核心觀點：
歸母淨利潤超過預告中樞，主要系鐵路裝備高增貢獻。公司發佈2024年一季報，24Q1 實現收入322 億元，同比-0.6%，歸母淨利潤10.08億元，同比+63.86%，超過預告中樞；扣非歸母淨利潤6.68 億元，同比+228.08%。公司收入下滑主要源自城軌、新產業的下滑，分業務來看，鐵路裝備/城軌/新產業分別實現收入133/55/122 億元，同比增速+54.1%/-24.3%/-19.3%。
業務結構優化帶來毛利率顯著增長，現金流明顯改善。得益於鐵路裝備業務收入佔比增加，公司24Q1 毛利率顯著提升至24.92%，同比增加3.41pct。經營淨現金流實現淨流入145 億元，這是14 年以來公司首次在Q1 實現經營現金流爲正，且已接近去年全年的現金流水平，意味着盈利釋放節奏的顯著加快。
Q1 新簽訂單下滑主要來自城軌和新業務影響。根據一季報，Q1 公司新簽訂單408 億元，同比-33%，其中國內和海外分別新籤345 億元和63 億元。據我們對公司重大合同公告中的訂單拆解來看，下滑主要源自城軌和風電業務的影響。全年來看，在今年軌交行業投資顯著復甦、維修+更新邁入上行階段的大背景下，公司鐵路裝備業務有望維持繼續增長，新產業中的風電行業Q1 是招標淡季，且控股子公司時代電氣的新興裝備業務處於向上趨勢，我們認爲新產業全年依然有望保持微增。
盈利預測與投資建議。我們預計公司24-26 年歸母淨利潤達137/153/170 億元。參考可比公司估值和公司歷史估值中樞，給予公司A 股2024 年PE 估值18x，對應A 股合理價值8.59 元/股；考慮AH股溢價因素，對應H 股合理價值5.15 港幣/股，維持“買入”評級。
風險提示。市場競爭加劇風險，軌交行業投資不及預期風險，海外經營風險，匯率波動風險。