核心觀點：公司是電源裝備龍頭，在火電、水電、核電、燃機、風電市佔率分別達33%、40%、40%、74%、5-10%。當前時點，我們重點推薦東方電氣，公司經營穩健、高分紅、估值低、業績確定性強，標的預期差體現在：1、市場擔心公司業務週期性強，然而公司業務結構已經多元化，週期性減弱，成長性凸顯，業務發展大方向不僅與用電需求相關，還與新能源消納相關，其中抽蓄、火電調峯調頻、火電靈活性改造均解決新能源發展消納難題；2、市場擔心火電投資週期性，我們測算後續僅水電（含抽蓄）一項就可以基本彌補火電訂單下行部分；3、市場認爲公司訂單高點24年，業績高點25年，估值受壓制，我們認爲，公司訂單增長能見度可看到2025年，業績增長能見度可看到2028年。
當前時點，我們重點推薦東方電氣：公司是電源裝備龍頭，在火電、水電、核電、燃機、風電市佔率分別達33%、40%、40%、74%、5-10%
經營穩健：電源裝備龍頭，與其他2家電源裝備企業相比，公司經營穩健，其他2家公司由於海外業務問題，導致減值計提較多，近年業績虧損或微利，市場要選擇電源裝備企業東方電氣會是首選。
高分紅：2024年46.7%現金分紅比例假設下，疊加企業業績增長，當前位置對應A股股息率3.5%，港股股息率5.6%；2025、2026年，伴隨分紅比例提升、業績增長，股息率增速將有望快於業績增速。
估值低：截至2024年5月10日，公司2024年、2025年A股PE分別爲13.4、11.5X、港股PE分別爲8.1、7.0X；目前A股電力設備企業估值中樞23x，公司業績確定性不弱於電力設備公司，估值低，具備充足安全邊際和向上彈性。
業績確定性強：2019-2023年，公司訂單連續5年高增長，23年訂單增速31%，預計2024、2025年公司訂單增長具備持續性，考慮到公司產品交付週期長，未來業績4-5年確定性強。
預期差一：市場擔心公司業務週期性強，然而公司業務結構已經多元化，週期性減弱，成長性凸顯。公司2008、2009年訂單結構中，火電核電佔比高，火電訂單佔比45%、核電訂單佔比25%，兩項業務合計佔比70%，2023年，公司訂單結構中，火電、核電佔比分別25%、6%，業務集中度相比過去已經大幅減小，抗風險能力增強。公司業務發展大方向不僅與用電需求相關，還與新能源消納相關，其中抽蓄、火電調峯調頻、火電靈活性改造、燃機調峯調頻均用於解決新能源發展消納難題。
預期差二：市場擔心火電投資週期性，我們測算後續僅水電（含抽蓄）一項就可以基本彌補火電訂單下行部分。我們認爲公司訂單增長可持續，據測算，“十五五”期間，僅水電（含抽蓄）一項就可以彌補火電訂單下行，此外，公司核電、新興成長產業、電站服務（含火電靈活性改造）、設備出口都具備良好成長性，“十五五”期間公司訂單將在千億高位穩中有增。
預期差三：市場認爲公司訂單高點24年，業績高點25年，估值受到壓制，我們認爲，公司訂單增長能見度可以看到2025年，業績增長能見度可以看到2028年（產品交付週期長，參考歷史上2008年後訂單下行，業績仍持續高增長3年），疊加公司分紅比例提升，我們認爲當前可以給予與業績增速匹配的估值。
怎麼給公司估值？與市場比較：當前電力設備企業估值中樞來到20X，公司訂單、業績確定性並不弱於電力設備企業；與公司歷史PE比較：過去10年，公司PE估值中樞在22-23X；我們預計公司2024-2028年歸母淨利將維持20%左右高增長，高分紅、業績確定性強，當前估值偏低。
盈利預測與估值：預計2024、2025、2026年公司實現營業收入681.2、728.9、774.7億元人民幣，實現歸母淨利潤分別爲42.0、49.0、56.8億元人民幣，對應港股PE分別爲8.1、7.0、6.0X，A股PE分別爲13.4、11.5、9.9X，首次覆蓋東方電氣港股，給予“買入”評級，維持東方電氣A股“買入”評級。
風險提示
電源基本建設投資完成額不及預期：公司主營動力設備，業績與風電、燃氣發電、火電、水電、核電投資額高度相關，若電源投資完成額不及預期，將影響公司業績；
上游原材料價格大幅波動：上游鋼材等價格波動將影響公司業績；下游用電需求不及預期：電源投資與用電需求相關，若用電需求較弱，將影響新增電源投資，進而影響公司業績；擴產進度不及預期：公司目前部分產能仍有不足，若擴產不及預期，將影響公司對外銷量； 宏觀經濟波動風險；收入確認不及預期：收入確認不及預期將導致業績不及預期，其中火電在公司毛利佔比最大，火電收入確認變動對公司淨利潤影響較大，報告中基礎假設爲公司2024 年火電銷售收入180億元，若火電銷售收入有出入，將會對盈利預測產生影響。