成長性高，分紅率仍有提升潛力，維持“買入”評級
瀘州老窖2023 年總營業收入302.3 億元，同比+20.3%，歸母淨利潤132.5 億元，同比+27.8%。2024Q1 總營業收入91.9 億元，同比+20.7%，歸母淨利潤45.7 億元，同比+23.2%。業績好於預期，盈利能力持續提升，我們上調2024-2025 年盈利預測，並新增2026 年盈利預測，預計2024-2026 年淨利潤分別爲164.6（+1.1）、200.2（+4.4）、239.6 億元，同比分別+24.2%、+21.6%、+19.7%，EPS 分別爲11.18（+0.08）、13.60（+0.30）、16.28 元，當前股價對應PE 分別爲16.9、13.9、11.6倍。公司2024 年目標營收同比增長不低於15%，2023 年分紅率維持60%，維持“買入”評級。
高檔酒成長主要由價格貢獻，中低檔產品放量2023 年中高檔酒收入268.41 億元，同比+21%，其中量+1%、價+20%，主要原因是2023 年高度國窖結算價有較大幅度提升、腰部產品結構升級。其他酒收入32.36 億元，同比+23%，其中量+20%、價+3%，受益噸價提升，中高檔酒、其他酒毛利率分別爲92.27%（+1.22pct）、56.48%（+3.31pct）。
現金流良性，報表質量高
2024Q1 末合同負債餘額25.3 億元，同比+8.1 億元，考慮環比變量後Q1 營收+34%；2024Q1 銷售收現106.4 億元，同比+32.3%，高於收入實際增速。
毛利率提升，期間費用率穩定，盈利能力大幅提升2023 年毛利率同比+1.7pct 至88.3% ， 銷售費用/ 管理費用率同比分別-0.6pct/-0.9pct，銷售費用裏細項結構變化明顯，銷售費用細項中廣宣費減少，促銷費增長較快，歸母淨利率同比+2.6pct 至43.8%。2024Q1 毛利率同比+0.28pct，提升幅度較2023 年放緩，銷售費用/管理費用率同比分別-1.2pct/-0.8pct，驅動歸母淨利同比+1.0pct 至49.8%。2024 年預計中檔酒增長較快，毛利率提升幅度較2023 年放緩，但受益於規模化下的費用率下降，淨利率仍呈提升趨勢。
風險提示：宏觀經濟波動致使需求下滑，省外擴張不及預期等。