事件：公司2023 年實現營收120.4 億元，同比-4.4%，歸母淨利25.3 億元，同比-37%，扣非淨利24.6 億元，同比-36%。其中Q4 營收29.5 億元，同環比-11%/-16%，歸母淨利3.7 億元，同環比-52%/-50%，扣非淨利4.07 億元，同環比-44%/43%。Q1 實現營收23.3 億元，同環比-9%/-21%，歸母淨利1.6 億元，同環比-76%/-58%。
隔膜價格下行，盈利承壓：公司2023 年溼法（A+B 品）出貨62 億平方米，實現營業收入100.8 億元，同比下降5.22%， 24Q1 營收同環比均下降，主要系行業供給過剩，價格競爭激烈。24Q1 毛利率19%，同環比-27pct/-10pct 淨利率7%，同環比-18pct/-6pct，主要受降價以及淡季產能利用率較低的影響。
三四月份國內需求明顯恢復，新車型發佈速度加快以及政策刺激的影響，下半年市場需求整體向好，產能利用率提升有望帶動公司盈利修復。
新增產能逐步投產，經營性現金流同環比增加：1）2023 年公司在建工程62.1 億元，同比+73.2%，在23Q2 達到頂峯，受國內供需結構發生變化，價格端下行壓力影響，產能建設增速減緩，新建產線逐步投產，產能充裕。2）2024Q1存貨34 億元，環比上升12.8%，Q4 和Q1 下游企業去庫存週期、公司備貨及行業淡季影響，存貨利用率和週轉效率有所下降。3）2024Q1 公司經營活動淨現金流爲4.6 億元，同比-37.22%，原因在於材料端支付供應商貨款導致淨流出增加，環比實現現金流淨流入。
大力提升技術競爭優勢，佈局海外市場：歐洲地區建設匈牙利生產基地，2024 年內投產快速相應客戶需求；美國項目建設持續推進，總投資2.76 億元，14 條塗布隔膜產線年產能7 億平方米釋放。公司佈局鋰電快充市場，自主研發新一代超高強度高孔隙率基膜；合作研發半固態電解質塗層隔膜及高端產品，一期工廠建設完畢，2 條高性能塗布膜進入試生產。
投資建議：公司注重技術研發，佈局差異化產品矩陣，不斷提高全球市場佔有率，在激烈的市場競爭中保持較好的盈利。我們預計公司2024-2026 年實現營業收入148.54/205.29/237.77 億元，歸母淨利潤18.13/24.98/29.42 億元，對應PE 分別爲21.31/15.47/13.13 倍，維持“中性”評級。
風險提示：政策變化風險；市場競爭加劇的風險；主要原材料價格波動的風險；技術進步和產品替代風險。