事件：
公司發佈23 年年報及24 年一季報，23 年實現營收331.26 億元，同比+10.04%；歸母淨利潤100.16 億元，同比+6.80%。其中，23Q4 實現營收28.43 億元，同比-21.51%；歸母淨利潤-1.87 億元，同比-161.28%。
24Q1 實現營收162.55 億元，同比+8.03%；歸母淨利潤60.55 億元，同比+5.02%。
公司擬每10 股派發現金股利46.60 元（含稅），分紅總額爲70.02 億元，分紅比率達70.09%。
24 年目標：力爭營業收入同比增長5%-10%。
報表分析：現金回款增速高於收入增速。23 年現金回款348.54 億元，同比+12.84%，高於營收增速(+10.04%)，銷售收現率105%，其中23Q4 現金回款93.12 億元，同比-0.26%，高於營收增速（-21.51%）；合同負債爲111.05 億元，同比-26.37 億元/環比+55.89 億元。24Q1 現金收現約129.06 億元，同比+25.09%，高於營收增速（+8.03%），銷售收現率79%。合同負債約58.15 億元，同比-11.60 億元/環比-52.89億元。
投資要點：
23Q4 節奏調整，全年雙位數增長。23 年營收331.26 億元，同比+10.04%（其中Q1：+15.51%；Q2：+16.06%；Q3：+11.03%；Q4：-21.51%），23Q4 公司節奏調整疊加需求偏弱，收入、利潤均有所下滑。分產品，23 年中高檔酒實現營收285.39 億元，同比+8.82%；普通酒實現營收39.50 億元，同比+20.70%。分區域，23 年省內/省外分別實現營收143.93/180.96 億元，同比+8.05/11.85%，省外增速高於省內。23 年毛利率75.25%，同比+0.64pct。
費用投入加大， 盈利能力略有下滑。23 年公司銷售/ 管理費用率分別爲16.26%/5.33%，同比分別+2.38/-1.10pct，銷售費用率有所提升主要系公司廣告促銷費用投入加大；23Q4 銷售費用率同比+19.02pct 至64.18%，主要系經營節奏調整、公司預提部分費用。綜合來看，23 年歸母淨利率30.24%，同比-0.91pct。
24Q1 經營分析：24Q1 公司營收同比+8.03%（24 年公司營收增長目標5-10%），維持穩健增長。24Q1 毛利率同比-0.56pct 至76.03%，24Q1 公司銷售/管理費用率分別爲16.93%/2.85%，同比分別+2.05/-0.89pct。綜合來看，24Q1 歸母淨利率37.25%，同比-1.07pct，盈利能力略有下滑。
24 年展望：1）產品維度：公司產品矩陣完備，高端產品夢之藍手工班和夢9 拉升品牌高度；夢6+、水晶夢在次高端價位帶具備較強認知；大衆價位帶天之藍、海之藍具備消費者基礎；中低端以洋河大麴和雙溝大麴爲代表，各價位帶產品定位清晰。2）區域維度，省內市場圍繞“升維提勢，回歸江蘇”的大方向進行系統性規劃，配稱提升組織系統能力、配套的資源與營銷戰略落地；省外市場持續推進全國化策略，圍繞整體佈局、高地市場培育、樣板市場打造、產品結構升級等方面持續深化。各區域市場有望進一步下沉。
中長期來看，公司持續聚焦高地市場與高端消費群體，根據市場變化鞏固中端產品，一是推進區域下沉，二是推出策略性產品，在局部市場導入藍色經典2003 紀念版產品，提升100-200 元價位帶份額。公司在品牌建設、渠道佈局等層面具備優勢，需求改善後次高端價位帶有望進一步擴容，營銷組織架構調整及數字化建設有望進一步幫助聚焦消費者端，支撐公司穩健發展。
投資建議：公司產品矩陣完備，核心產品具備較強品牌認知；公司持續強化市場建設、調整營銷組織架構，有望支撐公司穩健發展。我們預計公司24-26 年營收爲359 億、389 億、427 億元，分別同比增長8.4%、8.4%、9.8%，歸母淨利潤爲108億、119 億、133 億元，分別同比增長7.6%、10.8%、11.1%，EPS 分別爲7.15、7.93、8.81 元，對應PE 分別爲13.4X、12.1X、10.9X，首次覆蓋，給予“增持-A”建議。
風險提示：省內競爭加劇，公司出現重大管理瑕疵；宏觀經濟發生較大的波動，白酒消費有大幅下滑等。