事件：
公司公佈2023 年年報和2024 年一季報。2023 年實現營業收入567.12 億元，同比增長12.32%；歸母淨利潤67.05 億元，同比增長64.31%；2024年Q1 實現營業收入141.08 億元，同比增長6.43%；歸母淨利潤爲20.35億元，同比增長26.14%。
電價上升對沖電量下滑，雅礱江水電業績持續穩健增長。
2023 年和2024 年Q1，雅礱江水電公司發電量分別爲842.4/196.3 億千瓦時，同比下降4.8%/8.2%；平均上網電價分別爲0.31/0.33 元/千瓦時，同比增長11.1%/4.5%（2023 年電價上漲主要原因爲錦官電源組送江蘇部分的電價較同期有所上調）。電價上漲對沖發電量下滑，疊加23 年投產的柯拉光伏與臘八山風電增量，雅礱江水電23 年全年實現淨利潤86.5 億元，同比增長17.7%。
展望未來，雅礱江水電公司仍具備長期業績增長的基礎。雅礱江流域水風光一體化基地已納入國家“十四五”規劃，基地總規模超1 億千瓦，本階段規劃裝機7800 萬千瓦，計劃到2035 年全面建成。主要參股水電公司新增機組投產之後，將爲川投能源持續貢獻投資收益增量，帶動公司業績增長。
火電：發電量提升疊加燃煤價格下行，公司火電盈利改善。
2023 年和2024 年Q1，公司火電發電量分別爲581.2/151.6 億千瓦時，同比提升14.9%/17.7%。
燃煤價格下行疊加發電量同比上升，帶動火電板塊盈利能力持續改善。根據公司2023 年年報，主要火電控股子公司2023 年淨利潤達到13.5 億元，2022 年同期爲-17.5 億元（注：納入統計的部分火電子公司包括國投津能、國投湄洲灣、國投欽州、華夏電力）。其中欽州火電廠2023 年度電淨利潤高達0.063 元/千瓦時。
欽州三期1 號和2 號機組（裝機規模均爲66 萬千瓦）分別於2023 年12月和2024 年4 月投產，高盈利性機組的投產有望持續增厚公司盈利。
新能源裝機穩健增長，將持續貢獻業績增量
2023 年公司新增新能源裝機243.24 萬千瓦，帶動風電、光伏發電量分別同比增長33.25%和60.36%；營業收入分別同比增長22.3%/32.5%。另外，分紅方面，根據公司 2023 年度利潤分配預案，每股派發現金紅利（含稅）0.4948 元，預計合計派發現金股利約36.9 億元，約佔公司2023 年歸母淨利潤的55%，相較於2022 年度利潤分配比例提升約5pct。
盈利預測與估值：考慮到來水等不穩定因素的影響，調整盈利預測，預計公司2024-2026 年有望分別實現歸母淨利潤83.1/89.8/97.6 億元（24/25年前值爲85.2/90.7 億），對應PE 分別爲14.2/13.1/12.1x，維持“買入”評級。
風險提示：降雨來水不及預期、電價超預期波動、燃煤價格超預期波動、公司新能源項目開發進度不及預期等經營風險