事件：據長城汽車公告，4 月批發銷量爲9.5 萬臺，同比增長2%，環比下滑6%，其中新能源車銷售2.2 萬臺，同比增長51%，環比增長3%。
4 月批發銷量整體符合我們預期，北京車展新一代H6、H9、藍山智駕版等多款新車亮相。
我們認爲4 月銷量整體符合預期，環比減少0.5 萬臺，其中新能源批發量2.2 萬、環比基本持平，燃油批發量7.2 萬、環比減少約0.6 萬。批發銷量下滑主要受到行業淡季及消費者觀望情緒影響，後續隨着以舊換新政策落地，疊加地補、車企促銷及車展催化，需求有望回暖。根據懂車帝數據推算，4 月長城乘用車零售銷量約4.1 萬臺，加上皮卡1.8 萬臺、出口3.6萬臺，與批發量9.5 萬臺基本一致，故我們預計庫存深度未增加。
1) 坦克：4 月銷售2.0 萬臺，同比增長88%，環比增長8%。根據坦克公衆號，其中坦克700Hi4-T 銷售2006 臺，推算400/500 Hi4-T 合計銷售約5000 臺；2）哈弗：4 月銷售4.7 萬臺，同比下滑10%，環比下滑13%。其中新能源方面，猛龍/二代大狗零售銷量分別約2000/1000 臺，根據工信部公告，梟龍MAX 改款電池帶電量及續航增加、動力升級，同時我們預計外觀、內飾、智駕等方面也均有提升，上市後有望取得較好銷量表現；燃油方面，新一代H6、H9 在北京車展亮相，外觀、動力、智能化等均有升級，上市後有望放量；3）魏牌：4 月銷售4458 臺，同比增長88%，環比增長24%，其中藍山零售銷量約2000 臺，藍山智駕款在北京車展亮相，配置五屏聯動、7L 冷暖冰箱、立體聲動態轉全景聲技術，搭載全場景NOA，產品力大幅提升，我們預計上市後月銷有望達5000 臺以上；
4）歐拉：4 月銷售4686 臺，同比下滑47%，環比下滑22%，根據公衆號，未來在全球化佈局上將實現A0-C 級全覆蓋、轎車&SUV 雙產品線出海；5）皮卡：4 月銷售1.8 萬臺，同比下滑3%，環比增長3%，北京車展上發佈長城炮2.4T 以及山海炮Hi4-T，有望進一步提振銷量。
4 月出口銷售3.6 萬臺，再創單月新高，同比增長66%。根據公司公衆號，4月以來魏牌高山MPV 於迪拜首批交付、歐拉閃電貓正式登陸馬來西亞完成上市。同時，北京車展上有千名外商外媒到場，公司提出將加大海外市場投資，計劃到2030 年實現海外銷售超百萬輛、高端車型銷售佔比超1/3。
短期看出口+新能源越野帶來高彈性增長，中期看公司全面變革下主流市場突破。
1）出海佈局加速：2023 年出口銷量突破30 萬輛，目前公司重點車型在歐洲、中東、澳新、東盟等區域均有佈局，巴西整車工廠投產後將加速海外本地化產銷進程，預計隨着多個市場的新車型導入及放量，出口銷量有望逐月持續向上。
2）新能源越野有望帶來高彈性增長：新能源越野行業空間大，坦克系列銷量表現亮眼，後續產品矩陣完善有望進一步貢獻業績增量。
3）全面變革下主流市場突破：①產品精細化打磨，貼近用戶需求：今年以來已有二代大狗Hi4、猛龍2024 款等上市，後續梟龍 Max 改款、藍山改款等有望取得較好表現；②營銷思路轉變：組織架構調整、構建營銷中臺，實現營銷資源的高效利用；從各大新媒體廣納人才，形成專業的營銷團隊，並在抖音、B站、微博等平台進行精準、科學投放；魏總近期入駐微博、抖音，和小米互動頻繁、是長城營銷轉型的有力印證；③直營渠道建設：根據公司公衆號，將開展直營+經銷並重的雙銷模式，自5 月1 日起在全國17 個城市核心商圈開設33家“長城智選”直營銷售店，同時也招募並培訓超過600 人專業團隊。
投資建議：維持“買入-A”評級。預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲134.8、197.5、235.9 億元，對應當前市值PE 分別爲16.6、11.4 和9.5 倍。
考慮到公司2024 年新能源越野和出口業務增長下銷量結構明顯優化，盈利有望顯著上行，我們給予公司2024 年25 倍市盈率，對應6 個月目標價39.4 元/股。
風險提示：新產品進展不及預期，新車型銷量不及預期；行業價格戰持續加劇等。