事件：2023 年營業收入52.57 億元（同比+12.98%）；歸母淨利潤6.66 億元（同比-5.89%）;扣非淨利潤6.14 億元（同比+28.60%）。24Q1 營業收入11.30 億元（同比+12.67%）；歸母淨利潤1.36 億元（同比+33.04%）；扣非淨利潤1.25 億元（同比+33.39%），24Q1 業績超預期。
五大品牌均實現雙位數增長，24Q1 高端酒增長亮眼23 年公司衡水老白乾、板城燒鍋、文王貢、孔府家、武陵酒實現收入23.55、9.57、5.47、1.79、9.79 億元，同比+10.04%、+15.15%、+16.48%、+22.69%、+28.19%，噸價同比+3.32%、+11.03%、+6.53%、+6.27%、+3.01%，23 年公司高檔酒佔比下降1.81pct 至51.19%，整體噸價提升7.2%。其中武陵酒收入佔比提升1.96pct 至19.51%，我們預計老白乾酒中甲等15 和甲等20 表現較優。
24Q1 公司高檔酒、中檔酒、低檔酒收入5.26、3.18、2.77 億元，同比+35.23%、+11.29%、+15.39%，高檔酒（百元以上）收入佔比增加4.4pct 至46.96%。
24Q1 河北大本營增長亮眼，湖南延續高增
23 年河北、安徽、湖南、山東省份收入同比+8.88%、+16.48%、+ 28.19%、+21.49%，湖南佔比提升1.96pct，我們預計主因武陵酒增長較快。
24Q1 河北、安徽、湖南、山東省份收入同比+21.06%、+13.83%、+21.25%、+39.21%，我們預計河北區域增速亮眼主因河北市場競爭格局改善。
費用管控助力盈利提升，預收款蓄水池表現較優23 年：公司毛利率爲67.15%（同比-1.20pct），扣非淨利率爲11.69%（同比+1.42pct），銷售/管理（含研發）費用率爲27.16%（同比-3.16pct）/8.14%（同比-0.67pct），合同負債同比增長0.30 億元至15.21 億元，盈利能力提升主因費用管控。
24Q1：公司毛利率爲62.72%（同比-2.71pct），扣非淨利率爲11.08%（同比+1.72pct），銷售/管理（含研發）費用率爲22.91%（同比-2.97pct）/8.93%（同比-2.77pct），合同負債同比增長1.55 億元至23.64 億元，費用管控助力扣非淨利率上行。
武陵酒有望延續高增，費效比提升下利潤率有望改善1）我們認爲24 年河北省內競爭格局改善，公司推出十八酒坊V9 及煥新甲等15包裝發力宴席市場，宴席市場表現或優於同期，預計24 年本部表現較優。
2）武陵酒根據地市場正向10 億級規模邁進，已經成爲長沙第二大高端醬酒，基本完成全省渠道佈局。省外市場聚焦福建、廣東、河南、河北，成效顯著，23年深圳完成了2000 多萬元銷量、簽約68 家大店，24 年深圳終端店續簽率近9成，預計24 年武陵酒仍能維持高增。
3）近年來費用投入聚焦經銷商、核心終端和核心消費者，我們看好費效比提升下的利潤率改善。
盈利預測與估值
我們看好公司五大品牌均實現較快增長，疊加費效比提升下的利潤率改善，預計2024-2026 年收入增速分別爲14%/14%/13%；歸母淨利潤增速分別爲29%/24%/22%；EPS 分別爲0.94/1.16/1.42 元/股；PE 分別爲24/19/16 倍。長期看業績彈性強，上調至買入評級。
風險提示
庫存消化進度不及預期；醬酒動銷情況不及預期；市場競爭加劇。