事件描述

2023 年亿华通实现营收8.01 亿元，同比增长8.48%；归母净利润-2.43 亿元，去年同期为-1.66亿元。2024Q1 公司实现营收0.13 亿元，同比减少72.83%；归母净利润-0.91 亿元，去年同期为-0.39 亿元，亏损有所扩大。

事件评论

产品仍处于快速迭代期，单价下行拖累收入提升幅度。

2023 年公司燃料电池系统销售总功率189.4MW，同比增长17.3%（根据上险数据，公司市占率行业第一，为23.2%），增速略低原因有：1）燃料电池车行业发展仍不成熟，较为依赖政府资金奖励，地方政府财政支出压力较大，致推广进度受到一定影响；2）2022 年北京市因冬奥会的应用场景需求放量较多，北京市场2023 年增长较弱。

公司收入增速与销售功率增速差距较大，因燃料电池系统处于快速迭代期，产品价格下降较多；此外各大整车厂及系统生产企业不断加大资源投入，市场竞争有所加剧。

2023 年燃料电池系统平均售价为3,782 元/kW，2022 年全年平均售价为4,238 元/kW，单价降幅10.8%（原材料成本仅下降5.9%）。随着燃料电池系统售价的下降，其在公交车、商用车等应用场景或迎来转折。2024Q1 公司收入表现不佳，主要是行业处于产业化初期，Q1 为行业淡季，且季度间波动较大所致。

毛利率下滑。2023 年公司综合毛利率为32.53%，同比降5.87pct；其中燃料电池系统毛利率为34.6%，同比降5.46pct，2022H2 燃料电池系统二期项目投产，2023 年产能利用率仅16.3%，导致单位折旧成本提升。随着规模效应释放，公司毛利率有修复空间。

研发费用率提升及减值依旧拖累利润。2023 年公司研发费用率为17.6%，同比增3.88pct，主因行业推广前期公司研发投入较高，持续引进专业人才（研发人员增9.1%至346 人）；2023 年资产减值损失0.63 亿元，信用减值损失0.99 亿元，主要是部分存货计提减值、基于谨慎性考虑加大应收款项减值计提比例（截至Q1 末应收账款余额为15.91 亿元）。

示范城市群第一年度国补发放，公司现金流有望改善。测算至2023 年底，公司理论应获国补金额为10.27 亿元，示范城市群以奖代补款项到位延后，致公司2023 年收现比仅27.7%。截至2024 年4 月，五大示范城市群中部分城市第一年度奖励资金累计公示7.72亿元；其中公司重点布局的京津冀、河北示范城市群公示金额分别为3.50、1.46 亿元，预计2024 年国补资金发放至整车客户后，公司现金流有望改善。

期待燃料电池车推广持续加速放量。2024 年五大示范城市进入第三年示范推广期，预计推广速度相对较慢的广东等市场将提速放量，北京地区推广量有望维持高增。未来来看，我们认为公司仍将受益于燃料电池行业高增：1）2023 年燃料电池车中货车上险量占比已达79.1%（2022 年为71.7%），意味着经济性逐渐被市场接受；2）单车装机功率持续提升，产品性能持续提升。此外公司成立广东子公司，开拓广东示范城市群市场。

预计公司2024-2025 年收入分别为11.0 亿元和17.2 亿元，维持“买入”评级。

风险提示

1、技术升级导致的产品迭代风险；2、存货减值及应收账款坏账风险。