事件：公司發佈2024 年一季報，營業收入實現7.32 億元，同比+154.95%，環比-0.11%；歸母淨利潤實現2.79 億元，同比+202.68%，環比-4.10%。
Q1 環比增長短期受限於產能：公司Q1 業績同比高增但環比微降，原因在於：1）下游客戶需求依然旺盛，但一季度公司人員切換導致供給側尚有缺口，新員工熟練度和效率有待提升；2）AI 光模塊上量階段客戶對產品性能要求較高，高速產品良率爬坡仍需要時間及經驗的累積；3）一季度暫時性出現部分原材料緊缺的問題，但目前已緩解。我們認爲，隨着Q2 公司人力矛盾已經緩解以及泰國工廠即將在五月下旬開始樣品交付，公司產能壓力有望逐步緩解。
良率改善有望拉動毛利率持續提升：公司24Q1 毛利率55.51%，同增4.09pct環降1.04pct，同比盈利能力增強主要因爲：1）客戶產品速率向高端發展；2）江西生產基地降本增效。我們推測環比下降原因：1）有源產品成本結構和光無源期間有較大差異，隨着相對毛利較低的有源產品佔比提升或將導致綜合毛利率較23Q4 有一定下滑；2）有源產品可能出現價格的正常年降。我們判斷，未來產品良率提升有望帶動盈利能力持續增強。
費用率環比微增，收入規模擴張後費用率有望壓縮：24Q1 期間費用率同減3.91pct，收入規模快速擴張帶動費用率有望持續攤薄。24Q1 環比23Q4 期間費用率+1.01pct，銷售/管理/研發費用率分別環比+0 .74/+1.08/+1 .89pct，主要系股權激勵計提、薪酬增加導致費用較大增長，財務費用率-2.70pct，主要系匯兌收益影響。
發貨提速，預付設備款&合同負債顯著增長：公司存貨23 一季末/23 年底/24 年一季末分別爲1.78/2.56/2.34 億元，我們推測一季末存貨減少或由於發貨提速導致庫存消耗，存貨結構優化；預付賬款23 一季末/23 年底/24年一季末分別爲500/388/1180 萬元，設備款增加或將印證公司訂單充足擴產信心充足；合同負債23 一季末/23 年底/24 年一季末分別爲0.33/0.84/1.08億元，預收客戶款項顯著增長。
與Fabrinet 充分綁定，大客戶佔比過半：23 年國內收入減少31.8%，海外增長131.3%，外銷佔比由2022 年的57.6%提升至2023 年的82.1%。其中，第一大客戶Fabrin et 收入達10.4 億元，佔比53.6%。除約7 億的有源產品收入外，公司給Fabrinet 供應MPO 及FA 等配套無源器件收入預計超過3億。未來無源+有源業務充分受益於海外AI 建設。
投資建議：公司位於光模塊上游，充分受益全球數通市場高景氣，疊加公司產品線的不斷拓展、光引擎重點產品量產，未來成長動力十足。我們預測公司24-26 年歸母淨利潤爲15.35/24.51/33.91 億元，對應 24-26 年 PE 爲42X/26X/19X，維持“增持”評級。
風險提示：下游客戶需求不及預期，1.6T 光引擎新產品進展不及預期，產能擴張不及預期等