業績摘要：公司發 布2023年年報及2024年一季報，2023年公司實現營收152.2億元，同比-7%；實現歸母淨利潤14.4 億元，同比-3.3%；實現扣非淨利潤14.9億元，同比-1.4%。單季度來看，2023Q4 公司實現營收44.2 億元，同比+2.1％；實現歸母淨利潤4.5 億元，同比-3.4%；實現扣非後歸母淨利潤4.6 億元，同比+4.5%。2024Q1 公司實現營收34.8 億元，同比+19.4％；實現歸母淨利潤2.2億元，同比+20.6%；實現扣非後歸母淨利潤2.4 億元，同比+54.3%。盈利逐期改善。2023 年公司累計分紅 8.7 億元，股利支付率超過60%。
毛利率改善，現金流優化。2023 年公司整體毛利率爲26.2%，同比+2.5pp；2023Q4 毛利率爲28.1%，同比+1.9pp，受益於原材料價格下降，毛利率改善。
分產品看，公司紙製精品包裝/包裝配套產品/環保紙塑產品的毛利率分別爲26.7%（+2.7pp）/24.7%（+3.1pp）/22.2%（-0.9pp）。費用率方面，公司總費用率爲13.9%，同比+2pp，各項費用投入均同比增長，其中銷售費用率爲2.7%，同比+0.3pp；管理費用率爲6.4%，同比+0.9pp，主要是本期折舊攤銷及股權支付增加所致；財務費用率爲0.2%，同比+0.3pp；研發費用率爲4.6%，同比+0.5pp。綜合來看，公司淨利率爲9.4%，同比+0.4pp；2023Q4 淨利率爲10.3%，同比-0.6pp。2023 年公司經營性現金流淨額爲36.7 億，同比+40.2%，現金流改善，主要受益於公司規範供應商結算賬期和加大票據結算。2024Q1 毛利率爲22.1%，同比-1.6pp ；總費用率爲13.9%，同比-3.1pp，其中銷售/管理/財務/研發費用率分別同比+0.1pp/-0.1pp/-2.6pp/-0.5pp，財務費用率下降主要由於美元升值導致匯兌收益增加；2024Q1 淨利率爲6.3%，同比+0.1pp，盈利能力維持穩定。
受下游需求壓制收入增長暫時承壓，新客戶訂單有望逐步釋放。分產品看，2023年公司紙製精品包裝/包裝配套產品/環保紙塑產品分別實現營收110.4 億元（-6.6%）/26.1 億元（-7.9%）/10.6 億元（-4.7%），受下游需求疲弱影響，各品類營收暫時承壓。2023 年內公司大客戶數量較快增加，在菸草、環保包裝、人工智能、玩具、食品等領域新增一批國際大客戶，爲公司持續發展引入新的動能。環保包裝方面，公司研發的全植物纖維素膜產品，受到歐洲行業媒體的廣泛關注；煙包新業務開拓取得突破，建立煙包設計中心，引進多位工程開發及產品設計等領域核心技術人才，全面升級煙包服務體系，年內與主要菸草企業建立了全新合作關係，新客戶訂單有望逐步釋放。
產能佈局持續完善，智能工廠建設全面推進。分地區看，2023 年公司內銷/外銷的收入分別爲115.0 億元（同比-12.5%）/37.3 億元（同比+15.4%）。產能方面，馬來西亞新工廠通過客戶認證並順利投產，有效支撐當地市場客戶服務需求；越南環保包裝新工廠建設完成並順利投產，爲環保包裝業務的國際化發展保駕護航。2023 年公司在許昌裕同和合肥裕同智能工廠全面投入運營的基礎上，加快推進智能工廠建設；蘇州裕同智能工廠建設完成，順利試運營，高效滿足華東市場需求；成都裕同智能工廠一期建設完成，打造西南市場消費電子和酒包智能工廠新典範；九江裕同智能工廠一期、龍崗裕同智能工廠一期建設推進中；崑山裕同智能倉儲物流系統啓動建設；其他區域如瀘州裕同、重慶裕同、煙臺裕同、海口裕同等的智能化建設也在持續規劃推進中。智能工廠保障了訂單交付的連續性、穩定性和可控性，能應對大客戶各類訂單需求和品質要求，中長期來看有望幫助公司提升客戶滿意度和訂單份額。
盈利預測與投資建議。預計2024-2026 年EPS 分別爲1.85 元、2.17 元、2.55元，對應PE 分別爲14 倍、12 倍、10 倍，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動的風險；下游客戶增長不及預期的風險；匯率大幅波動的風險。