农药新增产能稳步推进，深化制剂、原药和中间体一体化战略。公司在现有吡虫啉、啶虫脒、甲维盐和吡唑醚菌酯原药基础上，20 年6 月第二代烟碱类杀虫剂原药噻虫嗪、噻虫胺已进入试生产，20 年9 月丙硫菌唑原药项目已进入试生产，22 年6 月青岛恒宁一期项目杀虫剂丁醚脲原药、溴虫腈原药和杀菌剂苯醚甲环唑原药、丙环唑原药进入试生产，22 年12 月山东海利尔新建丙硫菌唑原药项目进入试生产，从而进一步深化了一体化战略，有利地削弱原药的周期性波动风险。事件1：公司發佈2023 年年報。報告期內，公司實現營業收入43.98 億元，同比下降3.01%，實現歸母淨利潤4.73 億元，同比增加2.87%。23 年Q4 公司實現營收6.91 億元，同比下降5.64%，環比下降33.81%；實現歸母淨利潤0.31億元，同比增加5.31%，環比下降72.20%。
事件2：公司發佈2024 年一季報。報告期內，公司實現營業收入11.47 億元，同比下降6.70%，環比增加66.02%；實現歸母淨利潤0.91 億元，同比下降40.37%，環比增加192.87%。
23 年公司量增價跌業績同比微增，24Q1 業績環比改善。23 年，公司農藥銷量增長但價格大幅走低，導致營業收入略有下降。但是，公司丙硫菌唑產品盈利能力較好，銷售佔比提高拉升了整體毛利率，此外匯兌收益增加了公司業績。23年，公司農藥製劑、農藥原藥及中間體、肥料分別實現營收20.91、22.01、0.48億元，同比分別下降6.75%、0.24%、8.06%。銷量方面，23 年公司農藥、化肥分別實現銷量5.52、0.41 萬噸，同比分別變動+17.60%、-29.18%。毛利率方面，23 年公司農藥製劑、農藥原藥及中間體、肥料的毛利率分別爲20.47%、40.41%、35.21%，同比分別變動-3.34、+11.11、+1.90pct。24Q1，公司農藥、化肥分別實現營收11.27、0.17 億元，同比分別變動-6.69%、+28.30%。
農藥新增產能穩步推進，深化製劑、原藥和中間體一體化戰略。公司在現有吡蟲啉、啶蟲脒、甲維鹽和吡唑醚菌酯原藥基礎上，20 年6 月第二代菸鹼類殺蟲劑原藥噻蟲嗪、噻蟲胺已進入試生產，20 年9 月丙硫菌唑原藥項目已進入試生產，22 年6 月青島恒寧一期項目殺蟲劑丁醚脲原藥、溴蟲腈原藥和殺菌劑苯醚甲環唑原藥、丙環唑原藥進入試生產，22 年12 月山東海利爾新建丙硫菌唑原藥項目進入試生產，從而進一步深化了一體化戰略，有利地削弱原藥的週期性波動風險。
截至23 年底，公司具備農藥產能8.77 萬噸/年。在建產能方面，青島奧迪斯生物科技有限公司2 萬噸農用化學品製劑及肥料製造項目和5 萬噸農用化學品製劑及肥料製造項目正在實施過程中，前者預計24 年建設完工，後者預計27 年建設完工；青島恒寧生物科技有限公司二期項目已於22 年開工建設，其中一批項目預計將於24 年建設完工。
盈利預測、估值與評級：由於農藥行業景氣下行，農藥產品價格持續下跌，我們下調公司24-25 年的盈利預測，新增26 年的盈利預測，預計24-26 年公司歸母淨利潤分別爲4.50（下調50.7%）/5.55（下調49.9%）/7.26 億元。伴隨着公司恒寧項目的有序開展，公司仍具有較好的發展潛力，維持“增持”評級。
風險提示：產品及原材料價格波動，產能建設不及預期，下游需求不及預期。
