核心观点：公司是电源装备龙头，在火电、水电、核电、燃机、风电市占率分别达33%、40%、40%、74%、5-10%。当前时点，我们重点推荐东方电气，公司经营稳健、高分红、估值低、业绩确定性强，标的预期差体现在：1、市场担心公司业务周期性强，然而公司业务结构已经多元化，周期性减弱，成长性凸显，业务发展大方向不仅与用电需求相关，还与新能源消纳相关，其中抽蓄、火电调峰调频、火电灵活性改造均解决新能源发展消纳难题；2、市场担心火电投资周期性，我们测算后续仅水电（含抽蓄）一项就可以基本弥补火电订单下行部分；3、市场认为公司订单高点24年，业绩高点25年，估值受压制，我们认为，公司订单增长能见度可看到2025年，业绩增长能见度可看到2028年。

当前时点，我们重点推荐东方电气：公司是电源装备龙头，在火电、水电、核电、燃机、风电市占率分别达33%、40%、40%、74%、5-10%

经营稳健：电源装备龙头，与其他2家电源装备企业相比，公司经营稳健，其他2家公司由于海外业务问题，导致减值计提较多，近年业绩亏损或微利，市场要选择电源装备企业东方电气会是首选。

高分红：2024年46.7%现金分红比例假设下，叠加企业业绩增长，当前位置对应A股股息率3.5%，港股股息率5.6%；2025、2026年，伴随分红比例提升、业绩增长，股息率增速将有望快于业绩增速。

估值低：截至2024年5月10日，公司2024年、2025年A股PE分别为13.4、11.5X、港股PE分别为8.1、7.0X；目前A股电力设备企业估值中枢23x，公司业绩确定性不弱于电力设备公司，估值低，具备充足安全边际和向上弹性。

业绩确定性强：2019-2023年，公司订单连续5年高增长，23年订单增速31%，预计2024、2025年公司订单增长具备持续性，考虑到公司产品交付周期长，未来业绩4-5年确定性强。

预期差一：市场担心公司业务周期性强，然而公司业务结构已经多元化，周期性减弱，成长性凸显。公司2008、2009年订单结构中，火电核电占比高，火电订单占比45%、核电订单占比25%，两项业务合计占比70%，2023年，公司订单结构中，火电、核电占比分别25%、6%，业务集中度相比过去已经大幅减小，抗风险能力增强。公司业务发展大方向不仅与用电需求相关，还与新能源消纳相关，其中抽蓄、火电调峰调频、火电灵活性改造、燃机调峰调频均用于解决新能源发展消纳难题。

预期差二：市场担心火电投资周期性，我们测算后续仅水电（含抽蓄）一项就可以基本弥补火电订单下行部分。我们认为公司订单增长可持续，据测算，“十五五”期间，仅水电（含抽蓄）一项就可以弥补火电订单下行，此外，公司核电、新兴成长产业、电站服务（含火电灵活性改造）、设备出口都具备良好成长性，“十五五”期间公司订单将在千亿高位稳中有增。

预期差三：市场认为公司订单高点24年，业绩高点25年，估值受到压制，我们认为，公司订单增长能见度可以看到2025年，业绩增长能见度可以看到2028年（产品交付周期长，参考历史上2008年后订单下行，业绩仍持续高增长3年），叠加公司分红比例提升，我们认为当前可以给予与业绩增速匹配的估值。

怎么给公司估值？与市场比较：当前电力设备企业估值中枢来到20X，公司订单、业绩确定性并不弱于电力设备企业；与公司历史PE比较：过去10年，公司PE估值中枢在22-23X；我们预计公司2024-2028年归母净利将维持20%左右高增长，高分红、业绩确定性强，当前估值偏低。

盈利预测与估值：预计2024、2025、2026年公司实现营业收入681.2、728.9、774.7亿元人民币，实现归母净利润分别为42.0、49.0、56.8亿元人民币，对应港股PE分别为8.1、7.0、6.0X，A股PE分别为13.4、11.5、9.9X，首次覆盖东方电气港股，给予“买入”评级，维持东方电气A股“买入”评级。

风险提示

电源基本建设投资完成额不及预期：公司主营动力设备，业绩与风电、燃气发电、火电、水电、核电投资额高度相关，若电源投资完成额不及预期，将影响公司业绩；

上游原材料价格大幅波动：上游钢材等价格波动将影响公司业绩；下游用电需求不及预期：电源投资与用电需求相关，若用电需求较弱，将影响新增电源投资，进而影响公司业绩；扩产进度不及预期：公司目前部分产能仍有不足，若扩产不及预期，将影响公司对外销量； 宏观经济波动风险；收入确认不及预期：收入确认不及预期将导致业绩不及预期，其中火电在公司毛利占比最大，火电收入确认变动对公司净利润影响较大，报告中基础假设为公司2024 年火电销售收入180亿元，若火电销售收入有出入，将会对盈利预测产生影响。