事件：公司發佈2023年度報告與2024年一季報。
點評：
春節備貨錯期擾動公司2023Q4業績。2023年乳品需求整體弱復甦，公司2023年實現營業總收入1261.79億元，同比增長2.44%；實現歸母淨利潤104.29億元，同比增長10.58%。因今年春節較晚，春節備貨錯期使公司2023Q4業績下降。2023年單四季度，公司實現營業總收入287.75億元，同比下降1.82%；實現歸母淨利潤10.48億元，同比下降23.47%。分產品看，2023年公司液體乳/奶粉及奶製品/冷飲產品分別實現營業收入855.40 億元/275.98 億元/106.88 億元， 同比分別+0.72%/+5.09%/+11.72%。
2024Q1公司產品需求延續弱復甦，出售煤炭子公司增厚利潤。今年春節公司動銷表現良性，3月節後淡季需求環比回落。2024Q1，公司實現營業總收入325.77億元，同比下降2.58%；實現歸母淨利潤59.23億元，同比增長63.84%。公司歸母淨利潤實現較快增長主要系公司出售煤炭子公司，增厚投資收益。若剔除該項，2024Q1公司扣非歸母淨利潤爲37.28億元，同比增長7.97%。分產品看，2024Q1公司液體乳/奶粉及奶製品/冷飲產品分別實現營業收入202.61億元/74.28億元/43.33億元/1.98億元，同比分別-6.8%/-0.2%/+14.2%。
2024Q1公司盈利水平提高。受益於產品結構優化疊加生鮮乳等原材料成本下行，公司2023年實現毛利率32.58%，同比增加0.32個百分點；銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別爲17.89%/4.08%/-0.12%，同比分別下降0.71pct/下降0.26pct/增加0.09pct。綜合毛利率與費用率的情況，公司2023年實現淨利率8.18%，同比增加0.59個百分點。今年一季度，生鮮乳延續下降態勢，疊加公司出售煤炭子公司增厚業績，公司2024Q1實現毛利率35.79%，同比增加2.02個百分點；銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別爲18.45%/4.47%/-0.81%，同比分別增加1.38pct/增加0.28pct/下降0.61pct。綜合毛利率與費用率的情況，公司2024Q1實現淨利率18.34%，同比增加7.49百分點。
維持買入評級。預計公司2024/2025年每股收益分別爲2.02元和1.98元，對應PE估值分別爲14倍和14倍。伴隨着產品結構升級與改革調整穩步推進，預計後續公司業績有一定的增長空間。維持對公司的“買入”評級。
風險提示。產品推廣不及預期，渠道擴張不及預期，行業競爭加劇，宏觀經濟波動等。