
風險提示
1、銷售延續弱勢，公司銷售及現金流回款不及預期；2、毛利率下行，存貨減值拖累業績表現。