公司近期發佈2023 年年報、2024 年一季報，23 年全年實現營業收入832.7 億元，同比+12.6%；實現歸母淨利潤302.1 億元，同比+13.2%。24Q1 實現營業收入348.3 億元，同比+11.9%；實現歸母淨利潤140.5 億元，同比+12.0%。公司向全體股東每10 股派發現金紅利46.7 元（含稅），現金分紅比率達60%。
1618、低度貢獻量增，紅包返利導致噸價略降。分產品，23 年五糧液實現收入628.0 億元（yoy+13.5%），其中銷量、噸價分別同比+18.0%、-3.8%，預計普五實現雙位數銷量增長，1618、低度貢獻部分銷量增量，同時因加大促銷、紅包力度導致噸價同比下滑。23 年系列酒實現收入136.4 億元（yoy+11.6%）。23H2，五糧液實現收入276.3 億元（yoy+18.2%），系列酒實現收入69.3 億元（yoy+21.8%）。
分地區，23 年東部/南部/西部/北部/中部收入分別同比+17.9%/-9.0%/+21.7%/-4.0%/+16.3%，大基數地區增速更快，弱勢地區增長放緩。23 年末，東部/南部/西部/北部/中部經銷商數量分別較23H1 末+54/+17/+29/+15/+23 家，繼續加大招商力度。24Q1 末，公司合同負債爲50.5 億元，同比下滑8.8%，環比下滑26.5%。
毛利率、費用率維穩，盈利水平穩定。23 年，公司毛利率爲75.8%（yoy+0.4pct），銷售費用率爲9.4%（yoy+0.1pct），管理費用率爲4.0%（yoy-0.2pct），銷售淨利率爲37.9%（yoy+0.0pct）。24Q1，公司毛利率爲78.4%（yoy+0.0pct），銷售/管理費用率分別同比+0.8pct/-0.5pct，銷售淨利率爲42.0%（yoy-0.1pct）。
普五控量挺價，1618 加速成長。24 年，公司延續雙位數收入增長目標，預計主要通過1618、39 度、45 度、68 度等產品貢獻量增；其中1618 等產品政策投入較大，預計1618 加速增長。公司對普五經銷商減掉20%配額，同時配合漲價政策，有利於普五控量挺價，維護市場秩序，利好長遠發展。
根據23 年年報，對24-25 年略上調收入、毛利率。我們預測公司2024-2026 年每股收益分別爲8.75、9.88、11.07 元（原預測24-25 年爲8.54、9.78 元）。結合可比公司，我們認爲目前公司的合理估值水平爲2024 年的21 倍市盈率，對應目標價爲183.75 元，維持買入評級。
風險提示：經濟復甦不及預期、渠道利潤弱化、價格不及預期、食品安全事件風險。