核心觀點
23 年製冷業務穩健增長，汽零延續較高增速，Q4 營收增速及利潤率受會計準則變更及非經常性損益等因素擾動較大。24 年Q1製冷業務受益於家用空調等下游需求提振，營收實現雙位數增長且盈利能力修復，汽零業務受制於北美大客戶需求承壓，營收增速有所回落。公司技術、產品及客戶等競爭優勢穩固，機器人機電執行器等新業務有望打開中長期新增長空間。
事件
公司公告23 年年報及24 年一季報，23 年實現營收245.6 億元，同比+15.0%，實現歸母淨利潤29.2 億元，同比+13.5%；24Q1 實現營收64.4 億，同比+13.4%，歸母淨利潤約6.48 億，同比+7.8%，扣非歸母淨利潤約6.71 億，同比+20.5%。
簡評
23 年製冷業務穩健增長，汽零延續較高增速，Q4 擾動因素較多。
23 年公司製冷及汽零業務分別實現營收146.4、99.1 億元，同比分別+5.9%、+31.9%，其中新能源車熱管理營收89.3 億；實現歸母淨利潤分別約13.78、15.44 億元，同比分別+22.1%、+54.4%；對應毛利率分別約28.20%、27.43%，同比分別+2.04、1.51pct，歸母淨利率分別約9.4%、15.6%，同比分別+1.25、+2.27pct。
23 年Q4 公司實現營收55.8 億，同比-2.9%，歸母淨利潤7.6 億，同比-19%，當期公司營收增速及潤走弱主要因爲：1）23 年Q4 公司集中確認5.5 億拆遷款收益，24 年Q4 公司扣非淨利潤6.94 億，同比+28.7%；2）汽零業務前三季度同比增速約45%，Q4 僅約2.3%，增速下行或主要因爲確收會計準則變化（原材料雙向經銷收入被剔除），因利潤集中確認，當期汽零歸母淨利率高達22.2%，同比+8pct；不考慮該影響，預計24Q4 汽零營收同比增速約25%。
短期大客戶新能源車產銷承壓拖累公司汽零營收增速。
公司汽零業務第一大客戶營收佔比或接近四成，該客戶短期受制於新車型推出節奏較慢以及行業競爭加劇等因素，23 年下半年開始連續三個季度產量同比增速回落，23Q3-24Q1 分別約18%、13%、-1.7%，預計公司24 年Q1 汽零業務營收約25.7 億元，同比+16.2%。此外，沃爾沃、通用等海外主機廠客戶或也受制於歐美電動化扶持政策退坡等因素導致短期營收增量貢獻相對有限。
毛利率延續穩健提升趨勢，匯率等外部因素對淨利率有壓制。
23 年 Q4 公司整體毛利率約 29.24%，同比+0.58pct，其中製冷及汽零業務分別約29.8%、28.5%，同比分別-0.13、+1.72pct；24 年Q1 公司整體毛利率約27.05%，同比+1.48pct，環比-2.19pct；歸母淨利率約10.1%，同比-0.52%，環比-3.6%，當期淨利率同比下滑主要因爲：1）當期管理費用率同比+1.1pct；2）公允價值變動淨虧損約0.39 億，去年同期爲盈利0.52 億，主要因爲當期外匯遠期合約虧損0.58 億，而去年同期收益0.18 億元，若考慮匯兌損益（同比+0.43 億），外匯相關損失較去年同期增加約0.33 億元；3）此外，當期公司信用減值損失同比增加0.37 億元。
股權激勵發佈有利於夯實公司人才儲備及內部凝聚力。今年4 月下旬，公司新發布24 年股權激勵草案，延續兩年新一輪股權激勵慣例，授予規模和範圍擴大。擬向激勵對象授予0.25 億股限制性股票（佔總股本0.67%）和92 萬股股票增值權，限制性股票來自於回購股票，授予價格爲每股12 元，三年（24-26 年）解禁條件均爲平均ROE（扣除閒置募集資金影響）不低於17%，解禁比例分別爲30%/30%/40%。
投資建議：公司製冷及熱管理業務具備技術人才、產品組合及客戶資源等綜合優勢，閥等產品全球市佔率領先。
短期製冷業務受益於家用空調等下游需求提振及盈利能力修復，汽零業務增速略有回落，但競爭優勢穩固，機器人機電執行器等新業務有望打開中長期新增長空間。預計公司2024-2025 年歸母淨利潤分別約34.1、40.8 億元，同比分別+16.9%、+19.4%，對應PE 分別約24.0，20.1 倍，維持“買入”評級。
風險提示：行業景氣不達預期、行業競爭格局惡化、原材料價格大幅波動、新客戶拓展及產能投放不及預期。