事件。公司披露2023 年年報和2024 年一季報。23 年公司實現營業收入1257.58 億元（YOY=2.49%），實現歸母淨利潤104.29 億元（YOY=10.58%）。
24 年一季度實現營收324.63 億元（YOY=-2.60%）, 實現歸母淨利潤59.23億元（YOY=63.84%）。此外公司23 年每股股利1.64 元。
全年業績穩定成長，利潤率持續提升。收入毛利端，23 年公司實現營業收入1257.58 億元（YOY=2.49%）,毛利率同比增長0.32pct 至32.58%，毛利額同比增長3.51%至409.70 億元。費用端，公司銷售費用率同比減少0.72pct（主要系本期廣告營銷費用減少所致），管理費用率同比減少0.26pct（主要系本期職工薪酬費用減少所致），財務費用率同比增加0.09pct（主要系本利息支出增加所致），因此公司期間費用率同比降低0.89pct 至22.60%，此外所得稅率同比減少0.08pct，因此最終歸母淨利潤同比增加10.58%至104.29億元，對應歸母淨利潤率同比增加0.61pct 至8.29%。
24Q1 來看，公司營收同比降低2.60%，毛利率同比增長2.02pct，此外期間費用率整體提升1.05pct（銷售費用率提升1.39pct，管理費用率提升0.27pct，財務費用率減少0.61pct）。此外投資收益同比增長26.04 億元，所得稅率同比減少1.15pct，因此最終歸母淨利潤同比增加63.84%（對應歸母淨利潤率同比增加7.40pct）。
液體乳業務平穩，奶粉競爭力持續強化。23 年分產品表現來看：（1）液體乳實現營收855.40 億元（YOY+0.72%），整體零售額市佔份額穩居行業第一。
（2）奶粉及奶製品實現營收275.98 億元（YOY+5.09%）。近年來，公司聚焦“專注母乳功能營養研究、持續技術創新和優化產品配方”戰略，依託10大核心配方專利及73 項中國發明專利授權，在奶源、工藝和技術等領域不斷進行升級，憑藉良好的產品和服務體驗，贏得了消費者的高度信任。（3）冷飲產品實現營收106.88 億元（YOY+11.72%）。23 年公司積極拓展冷飲業務新興渠道，探索全新業務交付模式，穩固渠道優勢，有效促進了業務健康發展。（4）其他產品實現營收6.34 億元（YOY+60.70%）。
華東市場有所下滑，華中市場表現良好。23 年分區域表現來看，華東地區有所承壓， 同比下滑8.16%， 華南/ 華北地區表現平穩， 分別同比增長5.68%/2.24%，此外華中地區表現較好，同比增長8.08%。23 年分渠道來看，經銷模式實現營收1207.47 億元（YOY+2.77%），直營模式實現營收371.36億元（YOY+1.45%）。公司依託數字化技術創新，不斷提高線上、線下全渠道一體化運營效率，縮短產品交付週期，降低供應鏈運營成本；在深度挖掘和拓展渠道發展機會的同時，持續優化渠道精細化管理體系，全方位驅動業務實現增長。
盈利預測與估值。我們預計2024-2026 年公司營業收入分別爲1329.84/1388.77/1443.68 億元，歸母淨利潤分別爲135.72/119.12/131.59 億元，對應EPS 分別爲2.13/1.87/2.07 元/股。結合可比公司估值情況，給予公司2024 年16-20倍的PE 估值，對應合理價值區間爲34.08-42.60 元/股，繼續給予“優於大市”評級。
風險提示。（1）食品安全風險，（2）市場競爭加劇，（3）新產品、新渠道、新市場拓展不及預期，（4）上游原材料成本大幅波動。